行业研究公司研究宏观策略财报招股书会议纪要 Token 低空经济十五五 AIGC 大模型

不只高低切，更是反内卷

2025-11-07 华创证券郭小欧

核心观点：近期周期强势的原因在于政策层面的反内卷加速和牛市驱动转向实物再通胀。
政策层面：《求是》发文催化反内卷第二轮政策加速，反内卷写入五年规划拉长投资久期。政策重心从供给出清转向供给约束和低价无序竞争，通过规范生产行为影响短期价格和业绩，并深入产能周期调整。
牛市驱动：牛市主驱动力从流动性水牛转向实物再通胀。M1与企业现金回暖提供再通胀的流动性环境，供需改善推动通胀回归，紧供给的周期品弹性更强。
关键数据：
- M1增速：24/9-25/9期间同比上行11pct。
- 企业现金：非金融企业类现金上行10pct。
- 工业产能利用率：25Q2为74%，处2013年以来12%分位。
- 全A非金融资产周转率：25Q2为0.588次，处2005年以来0%分位。
- 产品价格：多晶硅、动力煤、螺纹钢均有所回暖。
研究结论：
- 产能周期底部或已出现，供需格局优化下商品价格有望筑底回暖，PPI回归将助推名义GDP增长，EPS修复成为牛市新驱动。
- 关注低估值高弹性周期品，如煤炭、钢铁、基础化工、建材、农林牧渔、电力设备。
行业比较：关注再通胀交易逻辑，重视供给偏紧的顺周期行业，如有色、钢铁、煤炭、养殖、轻纺、物流、医药、工程机械、消费电子等。
筛选标准：从国企占比、行业集中度、价格弹性、税收、就业5个视角筛选“反内卷”潜在受益行业，如玻璃玻纤、水泥、煤炭、能源金属、商用车、建筑、风电设备等。
风险提示：宏观经济复苏不及预期、政策推进不及预期、历史经验不代表未来。