2025年6月通胀数据点评：核心CPI持续回升，“反内卷”提振再通胀预期

证券研究报告固收点评 -2-目录1、核心CPI同比持续回升，内需修复仍在持续...............................................................................................................32、结构性与季节性因素影响PPI增速回落.......................................................................................................................53、通胀持续低迷，“反内卷”或将加速推进...................................................................................................................6图表目录图1：6月，CPI同比增长0.1%..........................................................................................................................................4图2：6月，CPI同比增长主要受消费品价格拉动............................................................................................................4图3：6月，核心CPI当月同比增速延续上行...................................................................................................................4图4：6月，大部分消费品价格增速较上月提升...............................................................................................................4图5：2024年9月以来，消费者信心逐步修复.................................................................................................................4图6：6月份，PPI同比回落3.6%.......................................................................................................................................5图7：6月多数行业PPI环比增速下滑...............................................................................................................................5 敬请参阅最后一页免责声明证券研究报告 -3-证券研究报告6月份在多重因素推动下，CPI延续修复，特别是核心CPI增速持续回升，显示内需仍在稳步修复中。不过也应看到，部分政策支持品类的价格已经开始出现回落。这预示着消费动能有放缓迹象。对PPI而言，受结构性和季节性因素影响，PPI增速不及预期，延续回落态势。这将拖累未来工业企业利润，不利于CPI的持续修复。不过7月1召开的中央财经委员会第六次会议明确要求，依法治理企业低价无序竞争，推动落后产能有序退出。“反内卷”在未来一段时间内或将成为重点工作加速推进，成为推动再通胀的重要手段。1、核心CPI同比持续回升，内需修复仍在持续6月份，CPI同比回升0.1%，增速由跌转涨，较上月提升0.2个百分点，略好于市场预期。环比下滑0.1%，降幅较上月收窄0.1个百分点，略好于季节性。消费品价格回升是CPI由降转涨的主要动力。服务CPI同比增长0.5%，增速与上月持平。消费品CPI同比下滑0.2%，降幅较上月收窄0.3个百分点。具体看，食品价格同比下降0.3%，降幅比上月收窄0.1个百分点。其中，牛肉价格结束28个月同比下滑，转为上涨2.7%；猪肉价格下降8.5%，为连续上涨后首次转降。能源价格降幅较上月收窄1个百分点，主要受油价上涨影响。交通工具燃料价格同比下滑10.8%，降幅较上月收窄2.1个百分点。水电燃料价格上涨0.4%，增速较上月提升0.1个百分点。剔除食品以及能源价格的核心CPI增速持续修复。6月份，核心CPI同比上涨0.7%，涨幅比上月扩大0.1个百分点，2月份以来呈持续上涨态势。环比增速与上月持平，增速略好于季节性。6月份，衣着、教育文化和娱乐、医疗保健、其他用品和服务价格同比上涨1.6%、1%、0.4%和8.1%，增速较上月提升0.1、0.1、0.1和0.8个百分点。内生性消费修复似乎仍在持续。此外，受“以旧换新”政策支持，家用电器、汽车价格继续修复。6月家用电器价格同比上涨1%，增速为近年以来首度转正。交通工具价格同比下滑2.8%，降幅较上月收窄0.6个百分点。不过通信工具价格同比下滑0.3%，年初以来首度转负。整体看6月份CPI仍在稳步恢复中。其受多方面因素推动：一是6月份，中东局势较为动荡，导致原油价格大幅回升，进而传导至国内；二是2024年9月份以来，我国宏观经济持续修复，居民消费信心逐步转好，驱动消费持续修复；三是“以旧换新”政策的支持下，相关品类消费品需求持续提振，带动价格提升。特别是核心CPI同比持续修复，表明内需修复仍在持续。不过，我们也应看到，部分政策支撑的消费品价格已经有回落的迹象，未来需求走势仍有待进一步观察。 