光期能化：2025年下半年原油策略报告

光 大 证 券2 0 2 0年 半 年 度 业 绩E V E R B R I G H TS E C U R I T I E S2 0 2 5年6月2 9日 原油：年年新月照旧人油价将延续高波动 原油：年年新月照旧人油价将延续高波动1、上半年油价震荡呈现重心下移的节奏，年内高点在1月见到，6月在伊以冲突的影响下价格再度上行，创下年内次高点。其中布油的运行区间为82.63-58.4美元/桶，WTI的运行区间为79.39-55.12美元/桶，SC的运行区间为639.5-443.7元/桶。在供应增加与需求增速乏力的双重制约下，油价重心下移，而随着中东地缘局势的波动油价地缘溢价先上升再度回落。2、从全球的供应情况来看，上半年OPEC+开始逆转减产战略，开始超预期增产。当前OPEC国家的整体剩余产能约有336.7万桶/日。其中沙特的产能利用率仅为76%，两伊地区为88%、87%，阿联酋的产能利用率仅为71%。因为来看，OPEC国家中产能居于前四位的国家均具备增产的能力。OPEC+在过去3-6月的会议已累计137万桶/日的配额增产计划，此轮如果继续增产41万桶/日，如果延续该增产策略，至9月即可完成最后一轮220万桶/日自愿减产的全部产量恢复，OPEC+可能在下个月也继续增产直接完成220万桶/日的增产计划。此外OPEC+甚至可能会进而继续讨论上一轮200万桶/日减产量的增产恢复问题，如果在年内再启动200万桶/日的增产计划，会大大超出市场预期。当前确定的是OPEC+已改变其产量战略，转向更高的市场份额以及更稳定的供应。EIA对美国原油产量达峰的预估提前至今年二季度，数量为1352万桶/日，5月曾预估美原油产量在四季度达峰，数量为1363万桶/日。EIA预计2025年美国的原油增速为21万桶/日，相较于2024年的27万桶/日下降，2026年美国原油的产量增速为下降4万桶/日。预计下半年供应的增量值仍主要看OPEC，预计全年石油的供应将增加160万桶/日水平。3、从需求维度来看，EIA预计今年全球石油和燃料需求将比去年增长100万桶/日，今年全球原油需求预计将增至1.037亿桶/日。将2025年全球原油需求增速预期维持在130万桶/日；将2026年全球原油需求增速预期维持在128万桶/日。预计2025年下半年全球经济将表现良好，此前全球经济在表现优于预期。IEA将2025年平均石油需求增长预期下调至72万桶/日；将2026年平均石油需求增长预期下调至74万桶/日。2025年全球石油供应将增加180万桶/日，此前预测为增加160万桶/日。预计2025年原油总需求将达到平均1.038亿桶/日，2026年为1.045亿桶/日。国际能源署表示，除非出现重大中断，否则到2030年，石油市场预计仍将有充足的供应。到2030年，全球石油产能预计将达到1.147亿桶/日，远高于预期的需求。同时需要注意的是美国和中国这两大经济体的石油需求情况，当前看美国的石油产量隐身需求仍延续2024年的高水平，国内的原油进口以及加工量同比增速下滑，预计下半年均有不同程度的承压。季节性来看三季度好于四季度，因而季节性上来看，或呈现先扬后抑的节奏。4、库存方面，全球石油库存在2025年前五个月有所增加，EIA预计，今年剩余时间库存将平均增加40万桶/天。2025年全球石油库存将平均增加80万桶/日，比上个月的STEO高出40万桶/日。预计今年下半年，在美国原油产量相对持平的带动下，全球石油产量增长放缓，而石油消费量增长上升，这意味着明年的增产量将放缓至60万桶/日，市场将趋于平衡。EIA数据显示，截止6月20日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量8.17632亿桶，商业原油库存量4.15106亿桶，汽油库存总量2.27938亿桶，馏分油库存量为1.05332亿桶。原油库存比去年同期低9.9%，比过去五年同期低11%；汽油库存比去年同期低2.54%，比过去五年同期低3%；馏分油库存比去年同期低13.14%，比过去五年同期低20%。整体库存处于低位水平，这意味着油价重心的回落将受到这一因素的支撑。5、地缘方面，需要关注俄乌冲突以及中东局势的进一步演变。最新来看，俄乌远没有预期当中的快速达成停火，这将影响欧盟对俄罗斯能源的制裁的策略，在6月欧盟一度下调俄罗斯原油的最高上限价格至60美元/桶，不过整体来看俄罗斯能源的供应和出口保持稳定，下半年预计仍将延续。从中东来看，巴以问题继续扰动红海，原油运输绕行已成为常态。伊以方面，短期停火协议约束仍较弱，美伊核协议仍未达成，届时伊朗的原油的生产以及出口将面临不确定性，影响供应预期。在6月中下旬展开的这轮冲突中，伊朗处于被动地位且反击能力弱，接下来的谈判或仍将处于弱势。这仍是原油市场下半年面临的最大的计价因素之一。6、综合来看油价的运行，我们预计原油整体价格高点已在年内见到，后续在OPEC+增产主导的背景下油价重心或仍将回落，不过三季度整体或强于四季度，需求端在三季度有边际支撑，国内暑假及高温因素带来的成品油需求的影响以及海外油品的需求旺季，原油裂解利润预计将整体表现较强。下半年油价预计将呈现前高后低的走势，其中布油的运行区间为75-55美元/桶；WTI的运行区间在72-52美元/桶；SC的运行区间在420-560元/桶。