食品饮料行业2025年中期策略：食品饮料需求企稳，复苏迹象逐渐清晰

证券分析师：张向伟S0980523090001 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容核心结论：新旧切换，份额优先◼行业回顾：第二季度处于消费淡季，叠加政策影响，食品饮料行业正在承压，且分化明显，其中白酒、啤酒、餐饮供应链影响最大；但饮料、零食延续较好增长。板块内部热点增加：即时零售、电解质水、椰子水、养生水、冰茶、气泡黄酒、威士忌、添加剂、燕麦等细分品类出现脉冲式机会，从侧面也反映一些新的行业动能正在出现。◼酒精饮料（白酒、啤酒、其他酒类）：政策致烈性酒（白酒、白兰地、高端威士忌）加速调整，而露酒、黄酒等逆势增长。2025Q2以来，政策对传统酒精消费场景（政商务、宴席等）有一定影响，白酒板块进入调整阶段，建议关注三季度白酒长期交易机会。啤酒龙头低库存开局实现销量恢复。与之相反，行业出现年轻化、低度化、女性化迹象，“边走边喝”、“边逛过喝”、“在家独饮”等场景出现，劲酒等利口酒上半年表现不错，可关注黄酒、预调酒、保健酒等。◼饮料、乳品：饮料板块延续高景气，且热点较多，无糖茶“降温”但仍有双位数增长；电解制水、养生水、椰子水延续景气。结合马上赢&百观等第三方数据，今年大品类无糖茶/能量饮料/水维持相对景气，细分赛道如电解质水/椰子水/大包装有糖茶在低基数下预计仍有双位数增速。其中if椰子水预计6月30日在港交所挂牌上市，24年收入增速+80%。乳品交易成本阶段基本过去，上游缓慢去化，需求渐进复苏。◼零食：从渠道扩张到品类驱动，出现餐饮零食化的迹象，行业仍有较强的增长动力，魔芋对行业的贡献预计可以持续到2026年下半年。板块热点集中在山姆渠道、魔芋等。◼餐饮供应链：受相关政策影响，下游需求持续疲弱，企稳反弹延后，但基本确认底部，分品类，基础调味品比较稳定，速冻预制菜多有个位数增长。◼投资建议：2024年9月24日以来，宏观政策暖风频吹，并重点强调提振消费。3月中办、国办印发《提振消费专项行动方案》，旨在全方位扩大国内需求，提升消费能力，优化消费环境。而今年以来外部贸易环境不确定性加大，不仅引发资本市场对于内需板块的关注度提升，并进一步强化市场对于后续更大力度提振消费政策的预期。从上半年情况来看，需求已进入平台期，未来消费需求有望逐步回暖。综上，我们认为当前食品饮料板块配置价值凸显，建议积极布局。推荐按照以下三条主线：➢优先推荐政策敏感度高的白酒、啤酒、餐饮供应链、乳制品板块，推荐贵州茅台、山西汾酒、泸州老窖、燕京啤酒、珠江啤酒、华润啤酒、安井食品、颐海国际等。➢强者恒强，优选个股，推荐有份额提升或业绩确定性强的个股，如东鹏饮料、卫龙美味、盐津铺子、海天味业等。➢在弱现实背景下，高股息仍然是最大的保障，如重庆啤酒等。◼风险提示：需求恢复进程不及预期；国际贸易摩擦导致经济环境出现不可控变化；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧；市场资金波动加剧。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容白酒股价回顾：25H1白酒指数跑输大盘15%，3月以来交易业绩下探和需求悲观预期➢年初至6/30白酒指数下跌12.0%，跑输沪深300指数15.0%，主因白酒消费需求持续走弱，酒企增长工具减少，年报&一季报披露后行业降速共识进一步加强，估值波动下探。➢节奏上Q1春节动销平稳+政策预期升温、走势和大盘持平，3月后交易业绩和需求悲观预期、股价走弱。2025年春节白酒动销整体平稳，两会消费政策预期升温，市场信心修复；3月以来波动下跌主因1）关税扰动，宏观经济及商务活跃度不确定性加剧；2）淡季消费需求进一步走弱，酒企蓄水池能力边际下降；3）中央八项规定、反对浪费条例约束消费，部分地区出现“层层加码”现象，市场进一步担忧需求下降；4）茅台批价显现压力，今年以来同比跌幅在20%以上，作为板块景气度指标压制估值。