工银国际研究周报

工银国际研究周报- 2025年7月7日目录一.国际金融动向............................................................................................3(一)外部环境回顾........................................................................................................................3(二)境内外市场趋势....................................................................................................................4二.宏观精粹....................................................................................................6(一) 2025年第27周周报..............................................................................................................6(二) 2025年第28周周报..............................................................................................................8三.固定收益..................................................................................................10(一)“大而美”法案增加美国财政不可持续性......................................................................10四.近期观点摘要..........................................................................................12(一)一周观点摘要......................................................................................................................12(二)媒体发声..............................................................................................................................14附录...............................................................................................................15近期报告清单...............................................................................................................................15 2 研究周报海外方面，美国国会众议院3日下午以218票赞成、214票反对的表决结果通过了总统特朗普推动的“大而美”法案。当地时间7月4日，美国总统特朗普签署“大而美”税收和支出法案，使其生效。我们认为该法案将进一步加剧美国财政赤字与债务风险。美国6月非农就业岗位增加14.7万个，高于市场预期的11万个，与过去一年平均月度增幅基本持平。失业率降至4.1%，为2月份以来的最低水平，而此前市场预期是小幅上升至4.3%。私营部门新增7.4万个岗位，低于预期的10万个。制造业就业减少7000个。平均小时工资增幅放缓至0.2%，同比增长3.7%，平均工作时长为34.2小时，与之前相当。我们认为美国就业数据仍然稳健，这就降低了美联储降息的紧迫性。美联储可能更希望保留足够多的子弹，在经济真正出现危机时才再次开启降息。而在关税对通胀影响尚未明确，经济仍然稳健的当下，美联储更倾向于采取保守的态度。关税方面，特朗普表示他已签署了将发往“大概12个”国家的关税信函，并计划于周一（7月8日）发出。202320242025美国:国债收益率:1年(%)美国:国债收益率:5年(%)美国:国债收益率:10年(%)202320242025港元/人民币(左轴)美元/港元(右轴) 工银国际研究周报- 2025年7月7日一.国际金融动向(一)外部环境回顾纪春华(852) 2206 8268 vincent.ji@icbci.icbc.com.cn吴恺奕(852) 2683 3782 kenneth.wu@icbci.icbc.com.cn随着“对等关税”暂停截止日期的临近，市场波动或再次上升。美元指数和美元/人民币汇率707580859095100105110115120202020212022美元指数(左轴)美元/人民币(右轴)数据来源:万得资讯,工银国际人民币国债利率走势0.00.51.01.52.02.53.03.5202020212022国债到期收益率:3年(%)国债到期收益率:5年(%)国债到期收益率:10年(%)数据来源:万得资讯,工银国际 5.806.006.206.406.606.807.007.207.407.60202320242025202320242025 3美国国债利率走势0.01.02.03.04.05.06.0202020212022数据来源:万得资讯,工银国际港币/人民币和美元/港币汇率7.687.707.727.747.767.787.807.827.847.867.880.700.750.800.850.900.951.00202020212022数据来源:万得资讯,工银国际 工银国际研究周报- 2025年7月7日(二)境内外市场趋势资本市场方面，全球股市在上周走高。