公司业绩阶段性承压，静待更多管线价值兑现

和黄医药（00013.HK） 2025年08月13日 投资评级：买入（维持） 公司业绩阶段性承压，静待更多管线价值兑现 ——公司信息更新报告 余汝意（分析师）余克清（分析师）聂媛媛（联系人） 日期2025/8/12 yuruyi@kysec.cn 证书编号：S0790523070002 yukeqing@kysec.cn 证书编号：S0790525010002 nieyuanyuan@kysec.cn 证书编号：S0790124050002 当前股价(港元)24.060 一年最高最低(港元)34.800/18.360 总市值(亿港元)209.83 流通市值(亿港元)209.83 总股本(亿股)8.72 流通港股(亿股)8.72 近3个月换手率(%)77.29 股价走势图 国内市场竞争加剧，公司业绩阶段性承压 2025H1公司总收入为2.78亿美元（同比-9.16%），其中肿瘤/免疫业务综合收入 1.44亿美元（同比-15%）。其中，公司核心产品呋喹替尼海外市场依旧维持较高增长，海外销售额同比增长25%至1.63亿美元。公司上半年收入下滑主要是由于国内市场竞争加剧及公司销售团队和营销战略调整带来阶段性影响，因此我们下调公司2025-2027年归母净利润，分别为23.67/5.01/6.82亿元（原预计为23.83/7.97/9.61亿元），EPS为2.7/0.6/0.8元，当前股价对应PE为8.1/38.1/28.0倍。基于公司多款核心产品依旧保持较强竞争力，且ATTC产品即将申报IND，我们维持“买入”评级。 多款产品注册及临床进展顺利，血液肿瘤产品开启商业化 60% 30% 0% -30% -60% 和黄医药恒生指数 呋喹替尼联合达伯舒用于治疗肾细胞癌（RCC）的FRUSICA-2中国III期研究取得积极结果，新药上市申请已于2025年6月获CDE受理。索凡替尼联合化疗用于一线治疗转移性胰腺癌的II/III期研究进展顺利，有望于2025H2读出II期部分数据。公司首款血液肿瘤药物他泽司他已在中国内地商业化上市。 全新ATTC平台产品即将申报IND，有望为管线注入新动力 2024-082024-122025-042025-08公司正式推出自主研发的新一代抗体靶向偶联药物（ATTC）平台，该平台通过 数据来源：聚源 相关研究报告 《呋喹替尼全球销售超4亿美元，公司实现盈利—公司信息更新报告》 -2025.3.21 《呋喹替尼海外快速放量，赛沃替尼国内进展顺利—公司信息更新报告》 -2025.2.6 将单克隆抗体与靶向小分子抑制剂（SMI）有效载荷相结合，而非传统的细胞毒性药物。与传统ADC相比，ATTC平台具备与化疗或其他靶向药联合用药的潜力，有望克服耐药性并适用于长期给药。公司计划于2025年年底左右启动首款ATTC候选药物的中国及全球临床试验，并于2026年提交更多候选药物的全球IND申请。公司出售非核心资产后公司现金储备充裕，截至2025年6月30日现 金及短期投资达13.6亿美元。 指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 5935 4522 4274 4674 5398 YOY(%) 99.9 -23.8 -5.5 9.4 15.5 净利润(百万元) 715 271 2367 501 682 YOY(%) 127.9 -62.1 774.2 -78.8 0.0 毛利率(%) 54.0 44.6 39.0 40.0 42.0 净利率(%) 12.1 6.1 58.3 10.8 12.7 ROE(%) 13.8 13.8 32.0 6.1 7.7 EPS(摊薄/元) 0.8 0.3 2.7 0.6 0.8 P/E(倍) 31.8 84.1 8.1 38.1 28.0 P/B(倍) 4.4 4.2 2.4 2.3 2.1 风险提示：药物临床研发失败、药物安全性风险、核心成员流失等。财务摘要和估值指标 数据来源：聚源、开源证券研究所（注：USD/CNY=7.14、HKD/CNY=0.91） 公司研究 公司信息更新报告 开源证券 证券研究报 告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元)2023A2024A2025E2026E2027E利润表(百万元)2023A2024A2025E2026E2027E 流动资产 7783 7653 10265 10816 11952 营业收入 5935 4522 4274 4674 5398 现金 6290 5999 8670 9236 10321 营业成本 2728 2503 2607 2805 3131 应收账款 1137 1292 1198 1180 1172 营业费用 379 349 331 351 369 存货 357 362 398 400 459 管理费用 566 461 438 416 396 其他流动资产 0 0 0 0 0 其他收入/费用 2143 1522 1446 1446 1446 非流动资产 1298 1490 1568 1622 1681 营业利润 130 -314 -549 -344 57 固定资产及在建工程 708 664 751 794 754 净财务收入/费用 -251 -361 -238 -284 -35 无形资产及其他长期资产 590 826 817 828 927 其他利润 -336 52 -3049 -651 -713 资产总计 9082 9143 11833 12438 13633 除税前利润 749 325 2738 592 805 流动负债 2860 2702 2783 2763 3298 所得税 32 52 246 89 121 短期借款 221 168 160 213 211 少数股东损益 2 3 125 2 3 应付账款 258 305 387 341 409 归母净利润 715 271 2367 501 682 其他流动负债 2363 2218 2225 2196 2665 EBITDA 557 53 2537 347 809 非流动负债 946 903 1045 1191 1191 扣非后净利润 715 271 2367 501 682 长期借款 342 426 569 715 715 EPS(元) 0.82 0.31 2.72 0.57 0.78 其他非流动负债 604 476 476 476 476 负债合计 3806 3605 3828 3954 4490 主要财务比率2023A2024A2025E2026E2027E 股本 618 625 625 625 625 成长能力 储备 4624 4911 7253 7729 8386 营业收入(%) 99.9 -23.8 -5.5 9.4 15.5 归母所有者权益 5184 5453 7795 8272 8929 营业利润(%) -104.5 -340.5 74.9 -37.3 -116.6 少数股东权益 91 86 210 212 215 归属于母公司净利润(%) 127.9 -62.1 774.2 -78.8 0.0 负债和股东权益总计 9082 9143 11833 12438 13633 获利能力毛利率(%) 54.0 44.6 39.0 40.0 42.0 净利率(%) 12.1 6.1 58.3 10.8 12.7 ROE(%) 13.8 13.8 32.0 6.1 7.7 ROIC(%) 8.2 8.2 26.0 2.8 6.5 偿债能力 现金流量表(百万元)2023A2024A2025E2026E2027E 资产负债率(%) 41.9 39.4 32.4 31.8 32.9 经营活动现金流 1556 4 -361 -152 516 净负债比率(%) -27.5 -9.2 -36.4 -27.8 -31.6 税前利润 715 271 2367 501 682 流动比率 2.7 2.8 3.7 3.9 3.6 折旧和摊销 58 89 37 40 39 速动比率 2.6 2.7 3.5 3.8 3.5 营运资本变动 510 -446 147 -58 487 营运能力 其他 272 90 -2912 -633 -693 总资产周转率 0.7 0.5 0.4 0.4 0.4 投资活动现金流 -2066 -689 2802 -366 57 应收账款周转率 5.9 3.7 3.3 4.5 5.1 资本开支 -231 -129 -98 -64 0 应付账款周转率 7.2 8.9 7.5 7.7 8.4 其他 -1835 -561 2900 -302 57 存货周转率 7.2 7.0 6.9 7.0 7.3 融资活动现金流 345 -220 122 184 -20 每股指标（元） 股权融资 -28 -59 0 0 0 每股收益(最新摊薄) 0.8 0.3 2.7 0.6 0.8 银行借款 438 260 134 200 -3 每股经营现金流(最新摊薄) 1.8 0.0 -0.4 -0.2 0.6 其他 -64 -7 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 6.0 6.3 8.9 9.5 10.2 汇率变动对现金的影响 -46 -24 -24 -24 -24 估值比率 现金净增加额 -211 -930 2539 -358 528 P/E 31.8 84.1 8.1 38.1 28.0 期末现金总额 2012 1105 3643 3286 3813 P/B 4.4 4.2 2.4 2.3 2.1 数据来源：聚源、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R4（中高风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 评级 说明 证券评级 买入（Buy） 预计相对强于市场表现20%以上； 增持（outperform） 预计相对强于市场表现5%～20%； 中性（Neutral） 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动； 减持（underperform） 预计相对弱于市场表现5%以下。 行业评级 看好（overweight） 预计行业超越整体市场表现； 中性（Neutral） 预计行业与整体市场表现基本持平； 看淡（underperform） 预计行业弱于整体市场表现。 备注：评级标准为以报告日后的6~12个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中A股基准指数为沪深300指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 股票投资评级说明 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析