Q2流水基本符合预期，公司维持全年指引不变

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 安踏体育 02020.HK 公司研究 | 动态跟踪 ⚫ 公司发布23Q2经营数据，安踏/FILA/其他品牌零售流水分别实现同比高单位数正增长、10-20%高段增长、70-75%正增长，23H1 分别实现中单位数正增长、10-20%中段增长、70-75%正增长。 ⚫ 安踏主品牌：增长稳健，线上表现环比改善。1）库销比： 23Q2延续Q1的良好表现，小于5x，保持健康水平。2）折扣：同比略有加深，环比改善。3）渠道：23Q2线上实现中单位数增长，环比Q1好转，线下增长略快于线上。4）分品类看：大货/儿童均实现高单位数增长，篮球品类表现略有压力。 ⚫ FILA：环比提速明显，线上渠道实现高增。1）库销比：保持小于5x的健康水平。2）折扣：23Q2同比及环比均有所改善。3）渠道：线上渠道受抖音等新兴渠道带动，2323Q2实现60-65%增长，线下渠道逐步恢复正常。4）分品类看：23Q2大货/儿童/潮牌分别实现20%/中双/低双位数增长。 ⚫ 其他品牌：继续高增，可隆二季度同比翻番，迪桑特仍保持高增。1） 分品牌看：23Q2迪桑特同比约60%，可隆同比增长接近1倍，两品牌仍在上行周期内。2） 折扣：折扣较少，维持在较好水平。 ⚫ 尽管5-7月国内整体消费面临压力，但公司维持2023全年指引不变：即安踏和FILA全年流水双位增长，同时利润增长好于流水表现。展望未来，我们认为，安踏品牌在新总裁徐阳带领下能否实现品牌焕新为重要看点之一，已实施的新举措包括：1）签约欧文推动篮球鞋销售；2）商品团队调整，预计在23Q4和24Q1见效；3）注重对品牌的建设和打造，以冠军系列为例，会加强IP的固定化和延续。考虑到终端零售折扣的改善+控费增效，我们看好公司全年向上的利润弹性，同时看好集团中长期的成长韧性。 ⚫ 根据最新经营数据，我们调整盈利预测，预测公司2023-2025年归母净利润分别为95.0、116.1、134.7亿元（原为96.5、117.6、139.6亿元），参考可比公司，给予2023年25倍PE，对应目标价为90.87港元（1人民币=1.085港元），维持“买入”评级。 风险提示：经济恢复不及预期，行业竞争加剧、海外经济波动对Amer业务影响等。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 49,328 53,651 62,615 71,915 81,578 同比增长(%) 38.9% 8.8% 16.7% 14.9% 13.4% 营业利润(百万元) 10,989 11,230 13,747 16,440 18,903 同比增长(%) 20.1% 2.2% 22.4% 19.6% 15.0% 归属母公司净利润(百万元) 7,720 7,590 9,502 11,606 13,470 同比增长(%) 49.6% -1.7% 25.2% 22.1% 16.1% 每股收益（元） 2.73 2.68 3.35 4.10 4.76 毛利率(%) 61.6% 60.2% 61.8% 62.8% 63.1% 净利率(%) 15.7% 14.1% 15.2% 16.1% 16.5% 净资产收益率(%) 24.4% 20.1% 21.3% 22.3% 23.3% 市盈率（倍） 28.1 28.5 22.8 18.7 16.1 市净率（倍） 6.8 5.7 4.9 4.2 3.8 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年07月19日） 82.95港元 目标价格 90.87港元 52周最高价/最低价 124.3/67.31港元 总股本/流通H股（万股） 283,262/283,262 H股市值（百万港币） 234,966 国家/地区 中国 行业 纺织服装 报告发布日期 2023年07月20日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 2.41 -5.63 -15.92 -8.09 相对表现 1.93 -0.81 -8.97 0.18 恒生指数 0.48 -4.82 -6.95 -8.27 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 朱炎 021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006 香港证监会牌照：BSW044 杨妍 yangyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523030001 2022年盈利略超预期，23年库存正重回健康水平 2023-03-23 FILA库销比环比改善，看好2023年终端销售复苏 2023-01-15 运营数据符合预期，户外品牌表现亮眼 2022-10-19 Q2流水基本符合预期，公司维持全年指引不变 买入（维持） 安踏体育动态跟踪 —— Q2流水基本符合预期，公司维持全年指引不变 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 根据最新经营数据，我们调整盈利预测（主要调整了收入、毛利率、管理费用率），预测公司2023-2025年归母净利润分别为95.0、116.1、134.7亿元（原为96.5、117.6、139.6亿元），参考可比公司，给予2023年25倍PE，对应目标价为90.87港元（1人民币=1.085港元），维持“买入”评级。 