上半年集团流水增长双位数，折扣库存健康可控

优于大市1投资评级：优于大市（维持） dingshijie@guosen.com.cn执证编码：S0980520040004liujiaqi@guosen.com.cn执证编码：S0980523070003 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2②线下渠道调整：推进"灯塔店计划"，向加盟商输出成功经验，2025年计划调整数百家门店（持续至2026-2027年）；③新零售业态：安踏冠军近100家门店（年内新增17家），SV作品集超60家店，超级安踏约70家店（年内新增20家）。2、FILA第二季度流水增长中单位数，季末库销比为5个月，线上折扣同比略升，高尔夫/网球品类增长亮眼1）分产品流水：二季度FILA大货增长高单位数，FILA儿童、FILA FUSION增长中单位数。2）分渠道流水：二季度线上增长低双位数。3）库销比：季末库销比为5个月。4）零售折扣：线下74折；线上折扣同比有1-2个点的加深。5）分品类：高尔夫/网球品类增长亮眼。3、其他品牌第二季度流水增长50-55%，尤其可隆增速较高超70%1）分品牌流水：二季度可隆增长超70%，迪桑特增长超40%，MAIA、狼爪增长超30%；2）狼爪品牌情况：6月1日并表，上半年仅影响1个月（6月为户外淡季），下半年影响6个月；全年营收预计与去年类似（约3亿欧元），过去数年持续亏损，具体财务影响待半年报披露。图1：公司分品牌季度流水增速资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理投资建议：看好集团多品牌全球化运营下，持续好于行业的成长潜力在2025年二季度消费市场整体承压环境下，安踏集团整体仍保持双位数的流水增长，其中FILA、其他品牌（迪桑特、可隆等）上半年增速均好于管理层全年指引；安踏品牌二季度增速略低，主要受渠道调整影响，预计下半年影响收窄、主品牌增长有望逐季改善。中长期，安踏集团凭借在中国市场多层级的品牌矩阵和全球市场多品牌的布局，有望持续增强在全球运动市场的竞争力。我们维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为134.8/154.6/170.0亿元，可比口径的利润增长分别为13.0%/14.7%/10.0%（2024年剔除Amer上市和配售权益摊薄所得的可比口径利润为119.3亿元）。我们维持113-118港元合理估值区间，对应2025PE22-23X，维持“优于大市”评级。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容风险提示改革不及预期；品牌形象受损；市场的系统性风险。相关研究报告：《安踏体育（02020.HK）-第一季度集团流水增长双位数，收购德国户外品牌狼爪》——2025-04-11《安踏体育（02020.HK）-2024年核心利润增长16.5%，多品牌引领增长》——2025-03-20《安踏体育（02020.HK）-第四季度流水增长提速，FILA增长表现好于预期》——2025-01-09《安踏体育（02020.HK）-第三季度流水稳健增长，库存与折扣水平健康》——2024-10-11《安踏体育（02020.HK）-上半年收入增长14%，发布回购计划提升股东回报》——2024-08-29 免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级投资评级标准报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 类别级别说明股票投资评级优于大市股价表现优于市场代表性指数10%以上中性股价表现介于市场代表性指数±10%之间弱于大市股价表现弱于市场代表性指数10%以上无评级股价与市场代表性指数相比无明确观点行业投资评级优于大市行业指数表现优于市场代表性指数10%以上中性行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间弱于大市行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上 国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032