首次覆盖报告：电解铝业领风骚，多元发展启华章

2027E47,0324.67,04611.33.1321.86.11.3 买入（首次）07月23日收盘价（元）总市值（百万元）总股本（百万股）其中自由流通股（%）30日日均成交量（百万股）张航执业证书编号：S0680524090002邮箱：zhanghang@gszq.com初金娜执业证书编号：S0680525050001邮箱：chujinna@gszq.com2024-112025-03神火股份沪深300 作者分析师分析师相关研究 P.2财务报表和主要财务比率资产负债表（百万元）会计年度2023A2024A流动资产1945211096现金133233283应收票据及应收账款751920其他应收款360348预付账款402696存货30533564其他流动资产15632286非流动资产3840639507长期投资36894537固定资产2215622114无形资产54355473其他非流动资产71267383资产总计5785850603流动负债2702918299短期借款146917193应付票据及应付账款57474704其他流动负债65916402非流动负债64966278长期借款49444642其他非流动负债15521636负债合计3352624578少数股东权益45034343股本22502249资本公积26572662留存收益1458916422归属母公司股东权益1982921682负债和股东权益5785850603现金流量表（百万元）会计年度2023A2024A经营活动现金流111907719净利润67284798折旧摊销19471914财务费用572487投资损失-335-665营运资金变动22191116其他经营现金流5968投资活动现金流-1916-807资本支出-687-1263长期投资-145666其他投资现金流226390筹资活动现金流-8303-11293-5131短期借款-7227-7498长期借款1726-302普通股增加-10资本公积增加-25其他筹资现金流-2799-3497现金净增加额974-4372资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2025年07月23日收盘价 P.3内容目录一、耕耘行业二十余载，煤铝双轮驱动共助企业成长..................................................................................51.1煤铝双核业务格局，共助企业快速成长.........................................................................................51.2商丘国资委为实际控制人，股权集中且稳定..................................................................................61.3产品结构稳定，铝板块利润稳定增长............................................................................................7二、铝：滇新双基地占优，水电享低碳溢价..............................................................................................102.1铝价复盘：基本面&宏观共振铝价冲高震荡..................................................................................102.2供给：铝水转化逐渐提高，2025年供给逼近产能天花板”.........................................................122.3需求：绿色发展带动电解铝长期需求，关注新能源汽车、光伏和电力需求释放.................................132.4滇新双基地占优，水电享低碳溢价..............................................................................................182.4.1新疆煤电：成本优势显著..................................................................................................192.4.2云南神火：股权收购带来业绩改善，低碳铝享溢价..............................................................212.5铝箔：新项目逐步投产，盈利有望增厚........................................................................................24三、煤炭：盈利能力稳中向好，内生成长稳步推进....................................................................................253.1煤炭业务为公司核心业务之一，毛利显著高于可比公司.................................................................253.2公司永城矿区是稀缺高炉喷吹用煤典型矿区.................................................................................273.3喷吹煤是提升高炉经济性的重要途径...........................................................................................293.4煤炭下行接近底部，底部价格持续向上........................................................................................293.5改扩建+准东煤矿可期，煤炭自给率有望提高...............................................................................31四、盈利预测及估值..............................................................................................................................324.1业绩预测..................................................................................................................................324.2投资建议..................................................................................................................................33风险提示..............................................................................................................................................34图表目录图表1：公司主要产品产能分布情况（截止2024年）...............................................................................5图表2：神火股份发展历程.....................................................................................................................6图表3：神火股份股权结构图（截至2024年底）.....................................................................................6图表4：2020-2024公司营业收入及增速.................................................................................................7图表5：2020-2024公司归母净利润及增速..............................................................................................7图表6：2020-2024年公司各业务营收占比..............................................................................................7图表7：2020-2024年公司电解铝及煤炭毛利占比....................................................................................7图表8：2020-2024年公司销售毛利率和销售净利率水平..........................................................................8图表9：2020-2024年电解铝及煤炭毛利率情况.......................................................................................8图表10：动力煤价格变化情况（元/吨）.................................................................................................8图表11：山西氧化铝价格变化情况（元/吨）...........................................................................................8图表12：2020-2024年公司四费率情况...................................................................................................9图表13：公司期间费用率较同行处于中位水平（财务费用、管理费用和销售费用，%）...............................9图表14：对比同行，公司资产负债率处于中高位水平...............................................................................9图表15：公司分红比例及股息率情况...................................................