玻璃纯碱（FG/SA）半年度报告：供需过剩延续，低位价格弹性大

玻璃纯碱（FG/SA）半年度报告分析师：黄志鸿从业资格证号：F3051824投资咨询证号：Z0015761数据来源：我的钢铁网往期相关报告1.负反馈不断，做多波动率202505292.注意纯碱供给弹性，关注多纯碱空玻璃202505133.补库和低估值，节前价格有支撑202504224.供给重回高位，向上阻力重重20250408 1行情回顾1.1玻璃价格不断下行，创下历史新低今年以来，玻璃期现价格持续走低，整体重心大幅下移，价格创下新低。尽管3月底随着需求改善和低估值带动，价格有所反弹，但二季度基本处于持续下跌的状态，价格不断承压下行。市场在需求偏弱下悲观情绪较重，价格整体不断下探。现货价格从年初不断向下，少有反弹地下跌至1050元左右。期货方面，主力合约从年初1466元的高点，下跌至低点954元，价格创下2016年以来新低。玻璃价格的弱势主要是宏观稳增长压力增加，同时基本面上供给过剩延续，下游需求向弱，库存累积压力较大，市场悲观情绪加重。价格下跌是需求偏弱引起的，而需求与整体的经济形势相关度较高，同时叠加产业减产不足。根据前期新开工可以推断，地产中后端对于玻璃的需求将持续下滑，尽管制造业方面需求较好，中期看来，需求的弱势暂难扭转，供给刚性下，行业出清延续。基差方面，一季度由于期现同步走弱，价格重心下移后，价差逐步扁平化，期货向下靠拢现货，基差有所走强。二季度后，现货的跌幅明显慢于期货，基差持续走强。跨月价差呈现远月升水，窄幅震荡为主。利润方面，尽管原燃料成本走低，但由于成本降幅相对较小而成品降幅大，玻璃厂利润整体承压。图表1、玻璃现货-期货走势 资料来源：Wind、我的钢铁网、国贸期货研究院 1.2碱价不断下探，反弹无力一季度纯碱价格延续去年四季度的窄幅波动，价格整体承压为主。现货价格围绕着1330元-1550元震荡，在2月中下旬由于碱厂春季集中检修，使得供需矛盾缓解，价格有所上行，其余时间以下跌为主，供需宽松和成本支撑下波动幅度已经明显收缩。二季度，受供给高位和下游需求疲软，碱价不断下探，沙河重碱价格从三月底的1400元一路向下跌至1200元附近，主力合约一度跌至1150元，创上市以来新低。今年以来纯碱价格下行主要是受高供给压力突出，同时终端需求不佳，负反馈倒逼上游让利，而且原燃料价格下行使得成本端支撑弱化。具体看来，供给端检修影响有限，尽管碱厂为应对碱价下行，将检修前置，但难以扭转市场信心。供给宽松的预期不受检修的影响，其次是直接需求尚可，浮法和光伏的日熔量维持较高水平，故而库存整体高位持稳，难以去化，而终端需求不佳产业链亏损下，碱价受负反馈压力骤增。与此同时，煤炭价格持续下跌使得成本支撑弱化，因此价格整体跌跌不休，创历史新低。今年以来基差整体窄幅波动，一季度整体结构是现货略贴水期货，5月以来，现货整体略高于期货，基差在-50-50区间波动。期货由于受资金和预期扰动更为剧烈，因此基差的波动主要是来自期货端，不过时间窗口较为短暂，期现机会较少。跨月价差由于价格低位而趋于收窄且扁平，时间跨度上没有明显的供需差，9-1价差在-20-20内窄幅波动。 2玻璃供需分析2.1供给持稳，下半年缓慢减量一季度，浮法玻璃日熔量震荡略增，开工及产能利用率持稳，由于有新的产线投产，产能继续攀升。二季度，浮法玻璃日熔量整体持稳，开工及产能利用率也持稳，尽管利润不佳，生产刚性约束下，产业自主减产动力不足。目前浮法玻璃日产量15.57万吨，和年初15.81万吨的日熔量相比，略微减量。截止6月，浮法玻璃已经冷修17条生产线线，总产能9160吨。复产点火13条生产线，总产能9910吨。隆众数据显示，2025年1-5月浮法玻璃产量2371.94万吨，同比减少10.01%。供给整体处于，主要是现货价格低迷，使得生产利润大幅 下滑，而生产刚性又使得产量难以快速下降，因此难有较大下降空间。成本利润端，利润延续承压格局。