下半年建议关注AK112HARMONi-6数据、美国BLA递交策略等

康方生物（9926.HK）维持“买入”评级，目标价上调至129港元。

• 核心产品AK112：有望成为全球NSCLC领域下一代重磅IO基石用药，预计中国NSCLC适应症峰值销售约80亿元，海外峰值销售约90亿美元（康方提成约80亿元）。
• AK112临床试验进展：已开展12项3期试验，包括3项全球试验（2L EGFRm nsq-NSCLC、1L NSCLC、1L PD-L1 high NSCLC）和10项中国试验（3项NSCLC试验已成功，其余7项涵盖PD-1耐药NSCLC、1L BTC、1L R/M HNSCC等适应症，其中1L BTC、1L R/M HNSCC、1L TNBC已启动，其余4项计划2025年5-6月开启）。
• 2025年关键催化剂：
  1. 依沃西化疗联用1L sq-NSCLC（vs. 替雷利珠+化疗）中国HARMONi-6试验数据（预计2025 ESMO大会）；
  2. SUMMIT Therapeutics美国BLA递交策略更新及HARMONi试验完整数据（预计2H25）；
  3. 依沃西中国医保放量销售额；
  4. 额外适应症拓展策略更新或非肺癌实体瘤早期数据。
• 医保谈判：4款药品/5个适应症准备医保谈判（AK112、AK104、伊努西、依若奇）。
• 财务预测调整：2025E/2026E/2027E归母净亏损/盈利预测分别调整至8千万元净亏损/5.5亿元净盈利/19亿元净盈利，主要因产品收入预测微调、短期里程碑收入预测下调、销售费用预测下调。
• 估值与评级：基于DCF模型（WACC：9.4%，永续增长率：3%），目标价上调至129港元，维持“买入”评级。
• 投资风险：商业化进度不及预期、研发延误或临床试验数据不如预期、国际化进度不及预期。