“反内卷”仍是当下市场交易的主线

潘响（投资咨询证号：Z0021448）投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年7月25日 升，对国内商品价格形成助推。受美国大美丽法案及美联储政策态度影响，美国市场预期相对强劲，道琼斯工业指数、纳斯达克指数均收复4月以来低点，纳斯达克指数更创年内新高。在美国财政支出边际增加、利率边际下行背景下，市场流动性宽松，投资者风险偏好上升，为受海外影响较大的商品品种提供支撑。但这种支撑并非商品暴涨的根本基础。其一，若美国经济出现反复或美联储重启政策收紧进程，海外市场乐观情绪可能快速逆转，国内商品价格所受支撑亦将随之减弱。其二，海外因素仅对与国际市场联动性较强的商品品类构成一定推动作用。在前期商品受成本助推及海外⻛险偏好回升背景下，政策⾯⼀系列举措进⼀步点燃价格上涨势头。7⽉1⽇，中央财经委员会第六次会议强调，“依法依规治理企业低价⽆序竞争”、“推动落后产能有序退出”。随后7⽉3⽇，⼯信部召开光伏⾏业制造业企业座谈会，强调要依法依规、综合治理光伏⾏业低价⽆序竞争。7⽉18⽇，⼯信部表⽰：“钢铁、有⾊、⽯化等⼗⼤重点⾏业稳增⻓⼯作⽅案即将出台。⼯业和信息化部将推动重点⾏业着⼒调结构、优供给、淘汰落后产能。”这⼀系列密集出台的政策带动期货盘⾯普涨，市场拥挤交易背后，除对政策的直接反映，更多是希望本轮“反内卷”政策复刻上⼀轮供给侧结构性改⾰带来的商品⽜市。那么，本轮“反内卷”政策能否承载市场的期待，成为推动经济⻓期上涨的基础呢？本轮“反内卷”政策与上⼀轮供给侧结构性改⾰有根本性差异。上⼀轮供给侧结构改⾰针对地产、基建、煤炭、钢铁等⾏业，当时这些⾏业因需求下降，部分国企出现严重产能过剩，改⾰重点是去产能、去库存。⽽本轮“反内卷”是因⺠营企业在需求相对强劲背景下⽆序产能扩张，企业通过价格战争夺市场份额和利润，改⾰⽅向是规范市场竞争秩序，引导⾏业健康发展。更重要的是，上⼀轮商品⽜市有地产、投资等领域需求端强劲⽀持，当时房地产蓬勃发展和⼤规模基础设施建设，极⼤拉动对钢铁、煤炭、⽔泥等⼯业品的需求，为价格上涨提供坚实基础。⽽本轮“反内卷”政策更多是希望刺激需求⾮过剩相关领域，引导供需适配。从政策⻆度看，只有国内需求合理发展、带动经济稳步增⻓，才可能是本轮⽜市根本驱动因素。当前经济基本⾯虽暂未形成⽀撑⽜市启动的基础，但并未阻碍商品市场对未来预期的博弈。短期视⻆下，需警惕市场对反内卷政策的情绪性炒作过热。部分商品基本⾯尚未出现实质性改观，部分品类产量仍处于历史相对⾼位，库存亦延续累积态势。⻓期维度上，则需重点跟踪反内卷政策的具体推进节奏，关注部分商品基本⾯是否发⽣根本性转变；同时需观察居⺠需求端修复进程及信⽤周期能否重启扩张趋势。焦煤、焦炭期货收盘价source：wind,南华研究元/吨期货收盘价(活跃合约):焦煤期货收盘价(活跃合约):焦炭15/1217/1219/1221/1223/121000200030004000工业硅、多晶硅期货收盘价source：wind,南华研究,同花顺元/吨元/吨期货收盘价(活跃合约):工业硅多晶硅期货主力合约收盘价(右轴)22/1223/0623/1224/0624/1225/06750010000125001500017500300003500040000450005000055000 1.2未来是美国物价指数重点观察窗口近期，美国市场⻛险偏好呈现回升态势，股票市场同步⾛强，纳斯达克指数攀升⾄年内新⾼。这⼀⻛险偏好的回暖，其核⼼驱动或在于市场预期的边际改善。从经济基本⾯看，美国经济尚未显现显著改善迹象，制造业PMI仍处于荣枯线下⽅，6⽉该指标录得49%。展望未来两个⽉，市场将进⼊通胀观察的关键窗⼝期，需重点研判当前关税调整对美国通胀的影响性质——是⼀次性冲击，还是具有持续传导效应。