6月底玻璃天然气制法的成本在1470元，石油制法的成本在1420元，煤制气法的成本在1210元，以天然气为燃料的浮法玻璃周均利润-188.74元/吨，以煤制气为燃料的浮法玻璃周均利润59.80元/吨；以石油焦为燃料的浮法玻璃周均利润-50.24元/吨。从原燃料看，纯碱供应充足，价格重心下移明显，煤炭能源价格亦下行，整体看成本端对玻璃价格支撑走弱。展望下半年，供给将有一定的减量，不过节奏上延续偏慢。根据公布的冷修和复产计划的50%估算，预期冷修产能约8000吨，复产点火产能约4000吨，实际运行产能可能下降4000吨。一方面是供给刚性限制产能的下滑，一方面是生产利润将持续承压，使得冷修增加而投产放缓。部分玻璃厂下半年仍有投产计划，不过新增产能预计整体有限。供给将持续受市场因素影响，在利润挤压下，行业不断出清。考虑到生产亏损加剧后，由于产能中存在长期多年未冷修产线较多，可能会出现计划外冷修及点火不及预期情况。图表7、浮法玻璃产量及开工率图表8、玻璃生产利润资料来源：Wind、我的钢铁网、国贸期货研究院资料来源：Wind、我的钢铁网、国贸期货研究院2.2需求向弱预期不变，阶段表现为脉冲式上半年玻璃需求表现较弱，春节前由于赶工需要，需求表现韧性，不过节后归来，需求复苏缓慢，主产地的产销并不理想，下游深加工订单天数明显下降，下游整体采购谨慎，库存累积速度较快。市场情绪悲观，价格不断下探下，下游买涨不买跌，期现价格共振下行。尽管制造业有较强韧性，但地产需求能否如期回归使得市场对后市需求担忧加剧。期现货源低价抛售，厂家出货减慢，库存增加明显，累积速度较快。到3月中下旬，下游需求脉冲式释放，主产地的产销大幅改善，市场对于需求的悲观情绪有所改善，价格也随之反弹。不过 4月后需求逐步平淡，产销走弱，旺季需求表现不佳。梅雨季后，需求如期走弱。地产方面，1—5月份房地产施工面积625020万平方米，同比下降9.2%。新开工面积23184万平方米，下降22.8%。竣工面积18385万平方米，下降17.3%。尽管各类地产政策利好出台，但仍难挽市场信心，施工面积及竣工面积等中后端数据延续较大降幅，市场对后市地产的复苏预期谨慎，按照1-1.5年前的新开工来看，中期地产对玻璃的需求向弱仍是抑制价格的主要驱动。制造业方面，受中美贸易冲突影响较大，5月份制造业采购经理指数（PMI）为49.2%，自3月以来连续3个月处于收缩区间。短期制造业需求将继续保持韧性，不过同比仍显偏弱，6月底全国深加工样本企业订单天数均值9.83天，同比-5.48%，订单量明显不及往年同期。展望下半年，需求向弱预期难改。地产的颓势仍需更多政策支持或刺激及时间消化，但从前期的新开工倒推，今年的地产中后端需求向弱，施工和竣工面积难言乐观。整体看来需求的下滑或是渐进式的，基建端的支撑对玻璃需求更多是兜底。同时制造业需求将持续保有韧性，却独木难支，因此需求向弱趋势不变，注意需求在旺季的释放可能表现为脉冲式。图表9、深加工订单天数图表10、玻璃库存资料来源：Wind、我的钢铁网、国贸期货研究院资料来源：Wind、我的钢铁网、国贸期货研究院 3纯碱供需分析3.1供给高位，检修扰动有限今年以来，产能高位运行，供给维持高位，利润倒逼下，碱厂将检修前置，意图带动碱价向上，不过在供给过剩预期下，整体检修扰动对价格的影响有限。产量较去年同期相差不大。平均周度产量在71.43万吨，产量随着碱厂检修的推进而波动较大，表明检修减量的作用和影响仍不可小觑。前5家碱厂的产能超过全国产能的57%，因而行业集中度较高，碱厂调节生产的弹性较大。1-5月纯碱产量为1536.96万吨，同比减少0.6%。由于国内价格不佳，进口利润不足，进口大幅缩量，出口明显改善。1-5月累计进口1.6万吨，同比减少67.77万吨，降幅97.63%；1-5月累计出口83.56万吨，同比增加45.33万吨，增幅118.57%。新增产能方面，经过去年的大幅投放，目前全国纯碱产能在4100万吨左右。一季度江苏德邦60万吨联碱正式已经在1月中旬点火，陆续出产品，中天碱业30万吨产能也已经出产品，连云港碱业110万吨纯碱装置及双环40万吨扩产装置也已经在二季度投产。