“反内卷”- 供给侧改革机遇：钢铁-电解铝-硅！！

股票投资行情把握：股票投资可先抓住政策催化的短平快行情，但幅度中性；第二波行情伴随细则落地后企业盈利改善而缓慢向上修复，更稳当持久，投资时应关注政策落实和各项条件共振带来的反转信号。电解铝行业供给侧改革成果：电解铝行业供给侧改革成效显著，产能天花板为 4500 万吨，叠加双碳政策约束海外产能，国内电解铝以电力为基础的盈利能力稳定，反内卷政策进一步巩固了供给侧改革成果。铝资产状态与行情预期：铝资产处于周期景气度向上的红利资产阶段，当前虽处淡季，但因低库存、宏观预期改善以及需求变化，预计今年下半年有一波主升浪旺季行情，且红利资产重估刚刚开始。铝行业供给侧改革成功原因：铝行业供给侧改革成功源于国内集中度高（占 60%-70% 市场份额）、企业持股分散（国企、央企和民企均 有）、高耗能易控制（每吨电解铝耗电高，可监控用量控制灰色产能）。硅品种复刻成功的潜力：硅品种具备复刻铝行业供给侧改革成功的潜力，因其高耗能特性易于国家层面监控，通过国务院及发改委、工信部等部门的指导意见和监管责任落实，可有效控制产能。硅产业供给侧改革机会：在当前供给侧改革中，硅产业尤其是多晶硅和工业硅机会较大。国内硅产能集中度高，企业持股分散，多晶硅和工业硅高耗能，可通过监测多维度数据有效控制产能，相关库存水平也利于供改。供给侧改革对市场行情影响：历史上供给侧改革对市场行情影响显著，如 2015-2017 年共改行情中权益和价格大幅增长。当前新一轮供给侧改革可能酝酿商品大行情，建议关注铝板块和以多晶硅为核心的工业硅板块，相关企业有望受益。Q&A Q：中央财经委第六次会议释放了哪些关键信号，对钢铁、电解铝和硅行业有何影响？A：中央财经委第六次会议释放了整治低价无序竞争、倒逼落后产能退出的关键信号。会议强调通过两条主线重塑相关行业逻辑：一是卡住供给端产能扩张的脖子，特别是钢铁、电解铝和硅行业，政策硬约束明确传递出不允许扩张产能的信号；二是通过市场端终结价格战内卷，纵深推进全国统一大市场，打击低价倾销和赔本赚吆喝现象。例如，工业硅企业赔本赚吆喝，钢铁企业盈利极低，2025 年螺纹钢每吨仅赚 100 元，这已经是最近三年较好的盈利年份。此外，会议还强调倒逼品质升级，从拼价格转向拼纯度，加速落后产能出清，并配套制度武器，如公平竞争审查条例和全国统一大市场建设指引，以打破地方保护主义。Q：当前反内卷式供给侧改革与上一轮供给侧改革有何不同？ A：当前反内卷式供给侧改革与 2015 年那一轮供给侧改革存在显著不同。上一轮集中于钢铁、煤炭等上游和中上游的大宗原料领域，通过去杠杆、双碳等政策推动相关板块价格上涨。而当前这一轮难点在于整个产业链都不太好过，即蛋糕在缩小，分配问题更难解决。提出反内卷政策旨在优化蛋糕分配，而非做大蛋糕。这需要多种条件共振，如产能出清硬性指标、需求端明显起色、宏观经济配合及库存周期反转等。目前仍处于预期阶段，需要抓住政策催化带来的快速行情。Q：钢铁行业今年的表现如何？未来走势如何判断？A：2025 年钢铁权益表现整体与前几年差别不大，每当开年时有旺季预期，包括对全年政策期待，但到 5 月中下旬开始跑输大盘，因为 7-8 月为传统淡季，没有好的预期。2025 年炒作限产政策预期如火如荼，有色金属涨幅居首，而钢铁板块在 5 月中旬之前跑赢前 20% 的行业排名。 2025 年钢铁处于低盈利、低库存、低产量阶段，容易受到政策和预期催化形成向上行情。预计第一波行情短平快，由预期驱动；第二波则伴随现场政策落地后企业盈利改善而缓慢修复，更稳当持久。整体来看，2025 年钢铁板块从 5 月中下旬开始被压制已久，情绪修复后超跌修复，再加上现场政策落实到位，将进一步改善盈利，使得行情更持久。Q：目前针对金属子板块有哪些具体解读？A：针对金属子板块，包括钢铁、电解铝和工业硅，目前主要关注以下几点：首先是卡住供给端扩张脖子的硬约束，不允许扩张产能；其次，通过市场端终结价格战内卷，提高产品品质，从拼价格转向拼纯度；最后，加速落后产能出清，并配套公平竞争审查条例及全国统一大市场建设指引，以打破地方保护主义。这些措施将逐步带来各个子板块的盈利改善，使得相关权益走势更加稳当持久。 Q：如何看待当前股票投资中的短平快行情及未来趋势？