Q2流水展现韧性，维持全年指引

敬请参阅最后一页特别声明公司于7月15日公布2025年二季度及上半年运营情况。主品牌安踏二季度零售额同比录得低单位数增长，上半年同比录得中单位数增长；FILA品牌二季度零售额同比录得中单位数增长，上半年同比录得高单位数增长；其他品牌（不含2025年4月1日后新加入品牌）表现突出，二季度零售额同比大增50%-55%，上半年增速进一步升至60%-65%。多品牌战略成效持续显现。主品牌渠道调整短期承压，期待H2环比改善。Q2安踏主品牌增速放缓主要源于线上线下同步调整，线下推进低线城市门店焕新，短期影响销售但利于长期店效提升。新业态门店表现突出，其中安踏冠军店店效较传统店高出70%-80%，超级安踏店效超传统店1倍；线上受电商负责人调整以及行业618激烈促销影响，公司为平衡折扣未设定激进增长目标，Q2末库销比为5左右，维持健康。6月新任电商负责人到岗，有望优化线上商品规划。FILA增长动能优化，多品类驱动韧性凸显。FILA品牌二季度零售额同比录得中单位数增长，上半年提速至高单位数增长。核心驱动力来自三大维度：1）大货业务稳健复苏，增速提升至高单位数；2）高尔夫/网球等专业运动品类快速放量；3）电商折扣策略灵活，推动线上高速增长。销售情况良好带动Q2末库销比降至5个月。新品牌矩阵延续高增。25Q2其他品牌继续领跑集团增长。其中迪桑特受益户外运动热潮，上半年增长50%；可隆增长达80%，势头强劲；MAIA ACTIVE保持30%以上增速。新并入的狼爪品牌目前处于整合调整期，公司正推动其组织架构与战略重构，中长期有望复制集团多品牌成功路径，看好公司多品牌发展。公司维持全年指引，期待H2主品牌改善叠加新品牌矩阵高速增长。我们预计安踏/FILA/其他品牌全年实现高单位数/中 单位数/30%以上增长。随着安踏主品牌线上线下调整完毕，H2增长有望环比加速，同时超级安踏/冠军店定位清晰具备差异化优势，预计全年贡献更多收入规模。FILA仍处于品牌转型调整期，预计品牌经营持续向好。其他品牌矩阵包括迪桑特、可隆、MAIA和狼爪等矩阵逐渐丰富，增长动能较强，我们持续看好公司发展前景。公司展现出优秀的运营水平，我们预计2025年公司多品牌矩阵将继续发力。我们预计2025-2027年EPS为4.81/5.36/5.88元；PE分别为16/14/13倍，维持买入评级。消费复苏不及预期、超级安踏等店效爬坡不及预期。公司基本情况（人民币）项目营业收入(百万元)营业收入增长率归母净利润(百万元)归母净利润增长率摊薄每股收益(元)每股经营性现金流净额ROE(归属母公司)(摊薄)P/EP/B来源：公司年报、国金证券研究所65.0073.0081.0089.0097.00105.00113.00240716港币(元)成交金额 2024A62,35670,82616.23%13.58%10,23615,59634.86%52.36%3.655.566.935.9319.89%25.27%17.3811.723.813.26250116安踏体育 2023A241016 业绩简评经营分析盈利预测、估值与评级风险提示 附录：三张报表预测摘要损 益 表(人民币百万)2022A2023A主 营 业务收入5 3,6516 2,356增 长 率8.8%16.2%主 营 业务成本21,33323,328%销 售收入39.8%37.4%毛 利32,31839,028%销 售收入60.2%62.6%营 业 税金及附加0%销 售收入0.0%销 售 费用19,62921,673%销 售收入36.6%34.8%管 理 费用3,5873,693%销 售收入6.7%研 发 费用1,2791,614%销 售收入2.4%息 税 前利润（EBIT）11,25714,691%销 售收入21.0%23.6%财 务 费用-98%销 售收入-0.2%-1.5%投 资 收益28%税 前利润0.2%-4.6%营 业 利润9,29813,967营 业 利润率17.3%22.4%营 业 外收支税 前 利润11,35515,640利 润 率21.2%25.1%所 得 税3,1104,363所 得 税率27.4%27.9%净 利 润8,24511,277少 数 股东损益6551,041归 属 于母公司的净利润7 ,5901 0,236净 利 率14.1%16.4%现 金 流量表(人民币百万)2022A2023A净 利 润7,59010,236少 数 股东损益6551,041非 现 金支出1,6912,752非 经 营收益营 运 资金变动-1,5981,659经 营 活动现金净流1 2,1471 9,634资 本 开支-1,736-1,321投 资-3,043-23,985-11,188其 他5投 资 活动现金净流-4,774-25,793-14,864股 权 募资010,497债 权 募资-4,041-2,809其 他-3,800-4,217筹 资 活动现金净流-7,8413 ,471现 金 净流量-214-2,150来源：公司年报、国金证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明市场中相关报告评级比率分析说明：市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。最终评分与平均投资建议对照：1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性3.01~4.0=减持 投资评级的说明：买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%；减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。 特别声明：国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户。本报告对于收件人而言属高度机密，只有符合条件的收件人才能使用。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级(含C3级）的投资者使用；本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告，则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任。本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议，国金证券不为此承担任何责任。此报告仅限于中国境内使用。国金证券版权所有，保留一切权利。上海电话：021-80234211邮箱：researchsh@gjzq.com.cn邮编：201204地址：上海浦东新区芳甸路1088号紫竹国际大厦5楼 敬请参阅最后一页特别声明北京电话：010-85950438邮箱：researchbj@gjzq.com.cn邮编：100005地址：北京市东城区建内大街26号新闻大厦8层南侧【小程序】国金证券研究服务【公众号】国金证券研究 深圳电话：0755-86695353邮箱：researchsz@gjzq.com.cn邮编：518000地址：深圳市福田区金田路2028号皇岗商务中心18楼1806