晨会纪要

晨会主题 【重点推荐】 宏观与策略 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 宏观快评:美国7月FOMC会议点评-鲍威尔发言较为鹰派，9月降息可能性偏低 【常规内容】 宏观与策略 宏观专题:水线下的冰山——下半年经济与政策节奏的再思考宏观快评:7月PMI数据解读-“反内卷”效果逐渐显现固定收益投资策略:2025年8月转债市场研判及“十强转债”组合策略专题:ESG产品月报(2025.8)-权益类ESG产品业绩亮眼 行业与公司 电新行业专题:光储行业研究专题-储能行业运行总结，新兴市场发展可期 化工行业月报:氟化工行业：2025年7月月度观察-主流制冷剂价格持续上涨，8月空调排产预期上调 非银行业专题:存款潮涌，逐险而行——中国居民财富搬家路线图暨非银金融行业投资机会 纺服行业快评:纺织服装海外跟踪系列六十二-阿迪达斯品牌二季度收入增长12%，受关税影响维持全年指引 农业行业专题:美国农业部（USDA）月度供需报告数据分析专题-美国2026年牛价景气预计向上，牛奶期末库存小幅下调 亚朵(ATAT.O)海外公司深度报告:亚朵零售——体验经济新典范新东方-S(09901.HK)海外公司财报点评:教育业务当季增势良好，下季收入增速指引谨慎 西部矿业(601168.SH)财报点评:铜矿产量同比增长6%，下半年冶炼业务有望扭亏 脸书(META PLATFORMS)(META.O)海外公司财报点评:AI赋能广告营收、利润大幅超指引上限，资本开支指引强劲 微软(MICROSOFT)(MSFT.O)海外公司财报点评:云显著加速、经营杠杆持续释放，指引26财年资本开支增速放缓 金融工程 金融工程日报:沪指午后加速下探，周期股大面积杀跌 【重点推荐】 宏观与策略 宏观快评:美国7月FOMC会议点评-鲍威尔发言较为鹰派，9月降息可能性偏低 美东时间7月30日，美联储在FOMC会议后宣布再度暂停降息，将联邦基金利率目标区间维持4.25-4.5%的水平并维持之前的缩表规模。 证券分析师：季家辉（S0980522010002）、田地（S0980524090003）、董德志（S0980513100001） 【常规内容】 宏观与策略 宏观专题:水线下的冰山——下半年经济与政策节奏的再思考 8月7日北京固收+论坛演讲用稿。针对反内卷政策和上半年经济数据对思路和观点进行更新。证券分析师：田 地（S0980524090003） 、李 智 能 （S0980516060001） 、邵 兴 宇 （S0980523070001） 、董 德 志（S0980513100001）联系人：王奕群 宏观快评:7月PMI数据解读-“反内卷”效果逐渐显现 本月PMI随季节性回落，制造业PMI已经连续四个月低于荣枯线，表示我国7月经济有一定下行压力，内需不振和供需失衡的问题仍在造成困扰。非制造业PMI同样环比下行但继续维持韧性，建筑业和服务业都有所回落。“反内卷”政策效果正在显现，在政策鼓励下制造业价格指标出现回升，同时生产经营活动的预期边际转暖，但尚未观察到整体需求的复苏，后续仍需关注需求端能否实际支撑价格的回升。 证券分析师：田地（S0980524090003）、董德志（S0980513100001）联系人：王奕群 固定收益投资策略:2025年8月转债市场研判及“十强转债”组合 转债进入强股性区间风险与机遇并存，警惕三方面风险（小盘股/债市压力/条款乐观定价），挖掘三类机会（反内卷/正股成长高波/红利）： 7月沪指站上3600点，转债平均平价站上110元，市场价格中位数大于130元，均处于2010年来90%、2023年以来100%分位数，转债资产已进入强股性区间；随着债底保护下降，估值进一步提升，我们认为后续续警惕三类风险： 