景区经营稳健，酒店业绩复苏，上半年纯利同比增9%

C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2017年8月25日 李晓璐 c0049@capital.com.tw 目标价(元) 25 公司基本资讯 产业别 休闲服务 A股价(2017/8/24) 20.46 上证指数(2017/8/24) 3271.51 股价12个月高/低 25.14/18.59 总发行股数(百万) 723.84 A股数(百万) 723.84 A市值(亿元) 148.10 主要股东 中国青旅集团公司(17.17%) 每股净值(元) 7.32 股价/账面净值 2.80 一个月 三个月 一年 股价涨跌(%) -0.5 4.9 -2.8 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 2017-06-26 20.45 买入 2017-04-28 20.39 买入 2017-01-18 20.46 买入 产品组合 旅游产品服务收入 44% IT产品销售与技术服务收入 22% 企业会展服务收入 17% 景区经营 11% 机构投资者占流通A股比例 基金 5.1% 一般法人 26.4% 股价相对大盘走势 中青旅(600138.SH) BUY（买入） 景区经营稳健，酒店业绩复苏，上半年纯利同比增9% 结论与建议：  中青旅发布业绩公告，2017年上半年公司实现营业务收入47.61亿元，同比下降4.3%；实现归属母公司净利润3.47亿元，同比增长9%；对应每股收益0.48元，同比增长9%。公司业绩符合预期。上半年毛利率26.6%，同比提高2.24个百分点。2017年2Q和2016年2Q均收到政府补助，其中2017年2Q收到约2.61亿元补助（持66%股权）。若同时扣除两年的政府补助对利润的贡献，预计公司2017年上半年的本业实现个位数增长。由于上半年景区业务和酒店业务表现佳，营收分别同比增长11.4%和12.8%，因此旅行社业务（营收同比下降13%）表现欠佳对公司的业绩表现有所拖累。  分季度看，2Q实现营业务收入27.2亿元，同比增长4.57%；实现归属母公司净利润2.6亿元，同比增长8.84%。2Q毛利率26.4%，同比提高0.9个百分点。  上半年公司的两个景区业务表现稳健，其中古北水镇2Q增速虽较1Q增速放缓，但是随着景区运营日渐成熟，游客数增速由高增长恢复到理性增长也完全符合预期。2017年上半年乌镇实现营业收入7.84亿元，同比增长11.38%，实现净利润4.61亿元，同比增长20.94%；累计接待游客512.62万人次，同比增长7.28%，其中东栅景区接待游客245.11万人次，同比增长8.08%；西栅景区接待游客267.51万人次，同比增长6.92%。2017年上半年古北水镇景区继续保持了较快增长，实现总营业收入4.34亿元，同比增长42.62%；共接待游客119.72万人次，同比增长28.02%。  上半年酒店业务复苏，中青旅山水酒店（公司控股51%）实现营业收入19,741万，同比增长13%；净利润1,148.65万，同比增长175%。  展望未来，公司的盈利看点依然在乌镇和古北水镇。乌镇门票按原定计划自2017年8月1日开始提价（东西栅分别提价20%和25%）。濮院项目（公司参股约30%）于2016年已开工建设，建设期约三年，有望成为另一增长点。此外，乌镇景区从2016年12月进行经营管理模式调整，由乌镇旅游公司与景耀咨询公司共同出资设立乌镇景区管理有限公司，由于公司在景区方面具有很强的管理优势，在业内属稀缺资源，未来若能实现“管理输出”这一模式，将成为公司业绩新增长点。  盈利预测及评级：综上，考虑到乌镇门票从8月1日开始提价，预计下半年业绩增速将加快，预估2017年和2018年公司净利润为5.66亿元和5.78亿元，YoY增长17%和增长2%（假设收到政府补贴2亿元,低于2017年）,对应EPS分别为0.78元和0.80元。目前股价对应2017年和2018年PE分别为26倍和25.6倍，维持买入投资建议。 C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2 2017年8月25日 图1：公司营收及净利润情况 单位：百万元 2,7183,2662,4462,2322,5403,0932,7122,3752,6012,7592,5922,0422,720127109636898121979239121458726005001,0001,5002,0002,5003,0003,5002Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q17营业收入归属母公司股东的净利润(百万元） 资料来源: 公司公告、群益证券 图2：公司利润率情况 单位：% 9%2%21%19%22%20%23%20%21%23%26%22%25%27%26%5%3%3%3%4%4%0%3%4%4%10%0%5%10%15%20%25%30%2Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q17GMNM 资料来源: 公司公告、群益证券 年度截止12月31日 2013 2014 2015 2016 2017F 2018F 纯利 (Net profit) RMB百万元 321 364 295 484 566 578 同比增减 % 8.59 13.46 -18.86 63.83 17.03 2.18 每股盈余 (EPS) RMB元 0.77 0.53 0.41 0.67 0.78 0.80 同比增减 % 8.45 -31.17 -22.64 63.41 16.67 2.18 市盈率(P/E) X 26.57 38.60 49.90 30.54 26.17 25.61 股利 (DPS) RMB元 0.15 0.10 0.10 0.20 0.23 0.24 股息率 (Yield) % 0.73 0.49 0.49 0.98 1.15 1.17 C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 3 2017年8月25日 预期报酬(Expected Return；ER)为准，说明如下： 强力买入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；买入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 卖出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力卖出 Strong Sell (ER ≦ -30%) 附一：合幷损益表 百万元 2013 2014 2015 2016 2017F 2018F 营业额 9316 10607 10577 10327 10335 10642 经营成本 7471 8492 8338 7871 7752 7928 营业税金及附加 101 122 122 45 26 27 销售费用 863 944 1023 1142 1104 1151 管理费用 391 407 488 529 566 583 财务费用 66 59 40 52 57 59 资产减值损失 4 13 8 7 -5 4 投资收益 69 61 17 88 22 4 营业利润 489 632 574 770 858 894 营业外收入 150 57 89 219 292 245 营业外支出 4 19 8 6 11 4 税前利润 635 670 655 984 1139 1135 所得税 157 162 198 247 297 273 少数股东权益 158 144 161 253 277 285 净利润 321 364 295 484 566 578 附二：合幷资产负债表 百万元 2013 2014 2015 2016 2017F 2018F 货币资金 706 801 837 913 1112 1246 应收帐款净额 1121 1263 1367 1557 1666 1783 存货净额 759 696 533 431 461 493 流动资产合计 3593 3526 3671 3855 4125 4414 长期投资净额 945 1367 1388 1668 1785 1910 固定资产合计 2376 2114 2588 2564 2821 3103 在建工程 104 270 426 1060 1166 1283 非流动资产合计 4667 5352 5884 7094 8159 9382 资产总计 8260 8878 9555 10949 12283 13796 流动负债合计 3861 3099 3511 3727 4099 4509 长期负债合计 351 147 44 514 950 1439 负债合计 4211 3246 3555 4240 5049 5948 少数股东权益 1122 1214 1348 1615 1712 1814 归属母公司股东权益 4048 5632 6000 6709 7235 7848 负债和股东权益总计 8260 8878 9555 10949 12283 13796 附三：合幷现金流量表 百万元 2013 2014 2015 2016 2017F 2018F 经营活动产生的现金流量净额 495 524 510 947 1023 1132 投资活动产生的现金流量净额 (979) (759) (671) (1205) (1274) (1355) 筹资活动产生的现金流量净额 551 298 191 335 450 357 现金及现金等价物净增加额 59 75 49 84 199 134 1 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。