钢铁行业深度报告：不只“反内卷”，钢铁行业或迎高质量、高回报发展

——钢铁行业深度报告 核心观点 ⚫中期盈利稳定性增强，分红有望提升，钢铁行业或迎高质量、高回报发展。钢铁行业因下游需求下滑、上游铁矿石成本高企，利润空间长期受到挤压。我们认为，钢铁行业不只有“反内卷”带来的短期投资价值，“反内卷”的提出或将催化减产措施落地，而且行业供给端、成本端均存中期边际利好预期，有望稳定钢材价格并释放行业盈利空间。此外，根据数据测算钢企资本开支或已于2020-2021年见顶，未来有望步入下行通道。低资本开支叠加稳定的盈利有望提高钢企的分红能力，行业或迎高质量、高回报发展，我们坚定看好钢铁板块的中期投资价值。 刘洋021-63325888*6084liuyang3@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860520010002香港证监会牌照：BTB487 ⚫供给侧结构问题或将逆转，供需平衡有望稳定行业利润。自2019年实施超低排放改造、极致能耗工程等项目后，钢铁行业环境绩效逐步提升，实际产能总体并不落后，但我们认为钢铁行业供给侧问题在于环保成本投入的差异导致的企业间不公平竞争。截止2024年，我国钢铁过剩量为1.15亿吨，而尚未完成超低排放改造的产能可达2.5亿吨。我们预计超低排放改造或成为中期产能出清抓手，逆转供给侧结构性问题，有望推动钢铁行业回归供需平衡状态，稳定钢材价格和利润空间。 黄雨韵huangyuyun@orientsec.com.cn ⚫铁矿中期过剩确定性强，成本下行可释放盈利空间。随着西芒杜铁矿项目预计于2025年底投产、全球主流矿企扩产步伐迈进，未来三年供给增量显著，至2026年供给增速或超5%，但我们预计全球铁矿石中期需求或仅小幅增长，铁矿石过剩幅度逐年加剧，至2027年可达超过10%。我们认为铁矿石中期过剩使得其价格下行确定性强，或可显著释放钢企盈利空间。 坚定看好钢铁板块的中期投资价值：——有色钢铁行业周思考（2025年第31周）2025-08-03重申钢铁板块在“反内卷”背景下的中期投 资 逻 辑 ：— —有 色 钢 铁 行 业 周 思 考（2025年第30周）2025-07-27铁矿石：供给格局或迎巨变，钢铁盈利有望回流：——“中国定价”系列报告之一2025-03-12 投资建议与投资标的 ⚫短期来看，“反内卷”的提出或将催化减产政策的预期落地，叠加铁矿石成本下行的预期，钢材价格有望上涨、生产成本或将下行，建议关注吨钢毛利弹性较大的企业如三钢闽光(002110，未评级)，山东钢铁(600022，买入)，新钢股份(600782，未评级)。 ⚫长期来看，在钢铁行业环保落后产能出清、回归供需平衡后，因头部钢企与上下游更多采用长协定价方式，原材料与产成品价格无剧烈波动的情况下，盈利稳定性可逐渐增强，高分红可期，建议关注分红水平稳定的宝钢股份(600019，未评级)，华菱钢铁(000932，未评级)、方大特钢(600507，未评级)。 风险提示 供给侧减产政策落地不及预期的风险；铁矿石项目投产进度不达预期的风险；宏观经济波动的风险；下游需求不达预期的风险；假设条件变化、产能统计遗漏影响测算结果的风险 目录 一、引言：钢铁板块是否只是“反内卷”政策下的短期主题投资？................5 二、供给侧结构问题或将逆转，供需平衡有望稳定行业利润..........................7 2.1供给：超低排放改造已近尾声，“劣币驱逐良币”局面有望终结...................................72.2需求：国内多点仍可发力，国际市场或尚存空间........................................................112.3供需平衡：产能出清势在必行，行业或迎稳定盈利格局.............................................16 三、铁矿中期过剩确定性强，成本下行可释放盈利空间...............................19 3.1供给：西芒杜加速投产，未来三年增量显著...............................................................193.2需求：国内需求难有大增，全球消费量或仅小幅增长.................................................203.3供需平衡：供给中期过剩或成定局，价格下行确定性强.............................................20 四、分红水平有望提升，行业或迎高回报发展.............................................23 五、投资建议：关注钢铁板块中期投资价值.................................................25 风险提示......................................................................................................26 图表目录 图1：2025年7月“反内卷”提出后黑色金属价格明显抬升............................................................5图2：2025年7月“反内卷”主题提出后钢铁板块持续走高............................................................5图3：2020年以来国内粗钢消费量进入下行通道.........................................................................6图4：2011-2015年供给侧改革前国内粗钢产量过剩幅度逐年显著..............................................7图5：钢铁行业工业增加值同比增速高于用电量同比增速............................................................8图6：2020-2025Q1钢铁环境绩效水平逐渐提升.........................................................................8图7：占全国约60.8%的粗钢产能已全部完成超低排放改造（截止2025年7月18日）.............9图8：数量占比较少的国有企业完成改造的产能更多（截止2025年7月18日） ........................9图9：近38%的民营企业产能未完成超低排放改造（截止2025年7月18日）..........................9图10：目前钢材盈利处于历史较低位.........................................................................................10图11：房地产行业耗用粗钢占比最大.........................................................................................12图12：2021年起国内粗钢表观消费量与房地产开发投资完成额同步下行.................................12图13：国内汽车产销量处于上升阶段.........................................................................................12图14：国内家电销售额处于增长区间.........................................................................................12图15：2024年我国新接船舶订单量同比大幅增长（单位：万载重吨）.....................................13图16：我国目前手持船舶订单饱满（单位：万载重吨）............................................................13图17：房地产新开工面积与销售面积降幅逐渐收窄...................................................................13图18：近年全球钢铁消费量保持稳中有降.................................................................................14图19：2021年起国内钢铁出口量逐步提升................................................................................15图20：国内粗钢出口量与过剩比例正相关.................................................................................15图21：2002-2024年美国、日本、印度、南美、中东等国家和地区钢材表观消费量（单位：百万吨）............................................................................................................................................15图22：印度对中国钢材的进口需求逐渐放缓..............................................................................16图23：中国出口南美洲钢材数量增速保持较高水平...................................................................16图24：以冷轧板卷为例，钢材盈利与钢材过剩比例呈负相关.....................................................18图25：进口铁矿石价格与钢材利润呈负相关..............................................................................22图26：钢铁企业资本性支出或已见顶，即将步入下行通道（单位：亿元）...............................23图27：钢企自由现金流量FCFF上升拐点或将临近（单位：元/股）.........................................23图28：主要钢铁企业未分配利润处于高位（单位：亿元）........................................................24图29：主要钢铁企业现金储备充足（单位：亿元）...................................................................24 表1：“反内卷”相关政策持续深化.................................................................................................5表2：钢铁行业供给侧改革产业优化相关政策