关税冲击与财政刺激，如何影响美股方向.

1、会议信息 时间：7月9日参会人：中信分析师 2、问答回顾 本次讨论集中于2025年下半年全球市场面临的重大变量，特别是美国的财政与贸易政策对其国内外资产风险偏好与资金流动的影响。分析了特朗普政府的“大儿美法案”对美国经济及美股的预期效应，以及其关税政策可能引发的市场反应和非美资产风险偏好的提升。探讨了美国财政刺激与贸易政策对全球市场的潜在影响，包括对美股、美债及非美资产表现的评估。同时，讨论了美元走势、黄金表现以及非美资产的潜在投资机会，如欧洲和香港市场，以及美国市场内部行业和公司的表现。整体上，对话深入剖析了当前财政与贸易政策环境下全球市场面临的挑战与机遇。 3、问答回顾 问：这次特朗普大力推动的大儿美法案，它的主要内容有哪些？ 答：大儿美法案主要内容包括在未来十年新增约10万亿美元基础财政赤字和0.7万亿美元利息支出。在细节方面，减税措施主要体现在永久化之前减税法案中的个人所得税、遗产税抵免、儿童税收抵免等，并将企业所得税从35%降至21%，并永久化这一税率。同时，针对研发费用、净利息、额外折旧和合格营业收入有四大避免永久化，以及对特定区域的税收优惠计划永久化。此外，还取消了一些特殊条款，如小费税、加班税等，并调整了税收抵免额度上限。 问：戴尔美这个法案将会如何影响美国经济以及美股的表现呢？ 答：对经济的影响是一个动态过程，除了财政政策外，美国今年在关税方面也采取了多项行动，且存在变数。若简单评估财政政策，可能不足以全面反映其影响。参考17年到18年的经验，减税法案落地初期对美国经济预期、财政预期及美股形成较大提振。但在18年四季度，财政刺激效果开始减弱，同时关税带来的通胀升温导致经济结构呈现滞胀特征，美股因此转入调整。若今年美国经济增速在1.5%以下，明年在财政刺激提升下，增速有望达到2%以上，但具体数字还需结合下半年的关税政策和其他宏观经济因素来确定。总体而言，只要法案对经济有明显积极提振，并与其他因素配合，将对美股表现产生正向影响。 问：特朗普政府不断推迟关税执行日期，是否意味着他们无法在短期内解决关税问题？ 答：这确实可能表明特朗普政府意识到短期内无法完全解决关税问题，但其具体意图和目标还不明朗。 问：特朗普对部分国家加征高额关税（如25%、30%甚至40%），是他的最终目标还是威胁手段？ 答：我们并不清楚特朗普是否真的想要对这些国家加征如此高的关税，这可能是他的威胁手段，也可能是其实际想要的结果。 问：如果特朗普只是想要较低的基础关税（例如10%），那么他有可能实现这一目标吗？ 答：如果特朗普的目标仅仅是较低的基础关税，并且只采取一次性的措施，那么他今年内或许就能实现这一目标。 问：如果特朗普追求的是平均30%甚至更高的关税，那么会如何操作？ 答：如果特朗普追求的是更高水平的关税，他可能会采取分步走策略，逐步增加关税，利用关税影响消除后再进一步加税。 问：增加关税以提升财政收入的效果如何？特朗普是否仅是希望通过关税增加压力，还是有其他目的或手段？ 答：增加关税作为提升财政收入的手段效果并不理想，其带来的财政收入规模有限，对美国整体财政压力的影响微乎其微。特朗普可能不仅想加征关税，也可能通过其他方式换取妥协，例 如之前与哥伦比亚的谈判案例所示。 问：如果关税谈判结束，市场会如何反应？ 答：在过去一段时间内，市场对于特朗普提及关税的态度并不敏感，即使有新的关税威胁出现，如药品关税翻倍，铜价也只是短暂冲高回落，并未表现出强烈反应。这可能是由于特朗普对美联储的政策预期、市场风险偏好变化及对特朗普政策风格的预期调整所致。 问：市场对于特朗普反复谈论关税的态度是否敏感？ 答：目前市场对特朗普谈论关税的变化并不十分敏感，这可能是因为特朗普对美联储降息的期望、当前经济形势以及他之前释放强烈信号的影响，使得市场对新的关税变化反应有限。 问：在4月7号到4月9号期间，如果美股下跌五个点，这是否是一个可以重新allin的机会？ 答：是的，如果7月9号晚上美股下跌五个点，这可以视为一个调整幅度有限的机会，是一个可能的上车时机。 问：市场对于特朗普政策的反应为何如此平淡？ 答：主要有三个原因：一是市场默认特朗普不希望美国有高通胀，以免影响到江西；二是法律新政中他已经传递出对市场影响较大的政策信息，相关冲击已在百日新政内发生；三是第一次黑天鹅事件后，第二次类似事件对市场的冲击程度有限，且投资者有了学习效应，等待买点出现。 问：特朗普关税政策动向有哪些方向可供投资者日常观察？ 答：投资者应关注行业关税，尤其是232条款和301调查。