警惕小盘股调整：万得小微盘指数年内涨47.5%，中证2000涨18.72%，同期沪深300涨3.8%，存续转债中正股属于中证2000非A500成分有209只，微盘股指数33只，正股平均PE(TTM)均超过100x，若小微盘出现剧烈调整，转债市场恐受影响；风险观测指标包括融资买入额下降等； 警惕债市压力传导至偏债型转债：历史经验来看，债基面临赎回压力时倾向于抛售流动性较好的转债以应对现金需求，尤其结合公募二季报，一级债基为本轮转债增配主力，其资产配置中纯债占据主要份额；近期债市波动加剧，可能会对转债构成资金层面的扰动；赎回压力可通过国债期货、30年国债ETF份额等综合判断；对于转债择券而言，可避开转股价值较低且高纯债溢价率的大余额偏债型转债； 警惕对条款乐观定价的修正：晶澳转债公告下修到底决议次日同行业天23转债跳空高开，虽从结果来看，数个交易日后天23转债发行人董事会亦提议下修，但时间差反映投资者超前博弈，直接定价最有利于转债投资者的情形；赎回条款亦出现接近触发赎回的标的按不赎回定价情况；一旦最乐观的预期落空，个券势必发生调整，择券建议避开条款上过度乐观定价的个券； 持续稳定和活跃资本市场，开启“慢牛”行情，将股市变成居民财富增值保值蓄水池的基调下，对股市不宜轻易言空，建议从三条思路挖掘机会： “反内卷”尤其利好转债资产，关注落后产能出清：转债作为再融资工具，龙头公司集中融资扩产后，容易形成行业产能过剩；本轮“反内卷”短期内调动下游补库需求，转债公司受益于产品价格回升及出货量增加，中长期来看政策引导落后产能出清，行业竞争格局改善，龙头盈利性增强；相关行业包括炼化、农药、烯烃、长丝、光伏组件、电池材料、原料药、生猪养殖等； 正股成长高波的偏股型转债：近期行情轮动加速，科技内部资金存在此消彼长，而转债收益不对称性的特征天然受益于波动率加大，优选偏股型正股低位品种，对正股的敏感度高且向上空间更大，关注业绩持续上调的算力（PCB、液冷、服务器等）、受益于大模型迭代的AI应用、招标改善的创新药及器械、选配率提升的智能驾驶汽零、芯片自主可控、人形机器人零部件、固态电池材料等方向； 经济“现实”改善前红利资产配置价值不减：7月牛市氛围下，以银行为首的红利资产经历显著调整，工商银行股息率重回4%上方；牛市氛围主要交易经济及物价上行“预期”，然而在经济“现实”改善前，利率仍处于绝对低位，保险等绝对收益机构资产荒压力下，对稳定分红派息的红利资产需求依旧；关注银行、水务、燃气等； 证券分析师：王艺熹（S0980522100006）、赵婧（S0980513080004）联系人：吴越 策略专题:ESG产品月报(2025.8)-权益类ESG产品业绩亮眼 ESG产品概况：ESG公募基金产品情况：新发数量波动显著，2024年11月、2025年1月及3月达高峰，2025年2月及7月骤降；近两年整体规模增长但分化明显，ESG策略基金与社会责任主题基金数量增速领先，纯ESG主题及公司治理主题发展平缓。ESG债券产品情况：月度发行金额波动剧烈，2025年4月以1901.55亿元创峰值，7月达第二高（1511.59亿元，产品数131只），1月仅378.44亿元（产品数54只）处低谷；高评级（A级及以上）ESG债券共13只，债券期限以3年居多，票面利率大部分处在2%以上。ESG银行理财产品情况：月度发行只数呈“S型”，2024年12月达104只高峰后回落，2025年3月开始回升；存续数量稳步增长，从2023年6月368只增至2025年6月1033只，纯ESG主题稳步增长，社会责任主题显著提升，环境保护主题表现疲软。 公募ESG产品分类跟踪：股基+偏股混基：纯ESG主题规模平稳，头部集中（中欧责任投资、兴全社会投资占比均约30%）；7月基本所有产品正收益“财通可持续发展主题”收益率16.31%领跑。环境保护主题整体规模呈下滑趋势，鹏华碳中和主题C规模从0.35亿激增至87.32亿；7月绝大多数产品（422只）正收益。社会责任主题规模先降后升（头部产品汇添富创新药ETF规模激增）；7月绝大多数产品（236只）正收益，创新药板块表现突出（4只收益＞30%）。