有色、钢铁行业：冶炼“反内卷”措施有望落地，铜价与加工费或迎齐升

冶炼“反内卷”措施有望落地，铜价与加工费或迎齐升 核心观点 ⚫国内铜冶炼“反内卷”自律措施或加速落地，矿端与冶炼端供需矛盾有望缓解。近期中国有色金属工业协会表示，坚决反对矿端与冶炼端不可持续结构性矛盾下导致的零加工费或负加工费，国内将严控新增铜冶炼产能。此外，11月28日中国铜原料联合谈判小组（CSPT）也宣布，鉴于目前铜精矿加工费及相关计价条款已严重偏离市场合理水平，为推进铜产业高质量发展以及落实“反内卷”相关政策要求，行业达成降低26年矿铜产能负荷10%以上、维护Benchmark体系加强与矿山直接合作、建立监督机制防止恶意竞争等自律性措施。我们认为，在行业自律性措施出台落地的预期下，国内铜冶炼产能扩张速度有望降低，或显著缓解目前铜矿端与冶炼端供需矛盾，冶炼费或将止跌企稳。 刘洋执业证书编号：S0860520010002香港证监会牌照：BTB487liuyang3@orientsec.com.cn021-63326320 ⚫多个大型铜矿有望重启生产，中期矿端放量速度或高于冶炼扩产，冶炼费存上行空间。近期自由港宣布将于26Q1恢复全球第二大矿Grasberg的大规模生产，且矿区的铜产量将在26-27年持续增长，预计27年产量或可达到72.6万吨。此外，年产能峰值可达30-35万吨铜金属量、占全球铜供应量约1.5%的第一量子旗下CobrePanamá铜矿重启或也已提上日程，目前公司与巴拿马政府就重启计划于25年底或26年初谈判。我们认为，在中期矿端干扰被逐渐排除的情况下，如Grasberg、Cobre Panamá等铜矿的重新恢复正常生产或将显著贡献矿端增量，铜矿供给端的紧张局势有望得到缓解，中期矿端放量速度或高于冶炼扩产，冶炼费存上行空间。 黄雨韵执业证书编号：S0860125070019huangyuyun@orientsec.com.cn021-63326320 ⚫下游高景气度有望推升铜需求量，中期或迎铜价与加工费齐升局面。近期美国宣布正式启动名为“创世纪任务”的AI研究计划，致力于将AI应用于医疗、能源、制造等领域的科学研究。我们认为从铜下游需求来看，传统输配电网用铜量在全球电网升级需求带动下或为铜消费“筑底”，清洁能源发电、AI数据中心等建设浪潮则有望成为提升铜需求量的新动力，持续推升铜价中枢。在铜矿端与冶炼端结构性矛盾缓解的预期下，中期铜板块或迎铜价与加工费齐升的局面，建议关注铜矿端与冶炼端的投资机会。 Grasberg铜矿宣布复产计划，中期铜冶炼费或存上行预期2025-11-24 关注被错杀的有色细分板块：——有色钢铁行业周观点（2025年第47周）2025-11-24当降息预期回摆，关注中期财政发力受益品种：——有色钢铁行业周观点（2025年第46周）2025-11-17 投资建议与投资标的 ⚫铜冶炼端：建议关注全国最大铜冶炼企业之一、且具有米拉多铜矿资源放量提升铜精矿自给率预期的铜陵有色(000630，买入)，其他标的：江西铜业(600362，未评级)。 ⚫铜矿端：建议关注资源储量较大、中期铜矿持续扩产存在增量预期的紫金矿业(601899，买入)，其他标的：洛阳钼业(603993，未评级)、金诚信(603979，未评级)。 风险提示 铜冶炼“反内卷”自律措施落地效果不及预期风险、铜矿重启进度不及预期风险、宏观经济波动导致下游铜需求不及预期风险 Tabl e_Disclai mer分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 HeadertTabl e_Discl ai mer免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。