量化信用策略：票息策略能否率先止跌？

一、组合策略收益跟踪 本周多数模拟组合收益小幅回升，且利率风格跑赢信用风格。利率风格组合中，存单下沉型、存单子弹型策略回撤较小，其周度收益分别为-0.03%、-0.03%；信用风格组合中，存单下沉型、存单子弹型策略表现领先，收益分别达到-0.04%、-0.04%。 分重仓券种看，存单及中短城投债重仓策略初见止跌迹象。信用风格存单重仓组合周度收益均值上行2.5bp至-0.04%，其连续两周呈现负收益，但回撤小于其他重仓策略；城投重仓组合平均收益为-0.14%，与上周基本持平，短端下沉、子弹型策略跌幅收窄，哑铃型策略则被超长债拖累而并未止跌；二级资本债重仓组合收益均值仍在-0.21%附近，各类策略回撤甚至略有放大，且普遍高于对应利率风格组合，混合哑铃型组合绝对收益依旧低迷，但重仓的短端普信债和超跌10年二级债跌幅开始收敛；超长债重仓策略收益均值下跌至-0.41%，其中，城投、产业及二级超长型策略周度收益分别为-0.46%、-0.26%和-0.5%。 收益来源方面，本周各类策略组合票息空间持续打开，中短债策略票息贡献绝对值升高。主流信用风格策略票息空间普遍修复，二级债下沉、久期组合周度票息上涨超过0.09bp，而二永债久期组合年化票息距离年内低点升至33bp附近，逐渐跌出性价比。本周各类组合票息难以覆盖资本利得损失，除存单策略外，票息贡献基本落入-60%至-10%区间，分化依旧明显，值得关注的是，在最近两周整体负收益场景下，短债组合票息贡献负偏离更大，刻画出短久期品种较强的防御属性。 二、信用策略超额收益跟踪 近四周，久期策略累计超额收益逐步转负。具体来看，城投短端下沉、商金债子弹型及券商债下沉组合的累计超额收益分别达到11.1bp、7.3bp、0.2bp，年末止盈与避险的双重需求加剧市场集中缩短久期的动作，长久期城投策略自11月中旬以来超额收益逐步转负。金融债重仓组合中，商金债策略、下沉策略具有较强的韧性，永续债下沉、券商债下沉组合近一个月维持正项累计超额收益。 从策略期限来看，短端策略占优，降久期有效性高于券种轮动。短端方面，本周存单策略超额收益升至10月以来最高，而城投下沉策略较基准负偏离收窄；中长端方面，策略普遍缺乏超额收益，特别是城投哑铃型策略读数降至-17.2bp，与年内低点相距3bp左右，其余重仓券期限位于5年内的久期策略，较基准偏离幅度则均不足15bp，值得注意的是，即便是高波动的二永久期策略，超额收益也仅在-13.5bp附近，与年内低点仍有差距，可见降久期的策略有效性或高于券种轮动；超长端策略均呈负项超额收益，其中，城投、产业及二级超长型策略读数分别为-33.8bp、-13.6bp和-38bp。 风险提示 模拟组合配置方法失真，收益测算方法误差 内容目录 一、组合策略收益跟踪...........................................................................31、组合周度收益一览........................................................................32、组合周度收益来源........................................................................6二、信用策略超额收益跟踪.......................................................................6附：模拟组合配置方法...........................................................................9风险提示......................................................................................10 图表目录 图表1：利率风格组合年度累计综合收益（%）.....................................................3图表2：信用风格组合年度累计综合收益（%）.....................................................3图表3：本周模拟组合收益表现对比..............................................................4图表4：信用风格同业存单重仓策略组合收益表现..................................................4图表5：信用风格城投债重仓策略组合收益表现....................................................5图表6：信用风格二级资本债重仓策略组合收益表现................................................5图表7：信用风格超长债重仓策略组合收益表现....................................................5图表8：信用风格城投债重仓策略组合票息收益....................................................6图表9：信用风格二级资本债重仓策略组合票息收益................................................6图表10：近四周主要模拟组合超额收益表现对比...................................................7图表11：信用风格短端策略组合超额收益.........................................................7图表12：信用风格中长端策略组合（主要品种）超额收益...........................................8图表13：信用风格中长端策略组合（金融债品种）超额收益.........................................8图表14：信用风格超长债策略组合超额收益.......................................................9图表15：模拟组合配置方法一览.................................................................9 一、组合策略收益跟踪 截至12月5日，今年以来利率风格、信用风格组合累计收益不及过去两年同期。