小金属：锑：内盘充分筑底，出口修复锑价或迎突破

请仔细阅读本报告末页声明行业走势作者分析师执业证书编号：S0680524090002邮箱：zhanghang@gszq.com研究助理执业证书编号：S0680124070005邮箱：hechengyang@gszq.com相关研究1、《小金属：总量控制指标同比下滑，原料偏紧驱动钨价上移》2025-04-242、《小金属：钨：中国优势战略小金属，供需共振行业景气延续》2025-04-043、《小金属：锑：还有多少上行空间？》2025-03-08 增持（维持）张航何承洋2024-112025-03小金属沪深300 P.2内容目录锑价复盘：内外需负反馈导致内盘锑价阶段性走弱............................................................................................3出口政策边际松动，内盘锑价或向上突破..........................................................................................................4投资建议...........................................................................................................................................................7风险提示...........................................................................................................................................................7图表目录图表1：内外盘锑价.........................................................................................................................................3图表2：阻燃母粒价格.....................................................................................................................................4图表3：2025年1-5月十溴二苯乙烷-阻燃剂出口量抬升..................................................................................4图表4：2025年5月四溴双酚A-阻燃剂出口量突涨.........................................................................................4图表5：2025年1-5月六溴环十二烷-阻燃剂出口量抬升..................................................................................4图表6：“抢装潮”下光伏产业链各环节产量变化...........................................................................................5图表7：光伏玻璃价格（元/平方米）...............................................................................................................5图表8：光伏玻璃库存天数（天）....................................................................................................................5图表9：锑精矿进口量.....................................................................................................................................6图表10：锑精矿进口单价................................................................................................................................6图表11：国内锑锭产量（吨）.........................................................................................................................6图表12：国内焦锑酸钠产量（吨）..................................................................................................................6图表13：氧化锑出口量...................................................................................................................................7图表14：2025年1-5月氧化锑出口结构..........................................................................................................7 请仔细阅读本报告末页声明 请仔细阅读本报告末页声明锑价复盘：内外需负反馈导致内盘锑价阶段性走弱价格：据亚金数据，截至7月11日，锑精矿价格15.15万元/金属吨（（含税，50%min），较4月高点下跌31%；锑锭价格17.85万元/吨（（含税，99.65%min），较4月高点下跌28%。