公司治理主题规模稳定，头部集中（汇添富价值精选A占比≥35%）；7月所有产品正收益（收益率≥3%），“华宝核心优势A/C”收益率超21%领先。债券基金：2025Q2相较Q1，ESG策略基金规模增长56.49亿元（+21.32%）领先，纯ESG主题基金增19.74亿元（+12.46%）；7月表现较差（31只正收益，73只负收益），“红塔红土盛商一年A/C”收益率超7%领先。FOF基金：全部为ESG策略主题，规模波动，新成立产品推动2025Q2规模达峰；7月规模≥0.5亿产品中，13只收益率＞1%，“汇添富经典价值成长一年持有”（7.82%）领先。REITS基金：社会责任主题规模268.89亿元（占比70%）主导，环境保护主题112.59亿元（占比30%）；7月仅2只产品正收益，“招商科创孵化器REIT”（7.74%）领跑。 代表性产品情况：华泰柏瑞质量精选：7月收益率22.76%，5月以来权益仓位持续下降，7月18日后大幅加仓，重仓信息技术（前十大持仓占比66.31%）；当前ESG评级为BB级。华宝核心优势：7月收益率21.46%，权益仓位平均约90%（月末减仓至60%-65%），重仓信息技术与工业（前十大持仓占比69.33%），当前ESG评级为BB级。宏利绩优增长：7月收益率17.41%，权益仓位稳定在90%以上，重仓信息技术与 工业（前十大持仓占比48.82%）；ESG评级在BB/B级间震荡。 风险提示：一、政策变化、市场波动等因素可能使ESG投资面临风险，导致产品业绩不及预期；二、部分代表性产品ESG评级持续下降，或影响长期资金吸引力及合规适应性；三、文中所提及的上市公司仅做统计汇总，不形成投资建议。 证券分析师：王开（S0980521030001）、陈凯畅（S0980523090002） 行业与公司 电新行业专题:光储行业研究专题-储能行业运行总结，新兴市场发展可期 2025年上半年储能行业需求保持高速增长。2025上半年由于国内市场“抢装”及美国市场抢运，国内储能系统、储能电池出货均实现高速增长，根据GGII数据，国内储能系统出货量达到110GWh，接近于2024全年，出口大增，储能电池方面2025上半年出货量265GWh，同比+128%。分地区储能需求情况来看，1）国内方面，储能需求延续高速增长。国内2025年上半年实现储能招标126.3GWh，同比+101%，中标189.8GWh，同比+182%；2）美国方面，表前储能平稳增长。根据美国能源署（EIA）数据，2025上半年表前储能实现装机5.65GW，同比增长30%，“大而美”法案通过，美国地区储能短期需求有望走强；3）欧洲方面，表前储能需求持续高增。以德国储能装机数据为例，2025年上半年德国储能新增装机共2.6GWh，同比-10.8%，其中表前储能新增装机0.58GWh，同比+130%。 新兴市场有望成为国内储能企业重要出口方向。根据GGII统计，从2025年上半年海外订单情况来看，新兴市场储能需求增长较为显著，中东/澳洲/东亚三地分别达到35/33/24GWh，三个区域合计的订单产值约为600-700亿元。一方面，由于美国发布“大而美”法案，储能装机需求增速在2026年以后可能存在下滑，另一方面，中东、东南亚、南非、印度、拉美等新兴市场多地存在电力紧缺问题，各国政府扶持政策频出，储能装机需求有望大幅度提升，因而新兴市场有望成为中国储能企业出口重要方向。 全球储能市场展望，新兴市场发展可期。由于2025年国内市场抢装及美国“大而美”法案通过，2026年储能装机需求或将减弱。我们展望全球2025-2027年储能新增装机容量为221/191/190GWh，同比变动+18%/-13%/-1%，对应2025-2027年全球储能系统产值1787/1550/1533亿元，同比变动+19%/-13%/-11%。展望新兴市场（包含中东及亚非拉地区），我们预计2025年储能装机