当前美国物价指数环⽐已出现边际抬升，这⼀⽅⾯受到能源价格上⾏的推动，另⼀⽅⾯也与关税调整引发部分商品涨价相关。从细分品类看，能源服务价格环⽐上涨2.1个百分点，服装价格环⽐上涨0.7个百分点。鉴于关税因素已开始反映在物价数据中，后续需持续跟踪物价指数变化，以判断关税对通胀的影响是否具有持续性。值得注意的是，在消费韧性尚存的背景下，通胀未来⾛势仍存在不确定性。若通胀展现出较强韧性，导致市场降息预期出现修正，当前偏强的市场预期或将⾯临逆转，进⽽对资产价格形成冲击。此外，关税政策的后续动向亦需密切关注。当前市场对关税政策的预期偏向乐观，需警惕8⽉特朗普关税政策超预期趋鹰，可能引发⻛险偏好回落。美国CPI数据情况source：同花顺,南华研究 二、重点关注经济数据及事件2.1 国内重点事件国内重要政策：李强日前签署国务院令，公布《住房租赁条例》，自2025年9月15日起施行。央行海南省分行等五部门印发《海南自由贸易港跨境资产管理试点业务实施细则》。汽车行业“反内卷”，广东、安徽：进一步规范新能源汽车产业竞争秩序。杭州市科学技术局征求《杭州市优化创新生态持续加大科技创新大投入的实施方案（征求意见稿）》意见。人社部：持续推动扩大基本养老保险基金委托投资规模。国家航天局：商业航天项目承担方质量责任实施终身追究制。国务院总理李强日前签署国务院令，公布《农村公路条例》（以下简称《条例》），自2025年9月15日起施行。何立峰将于7月27日至30日赴瑞典与美方举行经贸会谈。郑栅洁：推动整治内卷式竞争、拓展产业链供应链合作。能源局综合司发布的促进煤炭供应平稳有序的通知属实。农业农村部：坚决防止出现生产大起大落、猪肉价格大跌。海关总署发布《中华人民共和国海关对海南自由贸易港加工增值免关税货物税收征管暂行办法》。海南自由贸易港封关时间定于2025年12月18日正式启动。封关后到海南出差、旅游等不需要额外办理证件。习近平会见欧洲理事会主席科斯塔、欧盟委员会主席冯德莱恩。国务院国资委：调整存量结构，带头抵制“内卷式”竞争，加强重组整合推动国有资本优化配置。价格法修正草案公开征求意见：规范市场价格秩序、治理“内卷式”竞争。国家发改委：今年7350亿元中央预算内投资基本下达完毕。外交部回应泰柬边境冲突：中方已经并将继续劝和促谈。 重要经济数据：国家能源局：6月全社会用电量同比增5.4%。央行：2025年二季度末，金融机构人民币各项贷款余额268.56万亿元，同比增长7.1%；人民币房地产贷款余额53.33万亿元，同比增长0.4%。中国黄金协会：上半年我国黄金消费量505.205吨，同比下降3.54%。2025年上半年，全国一般公共预算支出141271亿元，同比增长3.4%。全国一般公共预算收入115566亿元，同比下降0.3%。2.2 海外重点事件美国：“解雇鲍威尔”风波-①美国白宫：特朗普没有解雇鲍威尔的计划。②美国共和党众议员Luna发函司法部，发函司法部称鲍威尔两次作伪证，提出刑事指控。③美联储在其官网的“常见问题页面”新增了总部翻修工程的视频导览内容。④据Semafor：特朗普政府官员考虑在审查美联储翻新工程之际对其进行造访，参议院银行委员会主席Scott也在商讨是否出席。美国财长贝森特：若通胀数据低，就应降低利率。如果对俄实施二级制裁，将敦促欧洲跟随美国的做法。惠誉评级：政策风险给美国信用前景蒙上阴影。白宫VS美联储——①美国财长：美联储现在应该降息。没有任何迹象表明鲍威尔现在应该辞职。如果他想提前离职，则应该这样做。②白宫官员计划于当地时间周四访问美联储总部。③特朗普：反正鲍威尔很快就会出局。利率应该降低3个百分点，甚至更低。④伪造的鲍威尔辞职信在社交媒体传播。⑤美联储理事鲍曼：重要的是美联储在货币政策上保持独立性；美联储有责任保持透明度并承担问责。