音乐社交年轻社区，原创音乐领先平台

音乐社交年轻社区，原创音乐领先平台 2025年08月01日 买入（首次） 证券分析师张良卫执业证书：S0600516070001021-60199793zhanglw@dwzq.com.cn证券分析师张家琦 执业证书：S0600521070001zhangjiaqi@dwzq.com.cn 音乐流媒体行业扩容，供给侧商业化提速。2024年中国录制音乐市场规模同比+9.6%仍保持增长，在线音乐用户规模稳定，因场景独特性受短视频冲击影响较小。国内音乐流媒体行业步入成熟期，格局趋于集中。根据QuestMobile，2024H1腾讯音乐、网易云音乐和汽水音乐分别占据69%、19%、6%的在线音乐市场月活份额，CR3共计94%。国内外头部公司商业化提速，2024年SpotifyARPU同比+6.8%至4.69欧元，欧洲、北美地区付费率同比增长0.2、3.9pct至53%、60%稳中有升；腾讯音乐APRU同比+8.3%至10.8元，付费率同比+3.5pct至20.6%，APRU与付费用户数同步提升，需求稳定性得到验证。 市场数据 收盘价(港元)254.00一年最低/最高价87.85/303.40市净率(倍)4.93港股流通市值(百万港元)50,346.56 音乐社交年轻社区，用户规模持续增长。公司通过“歌单、评论和推荐”满足用户个性化听歌需求，打造了良好的社区文化，提供差异性产品体验，积累了庞大的年轻用户群体。用户沉淀的数字资产提高了迁移平台的转换成本，形成了庞大的高质量数据集牢筑壁垒。根据Sensor Tower，2025年6月网易云音乐IOS端DAU/MAU达42%，仅次于Spotify的50%水平，用户粘性相对较高。社交、互动正反馈与品牌效应强化了产品的用户粘性，实现了较低的获客成本和用户流失率，驱动用户规模持续增长，成长久期得以延长。 基础数据 每股净资产(元)46.96资产负债率(%)25.04总股本(百万股)217.63流通股本(百万股)217.63 扶持原创作品，独立音乐反哺生态。网易云通过“石头计划”、“云梯计划”等方式扶持原创音乐人，为其提供渠道资源，保障收益水平。2024年网易云累计吸引77.4万名原创音乐人入驻，上传作品超440万首，领先行业水平。公司逐步建立完善的内容生态：公司为音乐人提供网易天音AI等创作工具、音乐人交易平台和BeatSoul等内容侧交易平台；云村交易所为下游提供一站式音乐解决方案。近年来公司不断补齐版权内容短板提升平台竞争力。独立音乐布局有望减少内容成本负担，同时通过歌手与乐迷平台内互动提升用户粘性与付费率。 相关研究 盈利预测与投资评级：公司聚焦音乐主业持续优化产品体验，有望驱动用户规模增长，对标国内外音乐流媒体平台付费墙较低商业化空间广阔。可比公司2025-2027年平均PE分别为45.3/33.1/27.1倍（截至2025年7月30日）。我们预计网易云音乐2025-2027年归母净利润分别为16.3/19.4/23.2亿元，当前市值对应PE分别为31.5/26.5/22.1倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策监管趋严，宏观需求不及预期。 内容目录 1.1.网易旗下音乐平台，引领产品社区化.....................................................................................51.2.股权结构集中，创始人引领发展.............................................................................................51.3.内容成本下降，月活及付费率提升.........................................................................................6 2.音乐流媒体：行业步入成熟期，深耕用户价值..............................................................................9 2.1.录制音乐千亿市场持续扩容，中国跃升为第五大市场.........................................................92.2.中国音乐产业链复杂，版权格局分散...................................................................................102.3.独家版权模式停止，曲库竞争趋于缓和...............................................................................112.4.音乐流媒体步入成熟期，国内格局清晰...............................................................................12 3.网易云：音乐社交年轻社区，原创音乐领先平台........................................................................15 3.1.打造有人情味的音乐社区.......................................................................................................153.2.赋能音乐创作者，共建内容生态...........................................................................................173.3.跨界共振，强化年轻品牌形象...............................................................................................19 5.风险提示............................................................................................................................................22 图表目录 图1：公司发展历程...............................................................................................................................5图2：公司股权结构...............................................................................................................................6图3：2018-2024年公司营收及同比（亿元）....................................................................................7图4：2018-2024年公司归母净利润及同比（亿元）........................................................................7图5：2020-2024年公司收入结构........................................................................................................7图6：2018-2024年公司在线音乐会员订阅收入占比........................................................................7图7：公司在线音乐月活、付费人数及付费率（万人）...................................................................8图8：公司社交娱乐月付费用户及同比（万人）...............................................................................8图9：公司分业务ARPU（元）...........................................................................................................8图10：公司在线音乐会员订阅收入驱动力拆分.................................................................................8图11：2020-2024年公司各项成本费用占比......................................................................................8图12：2018-2024年公司费用率..........................................................................................................8图13：录制音乐市场规模及同比（十亿美元）.................................................................................9图14：1999-2024年录制音乐市场各类型收入占比..........................................................................9图15：前十大录制音乐市场分国家.....................................................................................................9图16：2020-2024年各地区音乐市场规模同比增速..........................................................................9图17：音乐、在线视频、短视频MAU（百万人）........................................................................10图18：中国音乐用户使用场景...........................................................................................................10图19：中国音乐版权产业链...............................................................................................................10图20：2023年全球市场唱片公司市占率.....................................................................