能源&航运策略周观察2025年度·第18期

能源&航运策略周观察2025年度·第18期 高明宇Z0012038（原油&油品燃料油动力煤）李祖智Z0016599（天然气LPG）王盈敏Z0016785（燃料油沥青）李海群Z0021515（航运） 能源&航运价格走势 上周原油系品种连续下行，布伦特跌4.6%，下游主产品汽柴油跌幅受限；天然气市场亦偏弱运行，欧气跌4%、美气跌3%；动力煤市场内强外弱，澳煤FOB价格跌1.5%，秦港Q5500涨3.9%。 欧线进入加速下行阶段，新一期SCFI欧洲航线报1961美元/TEU，环比下滑4.4%。美线运价在7月中旬短暂企稳后再度开启连续下行且跌速加快，上周美东、美西航线跌幅分别为10.7%和9.8%，报$2792/FEU和$1823/FEU。 美元/10亿焦耳 30 能源系商品单位热值价格走势 布伦特原油LPG美汽油 欧柴油高硫燃料油TTF天然气 25HH天然气ICENEWCQ6000秦港动力煤Q5500 20 15 10 5 0 24/7/16 24/9/16 24/11/16 25/1/16 25/3/16 25/5/16 25/7/16 数据来源：wind，路透，国投期货 $/FEU 12000 上海出口集装箱主要贸易流向即期运价 $/TEU 12000 上海-美东上海-美西 上海-地中海（右）上海-欧洲（右） 10000 10000 8000 8000 6000 6000 4000 4000 2000 2000 0 23/8 0 23/1023/1224/224/4 24/6 24/824/1024/12 25/2 25/4 25/6 25/8 2数据来源：上海航交所，国投期货 核心观点&策略推介 原油：下半年以来全球石油累库1.1%，与一季度、二季度2.2%、2.6%的累库速度相当，而根据平衡表推测，四季度 旺季过后需求回落叠加OPEC+220万桶/天剩余产能完成回归，盈余幅度约是前三季度的两倍，中期供需宽松压力始 终存在。原油市场经历了上周的连续下跌后再次等待美俄会谈带来新的方向指引，中美对等关税再次延期90天对宏观 情绪有所支撑，而美俄谈判的双向结果均将引发油价较大波动，关注SC10合约虚值期权的双买机会。 燃料油：亚太市场船加油淡季燃料油自身矛盾并不突出，趋势性行情仍以跟随原油为主，裂解价差亦更多取决于原油的波动节奏。相对强弱方面，低硫燃料油的供需宽松在现货贴水及船加注价差方面已有所体现，三季度国内炼厂存在第三批出口配额发放预期，仍以偏弱运行为主；高硫燃料油受俄罗斯、伊朗制裁的强现实支撑，近期马来西亚对STS非法转运监管强化，在俄乌、伊核地缘和解达成前仍有相对支撑。 沥青：7月流入中国委内原油环比增加，然后续随雪佛龙许可证获批后流向北亚委油资源仍有面临分流的可能。8月排产环比下降明显，但中石化有炼厂接连两月产量超排产计划且岚桥再次推迟检修至10月。华南需求恢复较预期有所延缓，北方地区刚需亦表现平淡。样本炼厂出货量环比持平，累计同比增幅上升1个百分点。厂库小增，社会库小降，整体商业库存环比小增但仍处近年偏低水平。沥青供应端压力暂有限，需求处弱现实存待修复预期，库存低位对价格仍有一定支撑，近期BU裂解偏强看待。 动力煤：上周动力煤市场价格继续上行，7月中旬以来一港/二港、产地/环渤海港口发运利润持续走弱，体现出本轮价格上涨的核心驱动在上游而非下游。近两周三西产地产量小幅回落1.4%，更多受降雨天气频发的影响，严查超产更多对年末产量释放具有威慑力但短期实际影响有限。但在限产情绪支撑下，坑口市场出现领涨，到港发运亏损制约铁路调入量的释放，环渤海港口库存已降至同期水平之下。受下游终端库存亦同比偏低的支撑，动力煤价格仍有上涨空 间，但供应实质性压缩前8月末电煤消费的季节性高点或为3上行驱动带来考验。 核心观点&策略推介 天然气：上周市场低位震荡，夏季预期基本落地后利多驱动有限，短期顶部承压为主。美国方面，持续高产量和东部地区高 温程度的缓和导致气价快速回落至二季度来低位水平。上周美气产量在低价下依然坚挺，因此上周EIA低累库数据仍未能缓 解弱势行情。目前活跃钻机数开始下调，且原油的快速回落有望削弱伴生天然气供应，边际利空存缓和态势下盘面磨底为主， 后续累库若持续放缓则有望反弹。欧洲方面价格窄幅震荡，挪威供气的增加弥补了LNG向东北亚流动的影响，累库速度整体平稳。美欧关税以相对中性的条款落地，欧元区PMI虽有回升但仍处收缩区间，宏观侧略有支撑，但上行驱动有限，维持震荡偏弱。 LPG：海外出口维持宽松，但东亚化工采购的回升带来支撑，价格略有企稳。8月初到岸有所回升，炼厂气受进口成本带动仍有下调空间。目前化工毛利和对石脑油比价仍处良好水平，关注后续高开工率后毛利维持能力。原油快速回落和短期国内偏弱推动盘面基差已达高位，后续海外现货存在趋稳可能，盘面低位震荡。 集运指数（欧线）：现货降价模式从“轮流试探”转向“竞争性跟降”，加速下跌迹象显现，但上周盘面仍呈现多空拉锯，核心是“弱现实”与“深贴水”的博弈：期价1400-1450点对应现货估值约2000-2100美元/FEU，远低于2800+美元 /FEU现货中枢，无更强利空时，多头押注基差修复。但8月下旬供给压力加剧，昨日马士基大幅调低新一周开舱价，验证航司为保份额将加快降价节奏，而频繁大幅降价将使基差快速收窄，交易锚点或将转向上半年低点（近成本线），盘面下行空间打开。 