量化信用策略：兼具流动性和票息的策略筛选

一、组合策略收益跟踪 本周模拟组合收益有所下行，利率风格组合表现优于信用风格。利率风格组合中，城投超长型、二级债下沉策略周度 收益较高，读数分别达到0.18%、0.18%；信用风格组合中，城投超长型、二级债下沉策略收益靠前，读数分别为0.17%、0.15%。 分重仓券种看，近两周二级资本债重仓策略收益波幅不小。信用风格存单重仓组合周度收益均值降至0.08%，降幅约为11.4bp；城投重仓组合的周度收益则环比下行10.3bp，是各重仓策略中波动最小的一类，而绝对收益均值在0.12% 附近，其中久期策略收益在0.14%的偏高位置；二级债重仓组合周度收益下行超过20bp，近一个月内快跌快涨，考验波段操作能力，特别是混合哑铃型策略上周、本周收益环比变动1.01%、-0.28%，变化幅度明显大于其他中长久期策略；超长债重仓策略收益均值下行将近30bp，不过城投超长型组合表现基本与上周持平。 收益来源方面，各类策略组合票息削减，二级债重仓策略距离年内低点仍有一定空间。主要策略中，组合票息悉数下行，其中，城投短端下沉、二级债子弹型策略票息较上周下滑超过0.11bp，而二级债下沉、久期组合票息分别位于年 化1.91%、1.95%附近，经历此前调整后，与年内低点相距达到12.6bp、15.7bp，票息空间大于城投重仓策略。此外，近一个月票息波动仍在较高水平。本周信用风格组合的票息贡献普遍落入20%至60%区间内，较上周分化加大，二级债下沉、城投超长型策略读数在25%以下，资本利得收益不弱。 二、信用策略超额收益跟踪 近四周，城投及二永债下沉策略累计超额收益跑赢基准。具体来看，城投短端下沉、二级债下沉及商金债子弹型策略组合的累计超额收益分别达到2.8bp、2.8bp、2.6bp，其余策略组合累计读数多降至负区间。自上周以来，二永债重仓策略累计超额收益与城投重仓策略差距迅速收窄，此外，金融债下沉策略持续占优，较对应券种久期策略累计超额再次扩大。 从策略期限来看，久期策略偏中性，中长端久期组合表现略好于哑铃型。短端来看，存单策略连续两周呈现负项超额收益，城投下沉策略也未能跑赢基准；中长端方面，各类策略收益偏离基准均在4bp以内，而城投短端下沉策略负偏 离在5bp以上，近两周偏修复行情中，短端策略缺乏进攻性，不过城投久期、哑铃型策略超额收益仅在1.2bp、0.2bp，拉久期的意愿未见得强；超长端策略超额收益普遍为负，尤其是产业超长型、二级超长型组合读数降至-10bp以下，同样刻画长债配置情绪不高。 风险提示 模拟组合配置方法失真，收益测算方法误差 内容目录 一、组合策略收益跟踪3 1、组合周度收益一览3 2、组合周度收益来源6 二、信用策略超额收益跟踪6 附：模拟组合配置方法9 风险提示10 图表目录 图表1：利率风格组合年度累计综合收益（%）3 图表2：信用风格组合年度累计综合收益（%）3 图表3：本周模拟组合收益表现对比4 图表4：信用风格同业存单重仓策略组合收益表现4 图表5：信用风格城投债重仓策略组合收益表现5 图表6：信用风格二级资本债重仓策略组合收益表现5 图表7：信用风格超长债重仓策略组合收益表现5 图表8：信用风格城投债重仓策略组合票息收益6 图表9：信用风格二级资本债重仓策略组合票息收益6 图表10：近四周主要模拟组合超额收益表现对比7 图表11：信用风格短端策略组合超额收益7 图表12：信用风格中长端策略组合（主要品种）超额收益8 图表13：信用风格中长端策略组合（金融债品种）超额收益8 图表14：信用风格超长债策略组合超额收益9 图表15：模拟组合配置方法一览9 一、组合策略收益跟踪 截至8月8日，今年以来利率风格、信用风格组合累计收益低于过去两年同期。主要信用风格组合中，产业超长型、城投短端下沉及久期组合的累计综合收益领先，分别达到1.96%、1.55%、1.53%，信用风格组合累计收益均超过对应利率风格组合。 