1月2月3月4月5月6月-6.7%+4.2%-1.7%-4.6%-2.4%-1.7%⚫2024年12月居民消费信心和消费意愿仍然较弱⚫市场预期春节白酒动销平淡，销量同比下滑，价格延续压力⚫春节白酒动销整体符合节前预期，大众价位>高端>次高端⚫消费政策预期升温⚫酒企重视价盘维护，多家酒企针对大单品停货⚫两会召开，2025年《政府工作报告》将全方位扩大国内需求置于首位，市场信心有所修⚫节后酒企渠道表现稳定，库存在可控范围内，价盘保持平稳⚫白酒行业受关税成本冲击较弱，同时振内需预期提升，板块展现韧性；3月CPI同比下降0.1%，降幅明显收窄⚫白酒行业步入需求淡季，茅台批价有所波动⚫中美关税谈判突破性进展利好短期波动⚫《党政机关厉行节约反对浪费条例》，市场担忧政商务场景进一步受损，股价波动⚫五一动销符合市场前期悲观预期，高端白酒价格压力开始显现⚫5月制造业PMI为49.5%，较上月+0.5%⚫即时零售强势入局618，白酒618线上销售数据延续较快增长，端午动销仍面临需求压制⚫政策趋紧影响政商务场景需求，飞天茅台批价跌破1900元图表：今年以来茅台批价同比跌幅20%+，估值延续压力图表：2025年初至今白酒指数跑输沪深300白酒指数沪深300注：数据截至2025/6/30，国信证券经济研究所整理-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%茅台批价同比居民中长期贷款-当季新增同比（亿元，右轴）101.39.5茅台估值PE-TTM 21.759.820.0 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容白酒股价回顾：个股分化加剧，汾酒向上、茅台向下抢夺存量竞争份额➢年初至今山西汾酒、贵州茅台、金徽酒、泸州老窖相对板块具有超额收益，主因是存量竞争中抢到份额明确，茅台向下沿价格带，汾酒通过老白汾+青花26推动产品结构升级；今年超额收益边际减弱的是区域酒龙头今世缘、古井贡酒等，省内各场景需求减弱，同时竞争烈度加强，年初至今预测EPS（参考Wind一致预期变化）和预测PE均回调。图表：个股年初至今预测净利润变化、估值变化及超额收益情况年初预测净利润2025E年初PE（2025）当前预测净利润2025E当前PE（2025）当前PE（2026）盈利预测调整幅度贵州茅台961.319.9941.818.817.3-2.0%五粮液357.915.2335.913.712.9-6.1%泸州老窖156.611.8137.712.111.3-12.0%山西汾酒143.415.7134.516.014.5-6.2%舍得酒业10.720.66.725.521.1-36.9%酒鬼酒2.280.71.1132.999.0-52.0%洋河股份87.314.456.317.316.5-35.5%古井贡酒66.413.861.511.410.3-7.3%今世缘41.713.636.913.112.0-11.4%迎驾贡酒32.113.426.511.911.0-17.4%口子窖18.712.616.812.411.8-10.2%老白干酒10.318.68.817.315.4-14.3%伊力特4.219.33.222.219.9-24.3%金徽酒4.820.64.222.119.8-13.7%SW白酒Ⅱ1,920.317.41787.116.815.4-6.9%注：数据截至2025/6/30，其中年初、当前盈利预测为Wind一致预期，国信证券经济研究所整理 估值较年初变化年初至今股价涨跌幅年初至今股价相对板块超额收益-5.6%-5.7%5.0%-9.5%-13.4%-2.7%3.0%-8.4%2.3%2.1%-2.9%7.8%23.5%-21.4%-10.8%64.6%-20.9%-10.3%19.8%-17.6%-6.9%-17.1%-19.8%-9.2%-3.4%-11.5%-0.9%-11.5%-24.1%-13.5%-1.3%-11.3%-0.7%-6.9%-17.5%-6.9%14.5%-13.5%-2.9%7.0%-5.3%5.4%-3.9%-10.6%0.0% 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容白酒基本面回顾：24Q4+25Q1业绩增速环比继续下降，25年酒企完成目标难度较大➢24Q4+25Q1基本面承压，增速环比继续下降。