策略推介 策略细节 建仓日 建仓点位 现有点位 现有盈亏 风险提示 原油虚值期权双买 SC2510C530&P450双买 等待入场时机 8 美俄会谈无果而终，美国推迟对俄制裁最后期限，期权时间价值损失 集运（欧线）逢高做空 空EC2510 7.30 1550 1400 150 中欧贸易关系大幅缓和，欧线货量超预期走强 4 元/桶 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 SC-布伦特价差（右） 炼厂接货成本 期货仓单/50000 最优交割成本 INESC主力合约结算价 100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 -80 20/220/720/1221/521/1022/322/823/123/623/1124/424/925/225/7 数据来源：路透，国投期货 美元/桶 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2 -3 -4 24/2 HLSEmpire WTI米兰德 美国&中东现货升贴水 LLSMars DSW阿曼 WTS 加拿大WCS 0 -5 -10 -15 -20 24/424/624/824/1024/1225/225/425/6 数据来源：路透，国投期货 美元/桶 12 EFS（ICEBrentFutures-DubaiSwaps)CFD DubaiC1-C3 ICE布伦特（右） 布伦特C1-C7 datedBFOE-WTI库欣 109 99 7 89 79 2 69 -3 24/4 59 24/6 24/8 24/10 24/12 25/2 25/4 25/6 数据来源：wind，国投期货 美元/桶 欧洲 &西非升贴水（参照即期BFO） 8 Forties 伊科菲斯克原油西非Forcados CPC混合CIF 西非Qualboe 6 西非BonnyLight乌拉尔（右） -6 -8 4 -10 2 -12 0 -14 -2 -16 -4 -18 -6 24/1 -20 24/3 24/5 24/7 24/9 24/11 25/1 25/3 25/5 25/7 数据来源：路透，国投期货5 原油&油品链条关键价量数据：行情走势 原油月差随单边价格回落；内盘期货溢价小幅回落，仓单库存持稳。 上周原油现货升贴水总体回落，作为俄油替代品的中东重质原油紧缺风险缓释 美元/桶 新加坡石油制品裂解价差 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 23/11 汽油 日本石脑油 柴油 高硫燃料油 航煤 低硫燃料油 24/1 24/3 24/5 24/7 24/9 24/11 25/1 25/3 25/5 25/7 数据来源：路透，国投期货 元/吨 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 -1000 -2000 -3000 23/10 LPG 国内能化品种对INESC裂解价差 航煤PTA 石脑油 低硫燃料油聚乙烯 汽油 高硫燃料油聚丙烯 柴油 沥青 24/1 24/4 24/7 24/10 25/1 25/4 25/7 数据来源：wind，国投期货 美元/桶 欧洲石油制品裂解价差 50 汽油 柴油 航煤 石脑油 高硫燃料油 丙烷 30 10 -10 -30 -50 23/1124/124/324/524/724/924/1125/125/325/525/7 数据来源：路透，国投期货 元/吨 6000 5000 LPG 国内能化品种对布伦特裂解价差 航煤PTA 石脑油 低硫燃料油聚乙烯 汽油 高硫燃料油聚丙烯 柴油 沥青 4000 3000 2000 1000 0 -1000 -2000 -3000 23/1024/124/424/724/1025/1 25/4 6 25/7 数据来源：wind，国投期货 原油&油品链条关键价量数据：裂解价差 上周受原油下跌影响，外盘能化品种裂解价差总体走强 伴随着原油下跌，上周国内能化品种裂解总体向上修复 原油&油品链条关键价量数据：全球油品消费高频指标 全球商业在飞航班7日均值同比+3.7% 美国成品油表需4周均值同比+1.6%：汽油-2.2%；柴油-3.7%；航煤+3.9% 20% 美国成品油表需4周均值同比增速 成品油 汽油 柴油 航煤 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 23/923/1124/124/324/524/724/924/1125/125/325/525/7 数据来源：wind，国投期货 架次全球商业在飞航班 20212022202320242025 145000135000125000115000105000 9500085000750006500055000 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 数据来源：Flightradar24，国投期货 7 原油&油品链条关键价量数据：中国油品消费高频指标 万辆 7000 6000 中国高速公路货车通行量 2025 2024 2023 上周中国地面拥堵指数同比 +0.4%，高速公路货车通行量同比+2.4% 5000 4000 3000 2000 1000 0 1/72/73/74/75/76/77/78/79/710/711/712/7 数据来源：wind，国投期货 最新国内执飞 航班同比 +0.7%，中国与国际、港澳台间的执飞航班恢复至19年同期的91.6% 架次 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 中国-国际&港澳台执飞航班 20192022202320242025 1.8 中国百城拥堵指数 1.7 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 数据来源：TomTom，国投期货架次 16000 2019 中国-国内执飞航班 2022 2023 2024 2025 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 8 数据来源：航班管家，国投期货 2025 2024 2023 2022 2021 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 数据来源：航班管家，国投期货 % 100 95 90 85 80 75 70 65 60 55 三地炼厂产能利用率 中国欧洲16国 美国 22/722/9