特朗普称美国考虑取消售房资本利得税。美联储——①特朗普再次批评鲍威尔，称FOMC应采取行动。特朗普称降息可省万亿利息，“美联储传声筒”：不可能实现。②贝森特：在美联储主席提名问题上，我们不急于求成。特朗普已经说了，他不会解雇鲍威尔。③美国众议院议长约翰逊：对美联储主席鲍威尔感到“失望”。尚不清楚解雇美联储主席的法律合规性。白宫：特朗普将推动人工智能数据中心的快速建设。美国将取消繁重的AI开发监管措施。特朗普：人工智能竞赛需要硅谷的爱国主义，敦促科技公司“把美国放在第一位”。“解雇鲍威尔”风波——①特朗普当面要求鲍威尔降息，在特朗普引用美联储总部翻新预算数据时，鲍威尔在一旁不断摇头。特朗普还称没必要解雇鲍威尔，其即将届满。②特朗普盟友起诉鲍威尔，要求FOMC公开开会。欧洲：欧洲央行宣布维持三大关键利率不变，重申数据依赖，警告外部环境高度不确定，行长拉加德未排除未来加息可能性。交易员减少欧洲央行降息押注。关税：关税-①欧盟外交官：欧盟正在探索对美国关税采取更广泛的潜在反制措施，但仍优先与美国通过谈判解决问题。②印尼：19%的美国关税可能在8月1日前生效，取决于联合声明。③美国财长贝森特：更关心高质量的交易，而不是在8月1日前完成交易。不必与欧洲闹僵。④印度贸易代表团已返回印度，预计将在九月至十月前与美国达成交易。 关税——①美国财长贝森特：8月1日对所有国家来说都是一个“较为硬性的最后期限”。欧盟贸易谈判与俄乌制裁谈判分开进行。日本的谈判进展非常顺利。②加拿大安大略省省长：电力出口税仍在考虑之中。③韩国考虑做出痛苦让步，以避免被美国全面征收关税。④特朗普：与菲律宾达成贸易协议，将对菲律宾征收19%的关税。菲律宾将对美国开放市场，并实行零关税。⑤美国公布与印尼达成的贸易协议细节。⑥加拿大总理：与美国达成对加拿大有利的协议“尚未摆上桌面”。关税——①欧盟官员称美国对欧盟商品的基准关税为15%，白宫回应：特朗普公布之前都是猜测。②欧盟准备在未达成协议的情况下对美国价值1000亿欧元的商品征收30%关税。美财长贝森特：欧盟的报复准备措施是一种谈判策略。③据悉美国联邦检察官正在为对试图逃避美国关税的公司和个人提起刑事指控奠定基础。④美国将进入对部分钢材进口反倾销调查的最后阶段。⑤美商务部长：日本协议可能成为与欧盟贸易协议的模式。大国在获得更低税率方面面临困难。⑥特朗普宣布美国与日本达成贸易协议：对日关税税率为15%及日本5500亿美元对美投资。⑦特朗普：将对大部分国家征收15%至50%的简单关税。如果能说服主要国家对美国开放市场，将始终愿意放弃关税条款。关税——①欧盟通过总额930亿欧元的对美关税反制计划，若未达成协议，措施将于8月7日生效。②印度商务部长：有信心与美国达成贸易协议。③印度与英国签署自由贸易协议。地缘政治：市场消息：美国与德国接近达成协议，将向乌克兰提供防空系统。美德协议涉及向基辅提供两套爱国者导弹系统。泽连斯基寻求削弱反贪局权力，乌克兰17个城市爆发抗议。据伊朗伊斯兰共和国广播电视台：伊朗称其在阿曼湾拦截了一艘美国驱逐舰。伊朗称美国的船只已后退并撤离。泰柬冲突——①泰国-柬埔寨边境争议地区发生交火，双方均称对方先开火。②泰国出动4架F-16战机对柬埔寨投放炸弹。③泰国代理总理：尚未宣布进入战争状态。④柬埔寨首相：柬方始终坚持和平解决争端，但面对武力挑衅，不得不以武力予以回应。美国退出多哈谈判，称哈马斯不想结束战斗。三、下周重点关注事件及数据下周重点事件、数据一览表 四、一周大类资产涨跌国内股指走势source：同花顺,南华研究上证50收盘价(右轴)沪深300收盘价(右轴)中证1000收盘价24/0424/082000400060008000南华商品指数和南华工业品指数情况source：wind,南华研究南华商品指数南华工业品指数(右轴)21/1222/12100020003000