MSCI全球上涨了1.2%，其中发达市场表现优于新兴市场，分别上涨了1.3%和0.3%。美股表现优于欧股，标普500和泛欧斯托克600分别上涨了1.7%和下跌0.5%。行业方面，发达市场行业多数上涨，原材料领涨，电信服务领跌。新兴市场行业多数上涨，原材料领涨，可选消费领跌。原油在上周反弹，WTI原油价格环比上涨了1.6%。商品价格走高0.1%，黄金价格上周环比回升1.8%。MSCI全球市场、发达市场与新兴市场相对表现-50.0-40.0-30.0-20.0-10.00.010.020.030.040.050.060.0202020212022MSCI全球MSCI新兴市场数据来源:万得资讯,工银国际港股在上周表现呈现回调。恒生指数、恒生综指及恒生内地指数分别下跌1.5%、0.9%及1.4%。大型股的表现弱于中、小型股，大型股下跌了1.6%，中、小型股分别上涨了1.9%及2.3%。行业方面多数上涨，信息技术领跌，医疗保健领涨。恒生指数日均成交额相比上上周回落了1.6%至2453亿港元。上周南向资金净流入港股，成交净流入154.7亿人民币，成交占比26.0%，环比下降0.8个百分点。恒生指数，恒生综指数和内地100指数相对表现-80-60-40-2002040202020212022恒生指数恒生内地100指数恒生综指数据来源:万得资讯,工银国际A股在上周呈现反弹。上证综指、深证指数、万得全A分别上涨了1.4%、1.3%和1.2%，创业板上涨1.5%。行业方面全数上涨，医疗保健领涨，信息科技涨幅较小。A股成交量出现环比回落，上证综指和万得全A的日均成交额较上上周分别下降了4.2%和2.4%。中国官方6月制造业PMI为49.7%，比上月上升0.2个百分点，与市场预期一致，但连续第三个月处于收缩区间。6月份非制造业商务活动指数为50.5%，比上月回升0.2个百分点，仍高于临界点，非制造业总体延续扩张态势。6月综合PMI产出指数为50.7%，比上月上升0.3个百分点，表明企业生产经营活动总体扩张有所加快。财新6月中国制造业PMI回升至50.4，较5月升2.1个百分点，重回临界点以上，高于市场预期的49.3。从财新中国制造业PMI分项数据看，6月供需均不同程度回升，新订单指数反弹至略高于临界点水平，其中新出口订单指数结束了此前连续 4MSCI价值股、成长股、大盘股和中小盘股的相对表现202320242025MSCI发达市场-60-40-20020406080202020212022202320242025MSCI全球价值MSCI全球成长MSCI全球大盘MSCI全球中小盘数据来源:万得资讯,工银国际全部港股与内地100股票每周日均交易额202320242025050100150200250300350400450202020212022202320242025恒生指数(10亿)恒生内地100指数(10亿)数据来源:万得资讯,工银国际 研究周报两个月的下行，在收缩区间明显反弹。生产指数亦重回扩张区间，创近7个月来新高。我们认为，随着中美关税协议的推进，积极影响传导至产需两端，中国6月制造业景气度再次改善。上证综指、中小板指数、创业板指数与万得全每周日均交易额20232024中小板指(10亿)万得全A(10亿)市场展望方面，中美关税协议的签订提升市场风险情绪，中国股票获得额外资金青睐，对港股市场形成较强支撑。但另一方面，港股在经过连续估值修复之后，目前恒指的估值已经反弹至10倍左右，已充分反映了未来的降息预期。若美联储在短期，甚至有可能长期都不会回到零利率时代，则我们认为目前港股的估值水平较为合理，未来恒指或围绕10倍的估值中枢波动。 工银国际研究周报- 2025年7月7日5上证综指、中小板指数、创业板指数与万得全A走势-40-20020406080202020212022202320242025上证综指中小板指创业板指万得全A05001,0001,5002,0002,5003,0002020202120222025上证综指(10亿)创业板指(10亿)数据来源:万得资讯,工银国际数据来源:万得资讯,工银国际 研究周报高频：本周ICHI综合景气指数显示中国经济小幅调整有所回落，但幅度较小仍接近扩张区间。整体经济表现出一定的韧性。具体来看，消费景气指数略有下滑，但考虑到上周消费的大幅扩张，本周的回落或有基数效应的影响。投资景气指数整体平稳，小幅低于扩张区间，反映出投资活跃度有所放缓但整体稳健。出口景气指数保持平稳扩张，显示外需的韧性仍强，出口稳定为经济提供支撑。生产景气指数近几周保持收缩，但是幅度均较小，企业生产调整速度保持平稳。总体来看，尽管指数有所回落，且外部环境充满不确定性，但中国经济的内生动力仍具修复能力。当前2025年1—5月份，规模以上工业企业利润总额达2.72万亿元，同比下降1.1%。下降原因主要包括有效需求不足、工业品价格回落及投资收益基数偏高等短期扰动因素。然而，前5个月企业营业收入同比增长2.7%，毛利润同比增长1.1%，显示营收保持扩张，为后续盈利修复提供基础。一方面，结构性亮点尤为突出。其中，装备制造业利润同比增长7.2%，拉动整体利润增长2.4个百分点，成为工业“压舱石”。电子、电气机械等行业利润均实现两位数增长。航空、航天、航海等产业快速发展，带动相关行业利润大幅上升，船舶制造利润同比增长85%。另一方面，政策支撑效应持续释放。大规模设备更新与消费品以旧换新政策带动通用与专用设备、智能消