外盘锑锭价格51万元/吨（含税，99.65%min，巴尔的摩），较4月初上涨9%，内外盘价差走阔至33万元/吨（含税）。当前锑价处于出口管制扰动的第三阶段，内外需负反馈导致内盘锑价阶段性走弱。出口管制的经济实质在于分隔内外市场，对内增加供应、形成累库，对外减量供应、推高临时备货需求，致使商品价格人为偏离“一价定律”理想情况。出口管制政策的变化对内外盘价格影响存在三个阶段，在管制金属如锗、镓、锑过去两年的走势中已得到充分验证。具体至锑价：➢内跌外涨、内外盘价差走阔（2024.08-2025.02）。2024年8月15日中国商务部及海关总署联合发布中国对锑产品出口实施管制条例，于9月15日生应。条例规定未经许可，不得出口锑矿、金属锑及制品、锑化合物和冶炼技术等锑相关物项。在该阶段，内盘因出口管制，出口量出现骤降，叠加国内光伏需求失速，供强需弱下内盘下跌。外盘方面，中国出口管制引发海外买方恐慌性采购、现货持续紧张，外盘大幅上扬。➢内外同涨、内外盘价差收窄（2025.02-2025.04）。这一阶段主要驱动因素有三。（1）实物量的流动，即“一价定律”。无论是正规渠道（出口自2024年11月起有限恢复）还是走私，都推升了锑品实物量的流动，缓和内外盘供需矛盾，导致内外盘价差收敛。（2）外盘原料挺价，2023年中国占全球锑矿产量49%，全球冶炼产量70%，是全球主要锑矿进口国。随着内外盘价差走阔，外盘锑矿供应商挺价意愿趋强，进口矿价抬升，对内盘价格形成成本支撑。（3）2025年2月政策端批量释出“531”新政和（“430”新政，抢装需求向上传导推高光伏玻璃-焦锑酸钠澄清剂需求。➢内跌外涨、内外盘价差走阔（2025.04-2025.07）。内盘锑价自4月达到阶段性高点后呈现单边下行趋势，主因（1）430、531光伏玻璃抢装完成，下游对于焦锑酸钠采购减弱；（2）阻燃剂需求价格高位负反馈，减少提货；（3）5月重点打击战略金属走私，实物流通量大幅收窄，（“一价定律”应应趋弱，内外盘价差再次极端走阔。资料来源：ifind，亚洲金属网，彭博，国盛证券研究所外盘-内盘（万元/吨，含税，右轴）锑锭99.65%min中国出厂万元/吨锑锭99.65%min巴尔的摩仓库万元/吨含税 05101520253035 P.3 请仔细阅读本报告末页声明出口政策边际松动，内盘锑价或向上突破经过近3个月需求压力测试，近30日锑价呈现企稳走势，我们认为锑价已充分筑底。（1）阻燃剂：阻燃母粒1-4月随锑价上行，上涨90%，但5-7月仅下跌11%。价格层面反映下游顺价相对顺畅；部分海外阻燃母粒需求方转向直接向国内采购，包含十溴二苯乙烷及四溴双酚A阻燃剂的出口物项均有较大幅度增长。此外，目前下游已经处于一单一议、刚需采购状态，锑品最大的需求来源难有进一步负反馈。图表3：2025年1-5月十溴二苯乙烷-阻燃剂出口量抬升资料来源：Wind，国盛证券研究所；海关代码：29039990其他芳烃卤化衍生物图表4：2025年5月四溴双酚A-阻燃剂出口量突涨图表5：2025年1-5月六溴环十二烷-阻燃剂出口量抬升资料来源：Wind，国盛证券研究所；海关代码：29081990其他仅含卤资料来源：Wind，国盛证券研究所；海关代码：29038900其他环烷烃、环烯烃或萜烯烃的卤化衍生物（2）光伏玻璃：（“430”与“531”新政为上半年光伏产业链最核心的驱动因素，但其对产业链各环节的影响存在差异。纵向来看，国内光伏装机量确受“抢装潮”影响，表观装机量有大幅度提升，据SMM，1-5月装机量198GW，同比+150%，但由于部分装机量为已申报、未装机并网口径，因此对上游实际采购远低于表观装机量。据SMM测算，25M1-5实际装机估计仅147GW，即有50GW已申报、未装机项目推迟至下半年采购、装机，环比24M8-12基本持平，与上游组件、硅片、电池等产量增速水平匹配。SMM预测2025年全年国内装机量约293GW，同比+6%。24/0924/1024/1124/1225/0125/0225/0325/0425/0525/06阻燃母粒-平均价（万元/吨）0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.0十溴二苯乙烷-阻燃剂出口量（万吨）-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%24/0124/0324/0524/0724/0924/1125/0125/0325/05四溴双酚A-阻燃剂出口量：当月值（吨）当月yoy0.00.10.10.20.20.30.30.40.40.5六溴环十二烷-阻燃剂出口量（万吨） -6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%累计yoy23/11-60%-40%-20%0%20%40%60%80%累计yoy P.4资料来源：SMM，国盛证券研究所素取代基酚及酚醇衍生物及盐02004006008001,0001,2001,4001,6001,80023/0123/0323/0523/0723/09 请仔细阅读本报告末页声明具体至光伏玻璃-焦锑酸钠需求，今年3-5月受益于“抢装潮”，光伏玻璃环比略有提振，但由于库存高位及产业竞争格局恶化，光伏玻璃价格呈现震荡下行趋势，成本压力下对焦锑酸钠采购大幅下降，25H1玻