A：当前股票投资应抓住由政策催化带来的短平快行情，例如某一天整个钢铁板块涨幅达到三四个百分点，这是非常大的行情。但这种快速上涨属于炒预期阶段，其幅度判断为中性，不小也不大。第二波行情则伴随细则落地后企业盈利改善而缓慢向上修复，更稳当持久。因此，在第一波炒预期阶段要迅速把握机会，而第二波则需等待实际业绩提升后的稳定增长。在此过程中，应关注现场政策落实到位以及各项条件共振带来的真正反转信号。Q：电解铝行业在供给侧改革中的表现如何？A：电解铝行业在供给侧改革中表现出色，成为供给侧改革最为成熟和成功的金属品种。自2015 年开始，电解铝产能受到严格限制，目前产能天花板为 4500 万吨。到 2023 年，电解铝产能达到 4414 万吨，剩余可建设的产能指标非常少。这一政策确保了电解铝行业的稳定，并使 其获得了中枢价格向上的稳定行情。此外，国家双碳政策也对海外电解铝产能形成约束，使得国内电解铝以电力为基础的盈利能力更加稳定。Q：反内卷政策对电解铝行业有何影响？A：反内卷政策进一步加持了供给侧改革成果，并维护了 4500 万吨产能天花板。这使得 2025年供给端增长小于 2%，全球增速约为 1%。这种紧张的供需格局保证了行业景气度向上。同时，由于国内与海外电价成本差异显著，国内电解铝产能处于成本曲线左侧，保证了稳定盈利能力。因此，目前介入买入铝资产是一个良好的时机。Q：铝资产目前处于什么状态？A：铝资产目前处于周期景气度向上的红利资产阶段。当前是淡季，但由于低库存、宏观预期改善以及需求变化，今年下半年预计会有一波主升浪旺季行情。此外，红利资产重估也刚刚开始，现在 PE 仅 8 倍，PB 仅 7 倍，相对于煤炭等红利属性已经非常优秀。因此，在切换下半年的持仓时，应介入到铝标的选择。 Q：铝行业为何能够成功进行供给侧改革？A：铝行业成功进行供给侧改革主要原因包括：国内集中度高：国内占 60%-70% 的市场份额，使得成果不会被海外企业窃取。企业持股分散：包括国企、央企和民企，使推动过程阻力较小。高耗能易控制：每吨电解铝需消耗大量电力，通过监控用量可有效控制灰色产能。2015 年关停468 万吨，占总运行产能 13%，力度较大且企业配合顺利推进。Q：是否有其他品种可以复刻这种成功？A：硅品种可以复刻这种成功，因为无论是工业硅还是多晶硅，其耗电量都非常大。从国家层面监控力度强，不可能存在偷开、乱开的现象。国务院先出台化解过剩指导意见，再由发改委牵头工信部印发处理意见通知，对违规项目进行清理并落实监管责任。这种精确到具体厂区车间序列号及全方位操作确保执行效果。Q：硅产业在当前供给侧改革中的机会如何？ A：在当前供给侧改革中，硅产业尤其是多晶硅和工业硅具有较大的机会。首先，国内的硅产能集中度较高，占全球总产量的 70% 左右，企业持股比例分散，以民营企业为主，因此从上到下压力不会很大。其次，多晶硅是高耗能行业，单吨多晶硅的用电量为 6-8 万度，而工业硅的用电量最低也要 7000 多度，高的话可达 13000 度。因此，通过监测炉子、车间序列号、整流机组控制品、用电量、进货量和出货量等，可以有效控制产能。截至 2024 年底，全球多晶硅产量约为196 万吨，其中中国前五大多晶硅企业总产量为138 万吨，占全球总产量的 70%。2025 年上半年，多晶硅月度产量稳定在 9-10 万吨，这可能成为供改的重要依据。根据最新库存数据显示，目前多晶硅社会库存为 27 万吨，占全球多晶硅产量的 14%，这一库存水平对于供改来说是合理且可控的。Q：供给侧改革对市场行情有何影响？ A：从历史经验来看，供给侧改革对市场行情有显著影响。例如，在 2015 至 2017 年的共改行情中，权益和价格都进入了主升浪。价格实现了50% 的增长，而权益端则实现了翻倍及以上的增长，因为当时整个权益基数非常低，即使被关停的企业也实现了显著增长。因此，对于当前以国资委、发改委和工信部落实推动治理企业低价无序竞争，有效推动产能退出的新一轮供给侧改革，我们认为可能会酝酿类似于 2015 至 2017年的商品大行情。建议关注铝板块和以多晶硅为核心的工业硅板块，这些板块存在底部反弹机会。在铝板块方面，可以关注云铝、红桥、天山等具有周期弹性和红利属性标的；在工业硅方面，则建议关注通威、大全、合盛等成本曲线最左侧企业，它们将在这波行情中最先受益。