下半年纯碱行业计划新增产能70万吨，明年远兴能源二期预计新增280万吨产能，河南金山、雪天盐业预计新增产能超200万吨，产能扩张压力不减。纯碱的高供给虽有弹性，但行业竞争激烈，由于后续仍有新增产能投产，高产量具有惯性，且新增产能成本低廉，大厂或有挤压市场份额的驱动。由于碱厂现货端利润大幅下滑至亏损状态，碱厂有较强动机控制产量，此前碱厂牵头的会议，多次表示要挺价，但总体协同效果有限。目前氨碱法和联碱法利润不佳，氨碱法和联碱法工艺占纯碱生产工艺的80%以上。生产利润亏损扩大下，产量或受阶段的检修影响。 3.2需求向弱，负反馈作用抑制价格上半年，纯碱直接需求保持韧性。浮法日熔量持稳，但光伏日熔量不断攀升。一季度以来，纯碱直接需求总体较去年底有一定增量，浮法和光伏日熔量触底反弹，特别是光伏开工改善明显。但浮法玻璃生产利润和光伏利润持续下滑，负反馈下碱价亦承压。6月底以天然气为燃料的浮法玻璃周均利润-195.11元/吨；以煤制气为燃料的浮法玻璃周均利润83.70元/吨；以石油焦为燃料的浮法玻璃周均利润-108.47元/吨。光伏玻璃方面，随着产量再度回升，供给过剩矛盾再次加大，赶工期过后，价格再度向下，因此日熔量也开始小幅回落。展望下半年，浮法玻璃和光伏玻璃的终端需求不佳延续，浮法冷修趋于增加，投产放缓，直接需求走弱，同时叠加纯碱供应宽松，直接需求难以承接，玻璃厂采购偏谨慎，补库需求偏弱，纯碱厂家库存或仍有累库。总体看来，直接需求或走弱为主，且终端需求难言乐观，负反馈作用下，碱价或受明显抑制，关注整体库存的累积情况。图表15、浮法日熔量和光伏产能资料来源：Wind、我的钢铁网、国贸期货研究院 图表16、纯碱厂家库存资料来源：Wind、我的钢铁网、国贸期货研究院 4综述2025年上半年玻璃和纯碱价格受供需宽松的基本面影响，价格不断下行，玻璃主力价格跌破千元大关，创2016年以来新低，纯碱主力价格亦创下2019年上市以来新低。现货价格同样持续走低，成本支撑弱化，基差更多由期货盘面主导，总体震荡，跨月价差无明显机会。展望下半年，玻璃纯碱基本面延续承压，向上驱动受弱需求抑制，但随着整体重心大幅下压，低估值易受利好刺激而反弹，包括宏观利好和产业面供给的变化。供需宽松的解决在于供给减量。生产亏损将迫使玻璃产线冷修同时投产延后，而纯碱供给集中度较高，碱厂自主调节能力较强下，因此供给仍有扰动的可能，特别是生产亏损倒逼的减量，从而阶段缓和供需矛盾。因此在整体需求向弱下，关注供给减量，玻璃适合逢高空配，而纯碱以大区间震荡对待。策略建议：供需宽松的格局不变，关注供给减量和需求的表现，玻璃适合逢高空配，而纯碱以大区间震荡对待。风险关注：宏观及政策变化、新产能投产、检修及终端需求等。 重要声明分析师声明本报告署名分析师具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告。分析师对信息来源的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和意见不会发生任何变化，本报告中的信息和意见仅供参考。免责声明国贸期货有限公司已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号。本报告由国贸期货有限公司撰写及发布。本报告中的信息均来源于公开资料或合规渠道，国贸期货力求准确、客观、公正，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的交易建议。在任何情况下，国贸期货不承诺交易者一定获利，不与交易者分享交易收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。交易者务必注意，其据此做出的任何交易决策与国贸期货无关。本报告仅供特定客户作参考之用，国贸期货不会因接收人收到本报告而视其为国贸期货的当然客户。未经国贸期货书面授权，任何引用、转载以及向第三方传播的行为均构成对国贸期货的侵权