25H1净利润同比增9%，彰显经营韧性

6阿 2025年8月13日顾向君 H70420@capitalcom.tw 目标价(元)1580 贵州茅台(600519.SH)TRADINGBUY区间操作 25H1净利润同比增9%，彰显经营韧性 公司基本资讯 业绩概要： 产业别 食品饮料 A股价(2025/8/12) 1437.04 公司公告2025H1实现营业总收入910.9亿，同比增9.2%，录得归母净利 上证指数(2025/8/12) 3665.92 润454亿，同比增8.9%；25Q2实现营业总收入396.5亿，同比增7.3%，录得 股价12个月高/低 1844.44/1203.07 归母净利润185.6亿，同比增5.3%。业绩符合预期。 总发行股数(百万)A股数(百万) 1256.201256.20 点评与建议： A市值(亿元)主要股东 18052.06 中国贵州茅台 上半年公司业绩增长稳健，显现经营韧性。以产品来看，茅台酒实现营 酒厂(集团)有 收756亿，同比增10.2%，系列酒实现营收137.6亿，同比增4.7%；2Q 限责任公司 茅台酒实现营收320.3亿，同比增11%，系列酒实现营收67.4亿，同比 (54.07) 每股净值(元) 189.98 下降6.5%，主要由于二季度产品策略变化，系列酒投放减少。 股价/账面净值 7.56 渠道看，上半年传统渠道实现收入493.4亿，同比增2.8%，直销收入400 一个月三个月一年股价涨跌()1.8-7.33.6 出刊日期 前日收盘 评等 2025-07-08 1410.70 区间操作 2025-05-07 1550.20 区间操作  2025-04-03 1549.02 区间操作 2025-01-02 1488.00 区间操作 近期评等 产品组合茅台酒83% 系列酒15% 机构投资者占流通A股比例 基金7.1 一般法人70.7 股价相对大盘走势 亿，同比增18.6%，其中i茅台收入107.6亿，同比增5%；2Q传统渠道实现收入219.8亿，同比增1.5%，直销收入168亿，同比增16.5%，其中i茅台收入48.9亿，同比下降0.3%。二季度传统渠道营收增速放缓，受公司调整渠道投放来稳定飞天茅台市场价影响。 H1毛利率总体稳定，同比下降0.45pct至91.46%；2Q毛利率同比下降0.3pct。H1综合费用率同比上升0.4pct，主要受市场推广增加及利息收入减少影响；2Q费用率同比上升0.67pct，其中，销售费用率同比上升0.45pct，财务费用率同比上升0.59pct，管理费用率同比下降0.32pct，研发费用率同比下降0.05pct。 7月销售公司市场工作会强调要主动求变，从“渠道为王”向“消费者为王”转变，提高服务质量，把握发展机遇，以更高标准满足消费者对高品质商品的需求。当前飞天茅台行情价低迷，显示需求修复尚需时日，我们预计面对行业逆风，下半年公司将加大服务转型力度，进一步优化消费体验。 维持盈利预测，预计2025-2027年将分别实现净利润948.3亿、1034.4亿和1122.4亿，分别同比增10%、9.1%和8.5%，EPS分别为75.49元、 82.34元和89.35元，当前股价对应PE分别为19倍、17倍、16倍，维持“区间操作”的投资建议。 风险提示：经济增长压力，飞天需求不及预期，改革成效不及预期 ........................接续下页................................... 年度截止12月31日 2022 2023 2024 2025F 2026F 2027F 纯利(Netprofit) RMB百万元 62716 74734 86228 94831 103437 112241 同比增减 ％ 19.55 19.16 15.38 9.98 9.08 8.51 每股盈余(EPS) RMB元 49.93 59.49 68.64 75.49 82.34 89.28 同比增减 ％ 19.56 19.15 15.38 9.98 9.08 8.42 市盈率(P/E) X 28 24 21 19 17 16 股利(DPS) RMB元 47.82 49.98 51.51 56.62 61.76 66.96 股息率(Yield) ％ 3.39 3.54 3.65 4.01 4.38 4.75 【投资评等说明】 评等定义强力买进（StrongBuy）潜在上涨空间≥35% 买进（Buy）15%≤潜在上涨空间<35% 区间操作（TradingBuy）5%≤潜在上涨空间<15% 无法由基本面给予投资评等 中立（Neutral） 预期近期股价将处于盘整建议降低持股 附一：合幷损益表 百万元 2022 2023 2024 2025F 2026F 2027F 营业收入 127554 150560 174144 189888 206199 222699 经营成本 10093 11867 13789 15234 16640 17936 营业税金及附加 18496 22234 26926 28634 31272 33999 销售费用 3298 4649 5639 6712 7361 8040 管理费用 9012 9729 9316 9669 10249 10756 财务费用 -1392 -1790 -1470 -1366 -1502 -1645 资产减值损失 0 0 0 投资收益 64 34 9 34 37 30 营业利润 87880 103709 119689 130822 142033 153446 营业外收入 71 87 71 65 73 70 营业外支出 249 133 121 171 160 126 利润总额 87701 103663 119639 130716 141946 153390 所得税 22326 26141 30304 32449 34756 37072 少数股东损益 2659 2787 3107 3436 3753 4078 归属于母公司所有者的净利润 62716 74734 86228 94831 103437 112241 附二：合幷资产负债表 百万元 2022 2023 2024 2025F 2026F 2027F 货币资金 58274 69070 59296 67894 76720 85543 拆出资金 116173 105554 127187 146265 160892 173763 应收账款 21 60 19 20 22 24 存货 38824 46435 54343 61408 67549 72277 流动资产合计 216611 225173 251727 275587 305182 331607 长期股权投资 0 0 0 0 0 0 固定资产 19743 19909 21871 22309 22086 21865 在建工程 2208 2137 2150 2257 2370 2488 非流动资产合计 37753 47527 47218 54301 59731 64509 资产总计 254365 272700 298945 329888 364913 396116 流动负债合计 49066 48698 56516 62924 71082 73343 非流动负债合计 334 346 417 355 383 402 负债合计 49400 49043 56933 63278 71465 73746 少数股东权益 7458 7988 8905 9796 10775 11637 股东权益合计 197507 215669 233106 256814 282673 310733 负债及股东权益合计 254365 272700 298945 329888 364913 396116 附三：合幷现金流量表 百万元 2022 2023 2024 2025F 2026F 2027F 经营活动产生的现金流量净额 36699 66593 92464 94944 105161 115803 投资活动产生的现金流量净额 -5537 -9724 -1785 -2848 -2062 -2227 筹资活动产生的现金流量净额 -57425 -58889 -71068 -75955 -80418 -84625 现金及现金等价物净增加额 -26262 -2019 19610 16140 22682 28951 -- 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。