图表1：利率风格组合年度累计综合收益（%） 23/8/1124/8/925/8/8 存单子弹型 10.0 8.0 产业超长型 二级债拉久期 6.0 4.01.08 1.272.0 0.0 1.09(2.0) 1.13 1.16 城投子弹型 城投短端下沉 1.11.116 1.09 二级债下沉城投拉久期 二级债子弹型 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：1）利率风格组合按照80%：20%的比例配置利率债与信用债，信用风格反之，其中，利率债部分采用10年期国债，信用债部分配置20%的超长债，且选择10年期AA+产业债品种。2）子弹型配置选取1年AAA同业存单、3年期AA+城投债、3年期AAA-二永债及商金债；下沉策略配置选取1年AA+同业存单、1年期AA-城投债、3年期AA+二永债、3年AAA-券商次级债；久期策略配置选取4年期AA+城投债、4年期AAA-二永债、4年AAA券商债；超长策略配置10年AA+城投、产业债、10年AAA-二级资本债；城投/混合哑铃型按照1：1配置1年AA+城投债、10年AA+城投债/10年AAA-二级资本债。3）年度累计收益以不同组合的周度综合收益（票息+资本利得）加总得到，票息收益按照期初估值收益×持有时长计算，下同。 图表2：信用风格组合年度累计综合收益（%） 23/8/1124/8/925/8/8 存单子弹型 10.0 8.0 产业超长型 1.96 6.0 4.01.21 2.0 0.0 1.43 城投子弹型 二级债拉久期 二级债下沉 (2.0) 1.28 1.35 1.27 1.55 1.53 城投短端下沉 城投拉久期 二级债子弹型 来源：iFinD，国金证券研究所 1、组合周度收益一览 本周模拟组合收益有所下行，利率风格组合表现优于信用风格。利率风格组合中，城投超长型、二级债下沉策略周度收益较高，读数分别达到0.18%、0.18%；信用风格组合中，城投超长型、二级债下沉策略收益靠前，读数分别为0.17%、0.15%。 图表3：本周模拟组合收益表现对比 城投哑铃型永续债下沉城投拉久期二级债下沉城投超长型城投子弹型城投哑铃型城投拉久期二级债下沉城投超长型 信用风格 本周模拟组合综合收益，% 利率风格 0.000.020.040.060.080.100.120.140.160.180.20 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：选取利率风格、信用风格模拟组合中，综合收益排名前5的策略组合展示。 分重仓券种看，近两周二级资本债重仓策略收益波幅不小。信用风格存单重仓组合周度收益均值降至0.08%，降幅约为11.4bp；城投重仓组合的周度收益则环比下行10.3bp，是各重仓策略中波动最小的一类，而绝对收益均值在0.12%附近，其中久期策略收益在0.14% 的偏高位置；二级债重仓组合周度收益下行超过20bp，近一个月内快跌快涨，考验波段操作能力，特别是混合哑铃型策略上周、本周收益环比变动1.01%、-0.28%，变化幅度明显大于其他中长久期策略；超长债重仓策略收益均值下行将近30bp，不过城投超长型组合表现基本与上周持平。 图表4：信用风格同业存单重仓策略组合收益表现 0.6 存单重仓策略组合综合收益，% 下沉-子弹，bp，右轴利率风格组合收益均值存单子弹型存单下沉型 1.5 0.41.0 0.20.5 0.00.0 (0.2)(0.5) (0.4)(1.0) (0.6) 25/5/1625/5/3025/6/1325/6/2725/7/1125/7/2525/8/8 (1.5) 来源：iFinD，国金证券研究所 图表5：信用风格城投债重仓策略组合收益表现 城投债重仓策略组合综合收益，% 利率风格组合收益均值城投子弹型 城投短端下沉城投哑铃型 0.6 城投拉久期 0.4 0.2 0.0 (0.2) (0.4) (0.6) 25/5/1625/5/3025/6/1325/6/2725/7/1125/7/2525/8/8 来源：iFinD，国金证券研究所 