核心观点
反内卷对经济的供需两端都有影响，约束部分行业产能、推升商品价格、提升相关行业利润率的同时，也可能会导致企业退出、影响居民就业和收入。反内卷对债市的影响取决于需求侧政策配合情况，如果辅之以需求侧增量政策（如棚改货币化），且央行配合反内卷保持稳健偏松的基调，则对债市利多。通胀并非债市利空的主要因素，缺少需求配合的通胀难以持续，且央行在部分商品价格上涨时仍可保持宽松。
历史经验
2015年供给侧改革期间，商品价格见底反弹，利率经历2个月后才有阶段性反应，最终10年国债利率调整幅度28.9bp，主要受需求、预期、商品和股市等因素共振影响。2011年经济数据改善、黑色系商品上涨等因素推动利率上行。2016年经济复苏预期降温、商品价格下跌导致利率上行，但英国脱欧事件冲击后利率转为下行。2016年L型经济走势判断下，利率上行至5月后受风险偏好降低影响下行。2017年去产能任务提前完成，利率在6月见顶。
2021年运动式减碳期间，动力煤价格领涨，受限产政策、供给扰动、出口超预期、地产投资冲高、投机炒作等多因素影响。2021年3月刑法修正案（十一）禁止煤矿超产行为，3月煤炭保供政策退出，安全环保检查力度上升导致煤炭供给紧张。2021年7-10月PMI下滑，9月PMI回落至收缩区间，伴随供给端调控力度增大，物价企稳开始下行，利率调整没有持续。
当前分析
反内卷政策提出后，商品价格进一步反弹，市场预期率先升温。债市对反内卷的反应有限，主要考虑需求侧不确定性及稳定需求的增量政策尚不明朗。央行配合反内卷的主要方式是不追求信贷投放规模，推动市场化出清，并通过宽松政策支持局部收缩效应。
债市走势
6月30日-7月4日，10年期国债收益率持平在1.64%，1年与10年国债期限利差扩大0.61BP至30.71BP。下周关注中国6月CPI、PPI，6月金融数据，美国对等关税暂停期结束，美国货币政策会议纪要。
理财规模
截至6月29日，理财存续规模31.11万亿元，周度环比下降3394.13亿元。现金管理类和固收类规模下降，低风险、中低风险产品规模下降。6月理财产品单位净值破净率0.95%，周度环比上升0.22个百分点。
基金久期
本周公募基金久期上行，周中震荡上行，周度平均值2.62。久期分歧度回落，市场一致性预期略有上升。
风险提示
流动性变化超预期，经济表现超预期，历史规律可能失效。
