“反内卷”持续加码，铜冶炼板块或将受益
glzqdatemark12025年07月27日 |报告要点|分析师及联系人请务必阅读报告末页的重要声明 2025年7月18日，工信部在国新办新闻发布会表示将在近期陆续发布新一轮钢铁、有色金属、石化、建材等十大重点行业稳增长工作方案，推动重点行业着力调结构、优供给、淘汰落后产能。2025年1月，工信部等十一部门印发《铜产业高质量发展实施方案（2025-2027年）》，提出促进铜冶炼有序发展，新建矿铜冶炼项目原则上需配套相应比例的权益铜精矿产能，大气污染防治重点区域不再新增铜冶炼产能。“反内卷”背景下，后续政策端执行力度或将强化，有望推动低效、落后铜冶炼产能加速退出，从而改善铜冶炼产能过剩格局。丁士涛刘依然SAC：S0590523090001 SAC：S0590523110010 请务必阅读报告末页的重要声明有色金属“反内卷”持续加码，铜冶炼板块或将受益投资建议：上次建议：相对大盘走势相关报告1、《有色金属：不确定中寻确定性，看好黄金、稀土及铜铝——有色金属行业2025年度中期投资策略》2025.06.232、《有色金属：锂资源系列二：2025年一季度澳洲锂矿产量环比下滑，新项目爬产符合预期》2025.06.13扫码查看更多-10%10%30%50%2024/72024/11有色金属 2/5强于大市（维持）强于大市事件1）2025年7月1日，中央财经委员会第六次会议提出“纵深推进全国统一大市场建设，要聚焦重点难点，依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出”。2）2025年7月18日，工信部在国新办新闻发布会表示将在近期陆续发布新一轮钢铁、有色金属、石化、建材等十大重点行业稳增长工作方案，推动重点行业着力调结构、优供给、淘汰落后产能。➢铜冶炼产能持续增长，中国电解铜产量高增近年来，中国铜冶炼产能持续增长。根据SMM，截至2024年末，中国铜粗炼及精炼产能分别为1099/1457万吨/年，分别同比增加66/127万吨/年；2025-2027年，全国铜粗炼产能预计将分别增加111/40/45万吨至1210/1250/1295万吨/年，铜精炼产能预计将分别提高113/40/30万吨至1570/1610/1640万吨/年。2025H1，全国电解铜实现产量659.3万吨，同比增长11.4%。铜冶炼厂开工率来看，2025年6月，铜冶炼厂开工率为85.8%，同比下降0.5pct，环比下降3.1pct。➢2025年铜精矿现货加工费转负，冶炼环节利润承压铜粗炼费/精炼费（TC/RC）是铜产业链中矿产商和贸易商向冶炼厂商支付的将铜精矿加工冶炼成精炼铜的费用。截至2025年7月25日，铜精矿现货粗炼费为-42.75美元/吨、精炼费为-4.275美分/磅，分别同比下降51.9美元/吨、5.19美分/磅。从长单加工费来看，2025H1/H2中国铜精矿长单TC分别为23.25/21.25美元/吨。从冶炼利润来看，根据SMM，截至2025年6月，铜精矿现货/长单冶炼利润分别为-2561/228元/吨，分别同比减少579/1423元/吨。➢“反内卷”背景下，有望推动落后冶炼产能退出2025年以来，虽然铜精矿加工费持续低位运行，但在黄金等稀贵金属、硫酸等冶炼副产品价格高企背景下，铜冶炼厂主动减产动力不足。2025年1月，工信部等十一部门印发《铜产业高质量发展实施方案（2025-2027年）》，提出促进铜冶炼有序发展，新建矿铜冶炼项目原则上需配套相应比例的权益铜精矿产能，大气污染防治重点区域不再新增铜冶炼产能。“反内卷”背景下，后续政策端执行力度或将强化，有望推动低效、落后铜冶炼产能加速退出，从而改善铜冶炼产能过剩格局。➢投资建议：维持有色金属行业“强于大市”评级在当前“反内卷”政策持续加码的背景下，有望推动落后冶炼产能退出，使得铜冶炼厂迎来实质性减产；实现铜矿端供给紧张向冶炼端的传导，既有助于冶炼加工费改善，同时有利于铜价中枢上移，进而促进铜全产业链盈利改善。我们推荐矿产铜产量领先的紫金矿业、洛阳钼业等，以及冶炼端产能及成本优势突出的江西铜业、铜陵有色等。风险提示：宏观经济环境风险；相关政策执行力度不及预期；下游需求不及预期；安全生产及环保风险。2025/32025/7沪深300 请务必阅读报告末页的重要声明资料来源：SMM，国联民生证券研究所图表3：铜冶炼厂开工率（%）资料来源：SMM，国联民生证券研究所图表5：铜精矿长单TC/RC（美元/吨，美分/磅）资料来源：SMM，国联民生证券研究所72%76%80%84%88%92%96%100%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月202020212022202302040608010012008H209H210H211H212H213H214H215H216H217H218H2TC（美元/吨）RC（美分/磅，右轴） 资料来源：SMM，国联民生证券研究所图表4：铜精矿现货加工费（美元/吨，美分/磅）资料来源：iFinD，国联民生证券研究所图表6：铜精矿现货/长单冶炼利润（元/吨）资料来源：SMM，国联民生证券研究所-60-40-200204060801001201402013-022013-102014-062015-022015-102016-062017-022017-102018-062019-022019-102020-06粗炼费TC（美元/吨）精炼费RC（美分/磅，右轴）-3500-3000-2500-2000-1500-1000-5000500100015002000250030002016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-01铜精矿现货冶炼利润 2021-07 风险提示宏观经济环境风险：当前宏观环境存在较多不确定性，货币政策、地缘政治、能源危机、贸易保护等因素交织，全球经济增速承压，流动性风险概率增加。