图表6：信用风格二级资本债重仓策略组合收益表现 二级资本债重仓策略组合综合收益，% 利率风格组合收益均值 二级债下沉 二级债拉久期 二级债子弹型 混合哑铃型 0.6 0.4 0.2 0.0 (0.2) (0.4) (0.6) (0.8) 25/5/1625/5/3025/6/1325/6/2725/7/1125/7/2525/8/8 来源：iFinD，国金证券研究所 图表7：信用风格超长债重仓策略组合收益表现 利率风格组合收益均值 二级超长型 城投超长型 产业超长型 超长债重仓策略组合综合收益，% 0.8 0.4 0.0 (0.4) (0.8) (1.2) 25/5/1625/5/3025/6/1325/6/2725/7/1125/7/2525/8/8 来源：iFinD，国金证券研究所 2、组合周度收益来源 收益来源方面，各类策略组合票息削减，二级债重仓策略距离年内低点仍有一定空间。主要策略中，组合票息悉数下行，其中，城投短端下沉、二级债子弹型策略票息较上周下滑超过0.11bp，而二级债下沉、久期组合票息分别位于年化1.91%、1.95%附近，经历此前调整后，与年内低点相距达到12.6bp、15.7bp，票息空间大于城投重仓策略。此外，近一 个月票息波动仍在较高水平。本周信用风格组合的票息贡献普遍落入20%至60%区间内，较上周分化加大，二级债下沉、城投超长型策略读数在25%以下，资本利得收益不弱。 图表8：信用风格城投债重仓策略组合票息收益 0.041 信用风格城投策略组合票息收益，% 城投子弹型城投短端下沉城投拉久期城投哑铃型 0.040 0.039 0.038 0.037 0.036 0.035 25/5/16 25/5/30 25/6/1325/6/2725/7/1125/7/2525/8/8 来源：iFinD，国金证券研究所 图表9：信用风格二级资本债重仓策略组合票息收益 信用风格二级债策略组合票息收益，% 二级债子弹型二级债下沉二级债拉久期混合哑铃型 0.039 0.038 0.037 0.036 0.035 0.034 25/5/1625/5/3025/6/1325/6/2725/7/1125/7/2525/8/8 来源：iFinD，国金证券研究所 二、信用策略超额收益跟踪 近四周，城投及二永债下沉策略累计超额收益跑赢基准。具体来看，城投短端下沉、二级债下沉及商金债子弹型策略组合的累计超额收益分别达到2.8bp、2.8bp、2.6bp，其余策略组合累计读数多降至负区间。自上周以来，二永债重仓策略累计超额收益与城投重仓策略差距迅速收窄，此外，金融债下沉策略持续占优，较对应券种久期策略累计超额再次扩大。 图表10：近四周主要模拟组合超额收益表现对比 近四周信用风格不同策略组合超额收益，bp（基准=3年城投子弹型） 券商债拉久期券商债下沉永续债拉久期永续债下沉商金债子弹型二级债拉久期二级债下沉二级债子弹型城投哑铃型城投拉久期 城投短端下沉 其他金融债策略 2025/7/182025/7/252025/8/12025/8/8 主流信用策略 (25)(20)(15)(10)(5)051015 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：基准组合配置20%的10年国债、64%的3年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 从策略期限来看，久期策略偏中性，中长端久期组合表现略好于哑铃型。短端来看，存单策略连续两周呈现负项超额收益，城投下沉策略也未能跑赢基准；中长端方面，各类策略收益偏离基准均在4bp以内，而城投短端下沉策略负偏离在5bp以上，近两周偏修复行情中，短端策略缺乏进攻性，不过城投久期、哑铃型策略超额收益仅在1.2bp、0.2bp，拉 久期的意愿未见得强；超长端策略超额收益普遍为负，尤其是产业超长型、二级超长型组合读数降至-10bp以下，同样刻画长债配置情绪不高。 图表11：信用风格短端策略组合超额收