美债策略周报

2025-07-07 曹潮浙商国际金融控股 xx翔

供给端：财政部Q2-Q3美债发行结构不变，美债供给压力仍小。财政部Q2声明整体偏鸽，并未明显加大长债发行规模。Q2净融资规模预计为5140亿美元，Q3预计为5540亿美元。T-Bill的超量发行节奏仍将持续，10Y美债的大幅上行动力或将放缓。
本周美债发行量为3140亿美元，其中T-Bill发行规模仍处于高位，占未偿美债总额超过25%，占月均美债发行规模超过80%。
需求端：美债空头头寸仍处于历史高位，反应基差交易和换券交易（RV Trade）依然盛行。2年期美债空头头寸边际回升至4517亿美元。
汇率对冲后10Y美债收益率有所回落，反应海外机构对美债配置力度有所减弱。剔除对冲成本后，10年期美债实际回报分别为0.78%和2.16%，较本国公债收益率利差分别为44.5、62.7个bps。

价指标：美债是货币市场融资的主要抵押品之一，SOFR最近一周日均交易量上行至2.3万亿美元上下。SOFR利率延续低位震荡态势，周内中枢为4.43%，较上周回升8个bps，主要源于季末因素扰动。
价指标（套利交易）：Swap spread过去一周延续下行态势，30年期、10年期Swap spread周内环比分别变动+4.5、+2.3个bps。一级交易商美债敞口边际回升。
量指标：准备金规模回落907亿美元至3.26万亿美元，财政部一般账户余额（TGA）规模环比回升376亿美元。ON RRP进一步回升至2895.6亿美元/天。
流动性压力和波动率：美债市场流动性压力指数周五收于3.01，基本持平于6月3的中枢。美债市场隐含波动率指数（MOVE Index）周内中枢回落至86，明显低于6月100的中枢水平。

经济基本面：6月新增非农14.7万人，高于预期的10.6万人，但结构偏弱。私人部门就业明显降温，时薪增速环比降温至0.2%，不及预期的0.3%。失业率回落至4.12%，较上月回落0.12个百分点。5月职位空缺数反弹至776.9万人。
PMI数据：6月ISM制造业PMI录得49%，结束连续3个月的跌势，但新订单指数下滑1.2个百分点至46.4%。6月ISM非制造业PMI录得50.8%，新订单分项回升，物价和就业分项回落。
基本面展望：6月非农超预期但结构较弱，反应关税对经济带来的下行压力开始显现。预计从三季度开始可能会出现贸易战导致经济下行压力加大或美股持续下跌引发金融稳定风险，两种情形都有可能倒逼美联储降息。
货币政策展望：美联储或将再次误判通胀形势。后续降息还存在两大驱动力：一是特朗普政府美丽大法案公布后，财政赤字压力或将进一步加大；二是关税引发去美元化→美股/美债持续下跌的死亡螺旋，导致全球对美元计价资产抛售压力加大。
美债市场展望：随着债市去杠杆结束+经济下行压力显现，4.5%的10年期美债具备较高的配置价值。除非出现超预期数据，4.5%收益率的10年期美债仍有较高的配置价值。推荐标的包括TLT、TMF和CBOT10年美债合约（ZN Main 2509）。