高端领航，全球纵横

投资逻辑 海尔智家：高端化战略引领者与全球化运营标杆。公司前瞻布局"高端化+全球化"战略，20余年持续深耕已确立全球家电龙头地位。高端化：1）产品+品牌+渠道构筑坚实壁垒。卡萨帝擅长挖掘高端用户消费痛点，引领高端家电产品创新，品牌上注重高端社群营销，打造七星级服务提高用户粘性，渠道上兼具广度与深度，连续八年稳居高端家电市场份额第一，24Q4卡萨帝收入同比+30%以上。2）套系化+场景化打开增长空间。21年起卡萨帝连续4年推出家电套系产品，加强与场景品牌三翼鸟的融合，24年套系销量同比+64.6%，套系销售已占到三翼鸟销售的35%。长期看，卡萨帝有望通过品牌与平台的资源整合，形成从产品销售→套系销售→场景化生活的销售升级，通过价值创新提高客单价及转化率。 全球化：1）全球高效协同，出海进程领先。海尔产品矩阵完备、产能本土化程度高，品牌运营能力突出，海外发展进程领先。北美份额反超惠而浦后优势持续扩大；东欧快速扩张、西欧稳健增长，有望通过品牌升级+供应链优化推动盈利改善；东南亚/南亚在产业链布局加强+渠道双线突破下24年营收同比+14.8%/+21.05%，中东非埃及产业园进入爬坡阶段，本土化生产+区域辐射能力增强，24年营收同比+38.25%。2）布局加速兑现，潜在空间广阔。成熟市场方面，海尔全球产业链优势凸显，制造研发等环节领先，品牌升级配合产品创新，增速持续快于行业，近五年北美、西欧大家电销额CAGR分别为4.9%、4.6%，海尔分别为6.6%、16.1%。新兴市场方面，家电需求规模扩容空间大，海尔渠道拓展、产能建设等前期投入持续兑现，有望充分承接渗透率及人口红利，长期空间广阔。 盈利预测、估值和评级 我们预计25-27年公司归母净利润210亿/233亿/258亿元，同比+12.2%/+10.8%/+10.5%。海尔智家是高端化战略引领者与全球化运营标杆，国内有望凭借卡萨帝带动出货结构优化，套系化+场景化打开长期空间，海外在渠道+产业链布局深化下份额有望进一步增长，我们给予公司2026年13x的目标PE估值，对应目标价为32.28元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 汇率波动；海外需求波动；原材料价格波动；关税及贸易政策变化。 内容目录 1、海尔智家：高端化战略引领者+全球本土化运营标杆企业............................................51.1、深耕家电的全球白电龙头.................................................................51.2全球化品牌战略效果显著，海内外七大品牌集群覆盖各圈层消费者..............................62、高端化：卡萨帝引领，高端市场具备长期增长空间.................................................72.1行业端：高端化为破局关键，需求长期具备扩容空间..........................................72.2卡萨帝：产品+品牌+渠道构筑壁垒，套系化+生态化打开长期增长空间...........................93、全球化：本土运营能力强劲，区域深耕促进稳定增长..............................................133.1北美...................................................................................143.2欧洲...................................................................................163.3澳新、日本.............................................................................203.4新兴市场...............................................................................224、盈利预测与估值..............................................................................265、风险提示....................................................................................27 图表目录 图表1：海尔2011年起通过持续的海外并购及资源整合拓展全球化事业................................5图表2：海尔国内外营收情况及同比（单位：亿元）.................................................5图表3：2014年以来海尔海外业务规模占比稳步提升.................................................5图表4：海尔OBM本土化运营经验丰富，市场持续拓展...............................................6图表5：海尔品牌矩阵丰富，高端品牌布局充分.....................................................7图表6：国补以来家电需求回温...................................................................7图表7：24全年国内线下高端家电份额提升.........................................................8图表8：25年5月高端家电线上、线下占比保持提升.................................................8图表9：2024年高端家电市场规模预计在700亿元以上...............................................8图表10：我国中高收入及以上群体规模保持提升....................................................9图表11：我国高端家电市场规模敏感性测算........................................................9图表12：卡萨帝高端市场份额遥遥领先...........................................................10图表13：外资品牌洗衣机份额2016年起出现明显下滑..............................................10图表14：上轮政策刺激后冰洗已经进入存量市场...................................................10图表15：2013-2021卡萨帝国内规模CAGR达31%（单位：亿元）.....................................10图表16：卡萨帝通过技术创新解决现有家电产品的使用痛点.........................................10图表17：卡萨帝AI之眼五大品类功能创新........................................................11图表18：卡萨帝提供更高的服务标准.............................................................11 图表19：卡萨帝定期开展思享荟活动打造高端品牌形象.............................................12图表20：卡萨帝线下体验馆保持高品牌格调.......................................................12图表21：目前卡萨帝、Colmo、西门子门店数量....................................................12图表22：海尔持续挖掘下沉渠道潜力.............................................................12图表23：三翼鸟平台推出以来，卡萨帝场景化、套系化销售快速增长.................................12图表24：卡萨帝连续四年推出套系化新品.........................................................13图表25：三翼鸟提供的一站式解决方案带动套系化销售.............................................13图表26：15年以来海尔全球份额持续提升.........................................................13图表27：海尔在全球布局完善...................................................................14图表28：北美24年主要家电品类规模及近五年CAGR................................................14图表29：24年北美核心大家电品类品牌份额表现...................................................15图表30：21年后海尔北美地区份额超过惠而浦.....................................................15图表31：GEA产品研发生产充分利用海尔全球平台资源..............................................16图表32：海尔收购GEA后北美在建工程规模大幅提升（亿元）.......................................16图表33：GEA与惠而浦产品价格带对比（美元）....................................................16图表34：GEA SKU型号更丰富....................................................................16图表35：欧洲格局相对分散.....................................................................17图表36：西欧约占欧洲大家电需求的80%..........................................................17图表37：东欧近五年大家电整体销额增速6.5%，空调规模快速提升...................................17图表38：我国品牌在东欧市场已经有一定基础，海尔+海信在冰洗厨市场合计份额已在20%左右...........18图表39：西欧24年各家电品类的市场规模及增长空间..............................................18图表40：西欧格局相对固化，倍科、博西长期占据较高份额.........................................19图表41