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美联储系列二十三：市场关注点或在联储内部分歧程度

2025-07-27徐闻宇华泰期货L***

AI智能总结

核心观点

货币条件：美国金融条件再次反弹，服务业PMI低位略反弹，美联储自2025年1月开始暂停降息，当前基准利率水平为4.50-4.75%。5月中美关税缓和、7月财政扩张预期推动市场改善，但服务业景气指数仍低位。
流动性：关注美联储扩表可能，全球主要经济体流动性缓和，美联储央行流动性工具使用规模维持低位，美国财政部短期需补充TGA账户现金。
实体：需求等待激活，6月失业率稳定，但经济仍有放缓风险，一季度GDP环比折年率回落0.2%，制造业景气仍低于荣枯线，经济在“滞胀”边缘试探。
通胀：核心通胀相对温和，二季度核心服务通胀抬升至3.8%，但整体仍低位，住房分项回落，能源分项压力减少，交通运输分项升至3.4%。
利率：预计9月降息，7月美联储可能保持观望，劳动力市场短期稳健，核心通胀压力短期有限，关注中东地缘不确定性对通胀预期的影响。
资产负债表：关注缩表暂停，大美丽法案解除债务上限约束，未来几个月美国财政现金账户面临补充压力，美联储持债政策转变成为核心关注变量。
财政：宽松政策落地，财政紧缩环境改变，未来几个月美国财政现金账户面临补充压力，融资需求扩张。
货币：关注央行扩表，维持收益率曲线扁平化判断，美债供给扩张预期强于需求，驱动未来美联储货币政策转变的因素依然是宏观不确定性的增强。

关键数据

美国金融条件：金融压力比去年同期更宽松，金融资产短期快速反弹新高。
BTFP项目：2月清零。
美联储TGA：待补充YOY为-0.5%，万亿美元级别。
家庭信贷增速：一季度继续放缓至1%以下。
政府杠杆斜率：继续放缓。
服务业景气度：低位，略高于50。
GDP：一季度负增长-0.2%。
生产率：反弹同时成本韧性增强。
核心通胀：6月暂无上行压力，YoY为3.8%。
CPI和核心CPI：同比放缓。
二手车和新车CPI：同比走势分化。
市场预期：下次降息在9月，年内降息50BP（两次）。
美国国债发行：暂时维持稳定。
财政利息支出和美元指数：YoY为1.0%，美元指数波动。
政府债务回升和美元指数：YoY为5.0%，美元指数波动。
M2和银行总资产：YoY对比增长。
美联储利率和货币乘数：对比YoY变化。
美联储资产端环比变动：亿美元级别。
银行信贷标准和信贷需求：对比变化。
美债扁平化：对外利差走阔。
波动率和美元指数：指数点级别波动。
美元指数期货持仓：企稳。
美债期限利差和波动率：BP级别变化。
中债期限利差和波动率：BP级别变化。

研究结论

美国经济短期面临压力，需求等待激活，通胀压力短期有限，美联储可能7月保持观望，关注9月降息。
财政环境改变，未来几个月美国财政现金账户面临补充压力，关注美联储资产负债表政策转向。
维持收益率曲线扁平化判断，关注美联储货币政策转变对市场的影响。
短期维持避险头寸，关注美联储资产负债表政策转向前的风险，美元短期波动率多头，美债维持美元资产灵活性，中债维持战略性陡峭化头寸，商品关注短期调整后的配置型机会。

研究院宏观组徐闻宇xuwenyu@htfc.com从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 ◼策略◼风险目录宏观事件............................................................................................................................................................................................1核心观点............................................................................................................................................................................................1货币条件：再次回到宽松.................................................................................................................................................................4流动性：关注联储扩表.....................................................................................................................................................................5实体：需求等待激活.........................................................................................................................................................................6通胀：核心通胀不低.........................................................................................................................................................................7利率：预计9月降息.........................................................................................................................................................................8资产负债表：关注缩表暂停.............................................................................................................................................................9财政：宽松政策落地................................................................................................................................................................9货币：关注央行扩表..............................................................................................................................................................10宏观策略：短期维持避险头寸继续持有........................................................................................................................................11图表图1：美国金融条件继续宽松丨单位：指数点，%.......................................................................................................................4图2：BTFP项目余额2月清零丨单位：亿美元............................................................................................................................4图3：美国金融压力比去年同期更宽松丨单位：指数点..............................................................................................................4图4：美国金融资产短期快速反弹新高丨单位：%.......................................................................................................................4图5：美联储TGA待补充丨单位：%YOY，万亿美元..................................................................................................................5图6：央行流动性工具暂未显示压力丨单位：亿美元..................................................................................................................5图7：家庭信贷增速一季度继续放缓丨单位：%YOY....................................................................................................................5图8：政府杠杆斜率继续放缓丨单位：%，%GDP.......................................................................................................................5图9：服务业景气度低位丨单位：指数点......................................................................................................................................6图10：暂缓加息带来的改善有限丨单位：指数点，BP...............................................................................................................6图11：GDP一季度负增长丨单位：%YOY.....................................................................................................................................6图12：生产率反弹同时成本韧性增强丨单位：%YOY..................................................................................................................6图13：美国通胀热力图显示6月核心通胀暂无上行压力|单位：STD.....................................................................................7图14：CPI和核心CPI同比放缓丨单位：%YOY...........................................................................................................................7图15：二手车和新车CPI同比走势丨单位：%YOY......................................................................................................................7图16：市场预期下次降息在9月丨单位：%PCT...........................................................................................................................8图17：市场预期年内降息50BP（两次）丨单位：%...................................................................................................................8图18：美国国债发行暂时维持稳定|单位：亿美元....................................................................................................................9图19：财政利息支出和美元指数丨单位：%.................................................................................................................................9图20：政府债务回升和美元指数丨单位：%.................................................................................................................................9图21：M2和银行总资产对比丨单位：%YOY..................................................................................................

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