两季度仅茅台、金徽酒双位数增长，结合预收款看收入释放动力下降，净利率提升趋势放缓。➢2025年增速目标看，酒企制定目标理性，增速较前两年下降，茅台是板块内确定性最强的标的，向下价格带抢夺存量份额。图表：24Q4+25Q1个股业绩情况，2025年增速目标普遍下修，确定性较强的仍是茅台24Q4+25Q1收入同比增速收入+Δ预收同比增速净利润同比增速毛利率同比变化销售费用率同比变化净利率同比变化2025年增长目标描述贵州茅台11.70%12.80%13.80%-0.18%-0.14%0.93%收入增长9%五粮液4.70%8.20%1.70%0.12%1.58%-1.12%收入增速和宏观经济指标一致（预计5%）泸州老窖-7.10%-2.30%-10.80%-2.55%-1.98%-1.66%全年营业收入稳中求进山西汾酒3.20%2.70%3.70%2.39%2.14%0.19%十四五目标收入400亿元，同比+10%左右水井坊3.90%-2.60%-6.10%0.13%-1.92%-1.81%/舍得酒业-37.20%-34.90%-97.80%-9.61%8.98%-25.11%股权激励目标：净利润9.1亿元，同比+164%酒鬼酒-51.20%-52.90%-108.60%-4.25%2.87%-14.19%恢复性增长洋河股份-34.90%-25.30%-70.50%-1.21%7.22%-16.79%/古井贡酒8.50%10.80%9.10%0.09%1.35%0.12%营业总收入较上年度实现稳健增长今世缘4.60%10.40%-3.10%-3.45%-0.74%-2.35%总营业收入同比增长5%-12%，净利润增幅略低于收入增幅迎驾贡酒-8.60%-7.50%-8.70%1.69%1.64%-0.05%收入76亿元/同比+3.5%，净利润26亿元/同比+3.6%口子窖5.50%3.10%-0.70%-0.63%2.66%-1.72%老白干酒-4.10%-10.90%-0.20%0.98%-2.05%0.62%金徽酒12.30%5.80%4.20%-2.71%-1.53%-1.25%收入目标+8%，利润目标+5%资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 确定性较强，预计同比7.5%以上难度较大，预计下滑难度较大，预计下滑增长有确定性，预计5-7%增速难度较大，预计净利润7亿左右有确定性，预计低个位数有确定性，预计低个位数难度较大，预计下滑 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容白酒估值回顾：2025H1白酒PE(TTM)回撤9%，个股估值处于历史低分位数图表：当前SW白酒对应2020年以来估值分位数1.1%图表：当前SW白酒对应2015年以来估值分位数5.9%注：数据截至2025/6/30，国信证券经济研究所整理图表：当前白酒板块估值较沪深300溢价36%图表：多数公司较去年924前低点仍有正收益11.7%5.9%10.8%14.2%24.8%20.6%16.2%-12.8%-8.6%1.7%-25.6%-5.4%-2.8%4.7%1.0%10.0%-30%-20%-10%0%10%20%30%贵州茅台五粮液泸州老窖山西汾酒水井坊舍得酒业酒鬼酒洋河股份古井贡酒今世缘迎驾贡酒口子窖老白干酒伊力特金种子酒金徽酒现价较24年924前最低点涨幅-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%2013/012013/082014/032014/102015/052015/122016/072017/022017/092018/042018/112019/062020/012020/082021/032021/102022/052022/122023/072024/022024/092025/04白酒相对沪深300估值溢价2021年至今平均估值溢价147.9%2017年至今平均估值溢价142.