深度报告：97纯生放量，看好原浆发展机遇

程丽丽食品饮料分析师S1500523110003zhaodanchen@cindasc.com chenglili@cindasc.com 证券研究报告 公司研究 2025年7月9日 本期内容提要: 区别于市场对啤酒高端化放缓的担忧，我们认为要关注到区域市场发展阶段、竞争格局变化的情况。2021年后区域酒表现明显好于龙头酒，2021-2023年珠江啤酒、燕京啤酒、重庆啤酒销量CAGR分别为4.8%、4.3%、3.7，而龙头华润啤酒、青岛啤酒销量CAGR分别为0.4%、0.5%。2024年行业销量整体承压，3-12月全国规模以上啤酒企业产量合计同比-8.42%，区域酒持续好于龙头酒。 珠江啤酒位于啤酒销量大省+价格带较高的广东省，客观环境较好。广东省由于湖南、广西等临近省份外来务工人口流入、天气炎热的原因，其啤酒产量位列全国第二。广东省毗邻中国港澳台，进出口贸易发达，其人均收入位列全国第六，经济发展水平和人均可支配收入也使得广东的啤酒市场结构处于全国较高的位置。 收盘价（元）11.1052周内股价波动区间(元)6.89-12.11最近一月涨跌幅(％)-2.92总股本(亿股)22.13流通A股比例(％)100%总市值(亿元)246.34资料来源：聚源，信达证券研发中心 百威表现疲软，珠江啤酒97纯生放量攫取份额。2020年后，受宏观环境影响，百威在广东省表现疲软，我们预计其在广东省的市占率有所下降。2019年，珠江啤酒推出新品97纯生，销量从2019年的2.79万吨增长至2022年的22.07万吨，CAGR为99%。复盘珠江97纯生成功的原因，我们认为主要系1）公司成功发挥在纯生方面的技术优势，转换为经济效益增长点。根据珠江啤酒官网描述，酒液采用皮尔森型酵母发酵，高级醇含量低，不上头，口感醇厚，并采用美国西海岸酒花，带有花香和水果香气，香气浓郁，层次丰富，开盖即闻到香气扑鼻而来。2）定位8-10元主流价格带，竞争格局较好。竞品仅有百威旗下的哈尔滨啤酒，但哈尔滨啤酒更偏向于规模产品，并不是百威的核心投入产品。3）增加了一元换购活动，提高消费者复购率。 在口味化、差异化趋势下，公司积极布局原浆品类。980ml珠江原浆品宣上突出广府文化IP，980ml定价18元/瓶，相比于1L装青岛原浆则定价68元，性价比优势突出。2025年春节之际，公司开展“珠事顺，福满杯”主题活动，在全国各地商业圈、县域商超、餐饮店等开展主题促销活动，独具广府文化特色的980mL珠江原浆销量同比增长近30%。 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 风险因素：中高端产品竞争加剧、原材料价格波动、宏观消费环境疲软 目录 1投资逻辑...................................................................................................................................................................................................................62公司简介：广东粮，珠江水...................................................................................................................................................................................73行业复盘：高端化放缓，区域酒表现好于龙头.................................................................................................................................................104投资看点：省内格局向好，97纯生放量............................................................................................................................................................145盈利预测和评级.....................................................................................................................................................................................................225.1盈利预测及假设..............................................................................................................................................................................................225.2投资评级..........................................................................................................................................................................................................236风险提示.................................................................................................................................................................................................................24 表目录 表1：可比公司盈利及估值对比...........................................................................................................................................................22表2：可比公司盈利及估值对比（PE角度）.......................................................................................................................................23表3：可比公司盈利及估值对比（PEG角度）....................................................................................................................................23 图目录 图1：珠江啤酒发展历史（单位：百万元）...........................................................................................................................................7图2：截止2025Q1珠江啤酒前十大股东结构.......................................................................................................................................7图3：珠江啤酒核心管理层....................................................................................................................................................................8图4：2009-2023年公司营业收入情况（单位：百万元）......................................................................................................................8图5：公司其他收入构成（单位：百万元）...........................................................................................................................................8图6：2021年后公司啤酒高档产品增速好于其他类别（单位：百万元..................................................................................................9）...........................................................................................................................................................................................................9图7：公司高档产品毛利率高于中档和大众化产品................................................................................................................................9图8：珠江啤酒组织架构........................................................................................................................................................................9图9：2020-2024年公司在华南市场收入CAGR8.4%...........................................................................................................................9图10：2020-2024年公司其他地区市场收入平稳...........................................................................................