中绿电(000537)中国绿发集团旗下平台，在建项目业绩有待释放

证券研究报告 投资评级:增持(首次) 核心观点 中国绿发集团旗下能源平台，地产业务转型绿电开发：公司2021年实施资产置换由地产业务转型绿电开发，现为中国绿发集团旗下绿色能源业务唯一上市平台，发电资产主要集中在新疆、青海等西北地区，2024年末在运装机容量1845万千瓦，风电、光伏分别占比21%、79%。 充分发挥股东协同优势，积极布局基地绿电项目：股东中国绿发集团业务覆盖绿电、地产、文旅及新兴产业四大产业，公司充分发挥产业协同优势，通过“绿色能源+高端文旅”模式拓展项目资源，2023、2024年先后获取13GW、10.3GW两批新疆大基地项目。 大基地项目集中开工，资产周转率短期拖累ROE：公司2023年、2024年ROE分别为5.48%、5.49%，低于同业平均，主要受较低资产周转率拖累。3Q2023起公司步入项目开工建设高峰期，截至2025年一季度末在建工程占资产总额比例46.20%，远超同业水平，故资产周转率远低于同业平均。随在建项目陆续投产，公司资产周转率有望回升，驱动ROE逐步修复。 分析师袁凤婷SAC证书编号：S0160525050002yuanft@ctsec.com 基地项目具备成本优势，政策加速电价平稳过渡：受原材料下跌、技术进步、市场竞争等多重因素影响，风光项目建造成本近年来显著下降，叠加西北大基地项目规模优势，公司新建项目具备成本优势，在西北地区电价承压情况下仍能坚持7%的资本金内部收益率。全国多地136号文陆续落地，预计政策将平稳衔接现有机制，稳定电价预期以保障绿电运营商合理收益。 联系人任子悦renzy01@ctsec.com ❖投资建议：“绿色能源+高端文旅”协同优势助力公司优质风光资源获取，在建 装 机 业 绩 有 待 释 放。 我 们 预 计 公 司2025-2027年 实 现 营 业 收 入77.80/93.31/112.79亿元，归母净利润13.49/14.70/19.99亿元。对应PE分别为12.64/11.60/8.53倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 相关报告 ❖风险提示：市场电价下行风险；风光消纳不足风险；电费补贴拖欠风险 内容目录 1中国绿发集团旗下能源平台，聚焦新疆大基地项目...........................................................................41.1地产业务转型绿电开发，光伏装机占比较高..................................................................................41.2中国绿发集团间接控股，稳定分红重视股东权益..........................................................................52基地项目具备成本优势，在建装机业绩有待释放...............................................................................72.1发挥股东产业协同优势，积极布局新疆大基地项目......................................................................72.2在建工程规模较大，在手项目业绩有待释放..................................................................................92.3136号文加速电价平稳过渡，辅助服务费用有望有效疏导.........................................................113盈利预测与投资建议.............................................................................................................................153.1盈利预测............................................................................................................................................153.2投资建议............................................................................................................................................164风险提示.................................................................................................................................................17 图表目录 图1.公司在运装机结构以光伏为主.............................................................................................................4图2.公司在运装机多集中在新疆、青海等西北地区.................................................................................4图3. 2025年一季度公司营业收入同比增长20%........................................................................................4图4. 2025年一季度公司归母净利同比增长52%........................................................................................4图5.公司主营业务曾为零售百货、房地产业务，2021年开始主营风电光伏投资运营........................5图6.中国绿发集团通过鲁能集团实现对公司的间接控股.........................................................................6图7.公司2023、2024年现金分红比例超40%..........................................................................................7图8.公司2024年股息率为2.19%...............................................................................................................7图9.公司在运、在建、核准装机快速扩张.................................................................................................7图10.中国绿发集团营收构成.......................................................................................................................8图11.中国绿发集团在疆布局高端文旅产业...............................................................................................8图12.公司在建工程占资产总额比例远超同业.........................................................................................10图13.公司在建工程规模自3Q2023起快速扩张......................................................................................10图14.截至1Q2025公司资产负债率为72.18%........................................................................................10图15.公司EBITDA利息倍数位于行业中游...........................................................................................10图16.公司现金流情况.................................................................................................................................11 图17.风光项目单位千瓦投资近十年来显著下降.....................................................................................11图18.西北地区风电项目单位投资显著低于其他地区.............................................................................11图19.光伏年度交易电价显著低于其他电源.............................................................................................12图20.新疆电网2025年代理购电价格同比有所回升...............................................................................12图21.不同电源在同一时段成交均价差异较小.........................................................................................12图22.光伏在谷段申报电量比例远高于其他电源.....................................................................................12 表1.公司定增募投项目情况.........................................................................................................................6表2.公司近三年公告新疆大基地项目情况.................................................................................................8表3.中国绿发集团新疆区域二期集中开工新能源项目..........................