国家资产负债表分析
- 负债端：7月实体部门负债增速9.0%，低于预期，预计8月小幅下降至8.9%左右，后续趋势下行，重回缩表。年底实体部门负债增速预计下降至8%附近。金融部门方面，8月资金面高点已基本形成，中国仍处于边际缩表过程中，大规模化债有利于提升社会预期。
- 财政政策：上周政府债净增加1946亿元，高于计划，预计8月政府负债增速转而下行至14.8%附近，后续趋势下行，年底预计下降至12.5%附近。
- 货币政策：上周资金面边际收敛，一年期国债收益率小幅上行至1.37%，预计下沿约为1.3%；十年国债收益率下沿预计约为1.6%，三十年国债收益率下沿预计约为1.8%。
- 资产端：7月物量数据再度回落，关注后续经济何时企稳甚至边际上行。预计全年实际经济增速目标在5%左右，名义经济增速目标在4.9%。
股债性价比和股债风格
- 市场走势：上周资金面边际收敛，但风险偏好再度拉升，股牛债熊，权益风格上成长占优，超出预期。债券收益率长短端全线上行，股债性价比偏向股票，并突破前期极限点位。
- 实体部门扩表分析：年内共有两次实体部门扩表，但两轮扩表中后期资金面配合程度均不强。7月有望形成年内实体部门负债增速的高点，后续转而下行。
- 风险偏好分析：用万得全A市盈率倒数与十债收益率之比衡量风险偏好，数据显示2007年风险偏好最高，最低点出现在2025年4月7日（川普公布加征关税当天），剔除事件性扰动后，最低点形成于2025年1月。用市场化程度较高的私人部门负债增速作为衡量盈利的代理变量，下行的底部出现在2024年10月份。
- 风险偏好走势情景分析：
- 情景一：经济进入窄幅震荡阶段后，风险偏好亦会转入区间震荡。
- 情景二：风险偏好下行的趋势没有结束，目前仅仅是短期情绪的一次扰动。
- 情景三：人性对于中国盈利的主观赋权发生了根本性变化。
- 操作建议：构建成长类权益资产和长债的组合，对风险偏好提升越有信心，成长类权益资产占比越高。推荐中证1000指数（仓位70%）、30年国债ETF（仓位30%）。
行业推荐
- 行业表现回顾：本周A股放量上涨，通信、电子、非银金融等行业涨幅最大，银行、钢铁等行业跌幅最大。
- 行业拥挤度和成交量：电子、计算机、电力设备等行业拥挤度较高，国防军工、钢铁等行业拥挤度较低。本周全A日均成交量上升，非银金融、房地产等行业成交量同比增速最高。
- 行业估值盈利：综合、通信、房地产等行业PE(TTM)涨幅最大，银行、钢铁等行业跌幅最大。银行、煤炭、石油石化等行业估值相对历史偏低。
- 行业景气度：外需普遍回落，内需方面，二手房价格下跌，汽车成交量处于历史同期较高水平，新房成交持续处于历史最低。
- 行业推荐：在缩表周期下，股债性价比偏向权益的幅度有限，风格上价值相对占优。推荐A+H红利组合和A股组合，主要集中在银行、电信、石油石化、交通运输等行业。
风险提示
- 宏观经济变化超预期，政策超预期宽松，剩余流动性持续大幅扩张，资产价格走势预测与实际形成偏差。
- 行业推荐根据过往数据、规律、经验总结，行业未来表现可能不及预期。
- 市场波动超预期，与预测差异较大。
- 宽基指数推荐历史表现不代表未来收益。