表1：行业可比公司估值（截至2023年7月19日） 公司名称 公司代码 EPS PE 价格 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 李宁 2331.HK 37.05 1.54 1.85 2.24 2.66 24 20 17 14 彪马 PUMA SE 58.80 2.36 2.45 3.27 3.94 25 24 18 15 耐克 NIKE US EQUITY 109.88 3.23 3.76 4.40 5.10 34 29 25 22 阿迪达斯 ADS GR EQUITY 171.62 1.25 -1.76 4.06 7.28 137 -98 42 24 露露柠檬 LULU US EQUITY 390.51 10.07 11.90 13.66 15.77 39 33 29 25 牧高笛 603908.SH 43.83 2.11 2.51 3.34 3.97 21 17 13 11 ON Running ONON US Equity 35.00 0.28 0.50 0.65 0.85 125 70 54 41 调整后平均 25 26 20 数据来源：wind，Bloomberg，东方证券研究所，注：牧高笛股价和EPS为人民币，来源wind，李宁股价和EPS已换算至人民币，来源wind；耐克、露露柠檬、ON Running是美元，彪马、阿迪达斯是欧元，来源Bloomberg 风险提示：经济恢复不及预期，行业竞争加剧、海外经济波动对Amer业务影响等。 安踏体育动态跟踪 —— Q2流水基本符合预期，公司维持全年指引不变 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 现金及等价物 24,577 27,683 21,492 29,637 31,777 营业收入 49,328 53,651 62,615 71,915 81,578 应收账款 3,296 2,978 6,919 3,088 8,174 营业成本 -18,924 -21,333 -23,910 -26,781 -30,099 其他应收款 3,618 2,822 4,694 4,220 5,679 毛利 30,404 32,318 38,705 45,134 51,479 预付账款 0 0 0 0 0 其他收净额 1,266 2,128 2,074 2,353 2,643 存货 7,644 8,490 9,593 10,662 12,102 销售费用 -17,753 -19,629 -22,909 -26,311 -29,846 其他 767 624 6 6 6 管理费用 -2,928 -3,587 -4,124 -4,736 -5,373 流动资产合计 39,902 42,597 42,703 47,613 57,736 财务费用 332 97 -244 -262 -394 合资公司投资 9,027 9,343 9,615 10,110 10,840 来自Amer损益 -81 28 272 495 730 固定资产 2,853 3,716 3,738 4,201 4,692 除税前溢利 11,240 11,355 13,775 16,673 19,240 在建工程 926 1,058 1,058 1,058 1,058 所得税 -3,021 -3,110 -3,773 -4,567 -5,270 预付账款 43.0 544.0 544.0 544.0 544.0 净利润(含少数股东权益) 8,219 8,245 10,002 12,106 13,970 无形资产 1,531 1,480 1,436 1,399 1,369 净利润 7,720 7,590 9,502 11,606 13,470 递延所得税资产 1,053 1,378 1,378 1,378 1,378 少数股东权益 499 655 500 500 500 其他 7,334 9,080 6,263 10,859 13,921 其他综合收益 58 692 0 0 0 非流动资产合计 22,766 26,599 24,032 29,549 33,802 综合收益总额(含少数股东权益) 8,277 8,937 10,002 12,106 13,970 资产总计 62,668 69,196 66,734 77,162 91,539 综合收益总额 7,778 8,282 9,502 11,606 13,470 短期借款 1,748 12,198 1 0 0 少数股东权益 499 655 500 500 500 应付账款 3,146 2,750 5,270 3,724 5,963 其他 11,049 11,259 13,351 14,961 19,699 每股收益（元） 2.73 2.68 3.35 4.10 4.76 流动负债合计 15,943 26,207 18,622 18,685 25,662 长期借款 11,425 492 604 716 716 主要财务比率 递延税项负债 3,637 4,657 2,999 5,659 7,431 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 非流动负债合计 15,062 5,149 3,603 6,375 8,147 成