美债市场策略周报（2025.6.23-2025.6.29）
美债市场表现回顾
- 5月个人消费支出环比下降0.3%，不及预期；6月PMI整体超预期，综合PMI为52.8。
- 美联储等三大监管机构下调eSLR提案，美债利率普遍下行，10年期美债周内累计下行6.6个bps。
- 短端下行幅度大于长端，30年期、20年期美债分别下行5.5、6.6bps；2年期、1年期美债收益率分别变动-16、-9.3个bps。
- 利差方面，30年期和10年期美债利差收于57.9bps，较上周回升4.3个bps；10年期和2年期美债利差环比回升6.2bps。
- 3个月国库券收益率收于4.3%，较上周环比变化不大。
美债供需情况
- 供给端：财政部Q2-Q3美债发行结构不变，美债供给压力仍小。Q2净融资规模预计为5140亿美元，Q3为5540亿美元。
- 短期来看，T-Bill的超量发行节奏仍将持续，10年期美债大幅上行动力或将放缓。
- 本周美债发行量为5280亿美元，其中T-Bill发行规模仍处于高位。
- 需求端：美债空头头寸仍处于历史高位，反应基差交易和换券交易依然盛行。
- 汇率对冲后10年期美债收益率有所回落，海外机构对美债配置力度有所减弱。
美债市场流动性跟踪
- “价”指标：SOFR利率周内中枢环比回升7个bps，主要源于季末因素扰动。
- Swap spread过去一周延续下行态势，30年期、10年期Swap spread周内环比分别回落1.8、0.8个bps。
- 一级交易商美债敞口仍处于高位，基差交易（basis trade）并没有出现明显的扭转迹象。
- “量”指标：准备金规模回升242亿美元至3.34万亿美元，财政部一般账户余额（TGA）环比回落492亿美元。
- ON RRP进一步回升至2203.5亿美元/天，主因近期T-Bill发行规模环比出现收敛。
- 美债市场流动性压力指数周五收于3.03，低于5月3.1的中枢，反应美债市场流动性整体仍处于充裕状态。
- 美债市场隐含波动率指数（MOVE Index）周内中枢回升至95.3，明显低于5月100的中枢水平。
美债市场宏观环境跟踪与展望
- 经济基本面：6月综合PMI录得52.8%，制造业超预期，但服务业PMI增速有所放缓。
- 5月实际个人消费开支环比下降0.3%，商品与服务分项均有所放缓。
- 从三季度开始，美国经济可能会出现两种情形：一是贸易战导致经济下行压力加大；二是美股持续下跌引发金融稳定风险，两种情形都有可能倒逼美联储降息。
- 货币政策展望：美联储或将再次误判通胀形势。
- 后续降息还存在两大驱动力：一是特朗普政府美丽大法案公布后，财政赤字压力加大；二是关税引发去美元化，导致全球对美元计价资产抛售压力加大。
- 美债市场展望：随着债市去杠杆结束+经济下行压力显现，4.5%的10年期美债具备较高的配置价值。
- 策略方面，除非出现超预期数据，4.5%收益率的10年期美债仍有较高的配置价值。
- 推荐标的包括TLT、TMF和CBOT10年美债合约（ZN Main 2509）。