敬请参阅最后一页免责声明资料来源：Wind，诚通证券研究所图3：6月，核心CPI当月同比增速延续上行资料来源：Wind，诚通证券研究所 资料来源：Wind，诚通证券研究所图4：6月，大部分消费品价格增速较上月提升资料来源：Wind，诚通证券研究所图5：2024年9月以来，消费者信心逐步修复 -5-资料来源：Wind，诚通证券研究所2、结构性与季节性因素影响PPI增速回落6月份，PPI同比回落3.6%，降幅超市场预期的3.2%，较上月回落0.3个百分点。环比看，降幅为0.4%，与上月持平。其中，采掘工业价格下降13.2%，加工工业价格下降3.2%，原材料工业价格下降5.5%，降幅分别扩大1.3、0.4和0.1个百分点。图6：6月份，PPI同比回落3.6%资料来源：Wind，诚通证券研究所图7：6月多数行业PPI环比增速下滑 证券研究报告 -6-资料来源：Wind，诚通证券研究所具体分行业价格看，环比跌幅较大的为煤炭开采和洗选业、黑色金属采选、黑色金属冶炼及压延加工价格，跌幅分别为3.4%、2%和1.8%。涨幅靠前的则为石油和天然气开采、有色金属采选业价格，涨幅分别为2.6%和1.3%。煤炭价格回落主要由于夏季到来，西北地区太阳能、风力发电及西南地区水力发电增多，对火电的替代作用增强，电煤需求减少，加之煤炭生产保持稳定，电厂、港口存煤充足。黑色金属价格回落主要由于夏季高温雨水天气增多，影响部分房地产、基建项目施工进度，叠加钢材、水泥等供给相对充足。原油价格大幅上涨则主要受伊以冲突不断升级影响。不过我们也应看到，2024年9月以来，我国宏观经济整体平稳向好，PPI同比降速也有短暂的收窄。但2025年2月份以来，PPI同比增速持续回落在需求侧相对平稳的背景下，供给侧结构性的因素可能是PPI持续回落的更深层的原因。3、通胀持续低迷，“反内卷”或将加速推进自2024年7月份的中央政治局会议首提防止“内卷式”竞争以来，“反内卷”在众多重要场合被提及。如2024年底的中央经济工作会议再次提出综合整治“内卷式”竞争，再到综合整治“内卷式”竞争被写入今年的政府工作报告。在当下CPI和PPI持续低迷的背景下，“反内卷”的紧迫性以及现实意义更加强烈。“反内卷”或将成为推动再通胀的重要手段。7月1日召开的中央财经委员会第六次会议明确要求，要依法治理企业低价无序竞争，推动落后产能有序退出。这是国家层面开启反内卷政策的明确信号，可能意味着“反内卷”在未来一段时间内将成为重点工作加速推进。 证券研究报告 -7-证券研究报告其后，7月3日工业和信息化部主持召开的第十五次制造业企业座谈会明确，依法依规、综合治理光伏行业低价无序竞争；国家市场监督管理总局曝光了6起内卷典型案例；钢铁、水泥、电池、塑料加工等多个行业协会也陆续发起了反内卷号召。特别是硅料龙头拟联合成立收购主体，以上游控产调节产业链总供给，加速出清过剩产能。从种种迹象看来，反内卷工作正在迅速落地中。在“反内卷”的预期下，许多商品价格如多晶硅、碳酸锂、螺纹钢、玻璃等均出现不同程度的上涨。“反内卷”本质是供需再平衡的系统工程：短期通过供给收缩支撑工业品价格，中期仍需依赖扩内需政策（消费提振、收入分配改革）打破通缩预期。当前政策仍在发酵阶段，未来1-2个季度需观察行业减产执行力与地产需求企稳等信号。若政策协同兑现，2025年末至2026年初或迎来PPI同比转正的关键拐点。 敬请参阅最后一页免责声明特别声明根据《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》规定，诚通证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您为非专业投资者及风险承受能力低于C3的普通投资者，请勿阅读、收藏、接收或使用本研报中的任何信息。若因适当性不匹配，给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，认真审慎、专业严谨、独立客观的出具本报告并对报告内容和观点负责。分析师的薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。投资评级说明诚通证券行业评级体系：推荐、中性、回避推荐：中性：回避：市场基准指数为沪深300指数。诚通证券公司评级体系：强烈推荐、推荐、中性、回避强烈推荐：未来6－12个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数涨幅在20%以上。该评级由分析师给出。推荐：中性：回避：市场基准指数为沪深300指数。分析、估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 -8-证券研究报告未来6－12个月，预计该行业指数表现强于同期市场基准指数。未来6－12个月，预计该行业指数表现基本与同期市场基准指数持平。未来6－12个月，预计该行业指数表现弱于同期市场基准指数。未来6－12个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数涨幅介于5%－20%。该评级由分析师给出。未来6－12个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数变动幅度介于-5%－5%。该评级由分析师给出。未来6－12个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数跌幅在5%以上。该评级由分析师给出。 敬请参阅最后一页免责声明免责声明诚通证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批复，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由诚通证券股份有限公司（以下简称诚通证券）供其机构或个人客户（以下简称客户）使用，诚通证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给诚通证券客户的，属于机密材料，只有诚通证券客户才能参考或使用，如接收人并非诚通证券客户，请及时退回并删除。本报告所载的全部内容只供客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议