主要信用风格组合中，城投短端下沉、城投久期及城投子弹型组合的累计综合收益靠前，分别达到1.44%、1.09%、1.09%，除存单策略、部分非超长久期普信债重仓策略外，其余组合累计收益基本不足1%。 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：1）利率风格组合按照80%：20%的比例配置利率债与信用债，信用风格反之，其中，利率债部分采用10年期国债，信用债部分配置20%的超长债，且选择10年期AA+产业债品种。2）子弹型配置选取1年AAA同业存单、3年期AA+城投债、3年期AAA-二永债及商金债；下沉策略配置选取1年AA+同业存单、1年期AA-城投债、3年期AA+二永债、3年AAA-券商次级债；久期策略配置选取4年期AA+城投债、4年期AAA-二永债、4年AAA券商债；超长策略配置10年AA+城投、产业债、10年AAA-二级资本债；城投/混合哑铃型按照1：1配置1年AA+城投债、10年AA+城投债/10年AAA-二级资本债。3）年度累计收益以不同组合的周度综合收益（票息+资本利得）加总得到，票息收益按照期初估值收益×持有时长计算，下同。 来源：iFinD，国金证券研究所 1、组合周度收益一览 本周多数模拟组合收益小幅回升，且利率风格跑赢信用风格。利率风格组合中，存单下沉型、存单子弹型策略回撤较小，其周度收益分别为-0.03%、-0.03%；信用风格组合中，存 单下沉型、存单子弹型策略表现领先，收益分别达到-0.04%、-0.04%。 数据说明：选取利率风格、信用风格模拟组合中，综合收益排名前5的策略组合展示。 分重仓券种看，存单及中短城投债重仓策略初见止跌迹象。信用风格存单重仓组合周度收益均值上行2.5bp至-0.04%，其连续两周呈现负收益，但回撤小于其他重仓策略；城投重仓组合平均收益为-0.14%，与上周基本持平，短端下沉、子弹型策略跌幅收窄，哑铃型策略则被超长债拖累而并未止跌；二级资本债重仓组合收益均值仍在-0.21%附近，各类策略回撤甚至略有放大，且普遍高于对应利率风格组合，混合哑铃型组合绝对收益依旧低迷，但重仓的短端普信债和超跌10年二级债跌幅开始收敛；超长债重仓策略收益均值下跌至-0.41%，其中，城投、产业及二级超长型策略周度收益分别为-0.46%、-0.26%和-0.5%。 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 2、组合周度收益来源 收益来源方面，本周各类策略组合票息空间持续打开，中短债策略票息贡献绝对值升高。主流信用风格策略票息空间普遍修复，二级债下沉、久期组合周度票息上涨超过0.09bp，而二永债久期组合年化票息距离年内低点升至33bp附近，逐渐跌出性价比。本周各类组合票息难以覆盖资本利得损失，除存单策略外，票息贡献基本落入-60%至-10%区间，分化依旧明显，值得关注的是，在最近两周整体负收益场景下，短债组合票息贡献负偏离更大，刻画出短久期品种较强的防御属性。 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 二、信用策略超额收益跟踪 近四周，久期策略累计超额收益逐步转负。具体来看，城投短端下沉、商金债子弹型及券商债下沉组合的累计超额收益分别达到11.1bp、7.3bp、0.2bp，年末止盈与避险的双重需求加剧市场集中缩短久期的动作，长久期城投策略自11月中旬以来超额收益逐步转负。金融债重仓组合中，商金债策略、下沉策略具有较强的韧性，永续债下沉、券商债下沉组合近一个月维持正项累计超额收益。 数据说明：基准组合配置20%的10年国债、64%的3年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 从策略期限来看，短端策略占优，降久期有效性高于券种轮动。短端方面，本周存单策略超额收益升至10月以来最高，而城投下沉策略较基准负偏离收窄；中长端方面，策略普遍缺乏超额收益，特别是城投哑铃型策略读数降至-17.2bp，与年内低点相距3bp左右，其余重仓券期限位于5年内的久期策略，较基准偏离幅度则均不足15bp，值得注意的是，即便是高波动的二永久期策略，超额收益也仅在-13.5bp附近，与年内低点仍有差距，可见降久期的策略有效性或高于券种轮动；超长端策略均呈负项超额收益，其中，城投、产业及二级超长型策略读数分别为-33.8bp、-13.6bp和-38bp。 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：短端基准组合配置20%的10年国债、64%的1年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：1）中长端基准组合配置20%的10年国债、64%的3年AA+城投债及16%的10年AA+产业债，下同；2）加入城投短端下沉组合进行对比。 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：超长债基准组合配置20%的10年国债、64%的7年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 附：模拟组合配置方法 风险提示 1、模拟组合配置方法失真：实际产品配置债券的等级、期限分布更复杂，并且会随市场环