现金流向好毛利率提升，基本面边际改善

现金流向好毛利率提升，基本面边际改善 买入（维持评级） 事件：海康威视发布2025年半年报，2025H1公司实现营业总收入418.18亿元，同比增长1.48%；归母净利润56.57亿元，同比增长11.71%；扣非净利润54.89亿元，同比增长4.69%。 回款增加现金流向好：2025年上半年，由于销售回款增加，公司经营性现金流量净额为53.43亿元，同比转正，占归母净利润比值94%。在反内卷和降应收的大背景下，公司牺牲短期的收入的压力换取更高质量的增长。公司通过优化供应链管理，强化物流体系，在不影响下游需求和市场份额的前提下实现应收款的较好控制。 毛利率同比提升：上半年尽管公司创新业务毛利率小幅下滑，由于主业产品及服务毛利率提升2.19pct影响，公司实现综合毛利率45.19%，同比小幅提升0.35pct。管理上，公司改变将考核中心由收入改为利润，短期收入增长将面临一定压力，但高毛利产品占比的提升有助于公司优化产品结构。 作者 分析师侯宾执业证书编号：S1070522080001邮箱：houbin@cgws.com分析师黄俊峰执业证书编号：S1070524120004邮箱：huangjf@cgws.com SMBG拖 累国内主业下滑：2025年H1PGB及EBG收入增速同比降幅缩小，整体收入水平基本保持平稳。公司国内主业面临较大压力，主要由于SMBG业务大幅下降所致。创新业务增速下滑，同比增长13.92%，占总收入比达到28%，创新业务在收入基数突破百亿后仍保持双位数快速增长。 相关研究 1、《创新业务较快增长，25Q1业绩向好》2025-04-212、《PBG增速转正，看好资金面改善增加业务弹性》2024-11-043、《增持回购彰显公司长期投资价值》2024-10-23 拥抱AI坚持研发投入力度：经过多年的积累，海康威视绝大部分的产品线都已结合AI技术推出了AI产品，为千行百业提供了众多系列的AI硬件产品。基于过去几年在AI大模型上的持续投入，到今年上半年，公司已推出数百款大模型产品，已实现了对云、域和边的全面覆盖。结合创新业务条线，公司在机器人、工业检测等产品线推出多款大模型产品并以实现各行业的广泛应用。 投资建议：尽管公司短期收入增长乏力，但在利润、毛利率、现金流等指标逐季向好，在宏观环境仍有较大压力的背景下基本面实现边际改善。公司整体费用管控良好，毛利率随着产品结构调整逐步提升。此外，公司积极拥抱AI，作为国内智能物联领军者已在多领域实现大模型产品的应用落地。我们预计2025年下半年公司国内业务将逐步恢复，创新业务将保持较快增速作为公司收入利润主要增长动力。我们预计公司2025-2027年实现营收980亿元、1058亿元、1158亿元；归母净利润133亿元、149亿元、168亿元；EPS 1.44、1.62、1.82元，PE20X、18X、16X，维持“买入”评级。 风险提示：政策落地不及预期；市场竞争加剧；用户流失风险；技术应用进度不及预期风险。 免 责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。长城证券版权所有并保留一切权利。 特 别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分 析师声明 本报告署名分析师在此声明：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 长 城证券产业金融研究院 北京地址：北京市宣武门西大街129号金隅大厦B座27层邮编：100031传真：86-10-88366686 深圳地址：深圳市福田区福田街道金田路2026号能源大厦南塔楼16层邮编：518033传真：86-755-83516207上海 地址：上海市浦东新区世博馆路200号A座8层邮编：200126传真：021-31829681网址：http://www.cgws.com