例如，特朗普提到要对铜进口加征50%关税，虽然美国对外依赖度很高，但此举可能旨在影响全球铜供给，约束美国产业升级，而非真正削弱美国本土竞争力，因为短期内美国难以通过提高国内铜矿产量来满足自给自足需求。 问：美国对铜加征关税是否可持续？ 答：美国对铜加征关税可能是一个短期策略，目的是通过抢进口导致全球铜短缺，从而影响其他国家在相关领域的生产约束。但随着美国内部消耗的铜资源接近饱和，这种关税可能不会持续，历史上美国在通胀升温时会取消或豁免对非美的关税。 问：对于美国后续是否会对中国等非美国家采取更多芯片或其他方面的关税措施，您怎么看？ 答：美国可能会根据232和301调查采取更多行动，这些动作会对行业层面和个股表现产生影响，但目前整体关税水平不会比当前水平提高太多。 问：您关于强美股加弱美元提振非美资产风险偏好的观点是否有所改变？ 答：这个观点在今年下半年至明年仍保持不变。依据在于金融危机后，美联储通过量化宽松(QA)推动了美国资产型通胀，使得资产价格中枢上移，而目前美股总市值占美国经济比重远高于纳萨克泡沫破灭时期，这表明非美资产的风险偏好有望得到提振。 问：在去年年底，美股总市值占全球权益资产总市值的比例是多少？ 答：在去年年底，美股的总市值占到全球权益资产总市值的比重是60%。 问：如果一个资产集中度过高，即使基本面扎实、估值合理，理论上是否存在风险？ 答：是的，即使基本面扎实且估值不高，如果集中度过高，理论上也会存在风险。 问：今年有哪些例子表明美国影响力下降？美国关闭国际开发署的目的何在？ 答：今年的一个例子是美国关闭了国际开发署，这在过去60年主要用于宣传美国的价值观和意识形态。目的之一可能是让美元与美股脱钩。 问：从18年到24年这七年期间，美元的表现如何影响全球其他权益资产？ 答：在这段时间内，美元持续走强，导致非美市场的权益资产表现较差，尤其是当美元计价时，美股、美债及美国房地产对全球其他资产产生虹吸效应。 问：今年上半年非美资产表现优于美股的原因是什么？ 答：原因是美元走弱，资金从美元资产流出，流入非美市场。 问：为什么认为美元会走弱，而美股会走强？ 答：根据大美利法案对经济和财政提振的作用，叠加人工智能产业逻辑向好、美联储可能降息等因素，预计美股将保持强劲。同时，预计美元将因美联储降息和日元可能因日本财政加码而走弱，欧洲经济虽受俄乌冲突影响但欧洲央行行长拉加德对欧元前景有信心，这些因素共同指向美元贬值趋势。 问：对于下半年全球资产配置，除了美股外，还有哪些资产值得投资者关注？ 答：欧洲股市、港股以及黄金等必选资产都是值得关注的。其中，黄金在过去几年随着康波周期萧条而呈现上升趋势，并在今年一季度出现走势加速。 问：在当前市场环境下，为什么黄金会被定义为“泄洪”的资产？ 答：这是因为当全球经济进入衰退和萧条期时，央行会通过扩表投放流动性进行逆周期调节，导致金融市场流动性充裕。在此背景下，如果权益资产表现不佳，资金往往会选择流向黄金等避险资产。今年一季度美股和非美权益表现不佳，因此，黄金在这样的市场环境中表现出较好的投资价值。 问：流动性充裕和实体经济状况之间存在什么样的关系？ 答：在全球几轮扩表和负利率政策下，流动性持续充裕，但实体经济表现一般。当资金在金融资产中寻求投资时，如果权益资产表现差劲，黄金的表现会很好；反之，如果权益资产表现强劲，则黄金的吸引力可能会减弱。 问：美元走弱时，黄金的表现会如何？ 答：虽然通常认为美元贬值会推动黄金价格上涨，但在实际历史案例中并非总是如此。例如，在1985年至1995年间美元贬值43%的过程中，黄金的表现并不突出，尤其是在美元贬值初期，黄金涨幅有限，相较于全球其他资产性价比不高。 问：如果下半年到明年是强美股加弱美元组合，黄金的表现会怎样？ 答：在这种情况下，黄金可能不再是最具性价比的资产，但也不一定会大幅下跌，其表现会被其他资产所削弱。理论上，经济体币种升值弹性越大，其权益资产表现越好，比如欧元、日元等非美货币升值时，相对应的权益资产可能会有更好的表现。 问：对于日本股市的表现持何种看法？ 答：对于日本股市能否有良好表现持保留态度。日元贬值时日本股市表现强劲，主要是因为海外收入占比较大；但日元升值时，境外收入会显著削弱EPS。此外，日本人口年龄结构老化也对经济活力构成挑战。因此，在非美股市中，欧洲股市特别是德国股市表现可能较好，而日本股市存在一些不确定性。 问：港股在资产配置中的位置如何？ 答：港股作为连接全球流动性与中国的市场，在某种程度上受益于美元贬值带来的港股风险偏好改善。尽管港币与美元挂钩，但港股仍可反映中国因素和全球流动性，境外资金投资者青睐于港股市场，其表现可能优于美股，但不及欧洲尤其是德国股市。