经济形势波动将对有色金属原材料供应、产品下游需求及价格产生影响，相关公司营业收入与利润将可能受到影响。相关政策执行力度不及预期：政策制定和执行过程中可能存在不确定性，若政策后续的部署和执行力度不及预期，可能会影响相关产业落后产能的退出。下游需求不及预期：有色金属下游需求的景气度与有色金属产品的产销量、价格以及相关公司的盈利情况关系密切。若下游需求低于预期，将会导致有色金属产品产销量下滑、库存积累、产品价格下降等，从而对有色金属行业相关公司的盈利情况带来负面影响。安全生产及环保风险：矿石采选以及冶炼过程中，存在发生工业事故、自然灾害、恶劣天气、设备故障、火灾、地下水渗漏、污染物排放、爆炸及其他突发性事件等风险，这些风险可能导致公司的生产作业区域受到财产损失，并可能造成人员伤亡、环境破坏及潜在的法律责任，存在一定的安全生产和环保风险。 4/5 请务必阅读报告末页的重要声明评级说明投资建议的评级标准报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，北交所市场以北证50指数为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。分析师声明本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。法律主体声明本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作，国联民生证券股份有限公司及其关联机构以下统称为“国联民生证券”。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。国联民生证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，接受中国证监会监管，负责本报告于中国（港澳台地区除外）的分销。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的分销。本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露。权益披露国联证券国际金融有限公司跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务关系，且雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。一般声明除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属国联民生证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“国联民生证券”）。未经国联民生证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为国联民生证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，国联民生证券不因收件人收到本报告而视其为国联民生证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国联民生证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国联民生证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，国联民生证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。国联民生证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国联民生证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国联民生证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明在法律许可的情况下，国联民生证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到国联民生证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。版权声明未经国联民生证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登和引用。否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、转载、刊登和引用者承担。联系我们北京：北京市东城区安外大街208号玖安广场A座4层无锡：江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦16楼 5/5上海：上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦8层深圳：广东省深圳市福田区益田路4068号卓越时代广场1期13楼
