主业稳步增长，HNB有望加速放量

思摩尔国际：主业稳步增长，HNB有望加速放量

核心观点
公司发布2025上半年盈利预告，预计H1收入60.13亿元（同比+18.3%），期内全面收益总额4.51~5.51亿元（同比-37.8%~-23.9%），中值为5.01亿元（同比-30.8%）。Q2收入保持双位数稳健增长，利润同比承压主要因股份支付费用增加1.76亿元、销售&管理费用率提升，整体盈利能力环比保持平稳。

雾化业务

• 传统一次性业务受欧洲监管政策影响延续承压，公司或加大中小客户合规产品开拓及合规区域扩张，整体保持平稳向上；
• 合规换弹产品延续稳健修复态势；
• 自有品牌海外开拓力度加大，APV保持稳健增长；
• 产品形态多元化发展导致客户&产品结构分散，毛利率或小幅下滑。

HILO产品

• 日本市场加速扩张，仙台市已正式发售（预计9月全境推广）；
• HNB市占率提升核心在于产品力&渠道力，公司产品媲美IQOS ILUMA，渠道力依托英美烟草资金&营销实力及零售门店掌控，GLO HILO日本加速放量可期；
• 后续意大利、韩国等重点市场有望加快开放节奏，为2026年HNB增长提供动能。

盈利预测
预计2025-2027年净利润分别为12.1、20.3、30.0亿元，对应PE分别为99.4X、59.3X、40.3X。

风险提示
全球监管趋严、新型烟草渗透率提升不及预期、国际贸易摩擦加剧。