同时需关注地缘风险带来的原油溢价的表现。 总结 p3 目录2、需求方面：美炼厂开工遥遥领先，欧洲、中国边际下降，裂解价差继续回落3、库存方面：美国原油、成品油汽油和馏分油库存整体处于低位SC交割库存成为内外盘定价重要的锚定指标4、价格方面：上半年重心震荡下移，下半年预计先扬后抑5、关注的风险因素：伊以冲突再继续，中东供应冲击风险 图表：三大油种月度均价（单位：美元/桶）资料来源：WIND光大期货研究所整理三大油种月度均价概览78.7480.5775.3983.0083.8878.8885.2385.8878.4410.0030.0050.0070.0090.00110.00130.002 0 2 4年6月2 0 2 4年7月2 0 2 4年8月 图表：全球原油季度供需平衡表（单位：百万桶/日）资料来源：EIA光大期货研究所整理1.1全球原油季度供需平衡表：三季度仍存在建库可能0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00stock change（右轴）world production2024-Q12024-Q22024-Q32024-Q42025-Q12025-Q2worldproduction102.21102.83102.69103.27103.33104.27worldconsumption101.67102.74103.28103.24102.13103.13stock change（右轴）-0.55-0.080.59-0.03-1.19-1.14 图表：全球原油月度供需平衡表（单位：百万桶/日）资料来源：EIA光大期货研究所整理1.2全球原油月度供需平衡表：除非地缘扰动，供应仍有盈余全球供应全球需求供需差2025年6月104.36104.50-0.142025年7月104.72104.430.282025年8月104.78104.270.512025年9月104.72104.440.282025年10月104.95103.591.362025年11月105.35104.380.962025年12月104.85105.33-0.482026年1月104.40102.262.142026年2月104.78104.470.312026年3月104.59103.381.222026年4月104.97103.851.122026年5月104.81104.180.632026年6月105.24105.66-0.42 图表：OPEC月度产量变化（单位：万桶/日）图表：OPEC各成员国月度产量变化（单位：万桶/日）资料来源：Bloomberg光大期货研究所2.1供应：OPEC5月产量增加20万桶至2754万桶/日24002500260027002800290030003100OPEC沙特伊朗伊拉克阿联酋委内瑞拉利比亚科威特May-2590833641833187132Apr-2589733941833088127变化11-301-15050010001500200025003000May-25Apr-25 图表：阿联酋月度产量（单位：万桶/日）图表：利比亚月度产量（单位：万桶/日）资料来源：Bloomberg,光大期货研究所图表：沙特月度产量（单位：万桶/日）图表：伊拉克月度产量（单位：万桶/日）2.2 OPEC成员国：沙特、阿联酋、利比亚产量上升，伊拉克产量环比持平6007008009001000110012001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020年2021年2022年2023年2024年2025年01002003004001月2月3月4月5月6月2020年2021年2022年2803303804304801月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020年2021年2022年2023年2024年2025年2002503003504001月2月3月4月5月6月2020年2021年2022年 图表：尼日利亚月度产量（单位：万桶/日）图表：安哥拉月度产量（单位：万桶/日）图表：委内瑞拉产量（单位：万桶/日）图表：科威特月度产量（单位：万桶/日）2.3 OPEC成员国：尼日利亚产量上升，委内瑞拉产量下降，其他保持稳定6月7月8月9月10月11月12月2023年2024年2025年1802002202402602803001月2月3月4月5月6月2020年2021年2022年6月7月8月9月10月11月12月2022年2023年2024年2025年1001101201301401501月2月3月4月5月6月2020年2021年2022年 资料来源：Bloomberg,光大期货研究所 图表：伊朗原油产量（单位：万桶/日）资料来源：Bloomberg光大期货研究所2.4伊朗原油：回归短暂和平之后，原油出口或将延续高位2025年5月伊朗的产量为小幅增加至336万桶/日。自6月13日以色列攻击开始后的五天内，伊朗石油出口量平均达到每日233万桶，较今年日均水平激增44%。从数据来看，伊以短暂的十一天的交火令市场对于供应的担忧情绪快速上升又急转之下。当前伊朗的供应依然保持稳定，出口方面预计阶段性仍将延续高位，进一步释放浮仓的压力。此外，需要关注接下来美伊谈判的进展和可能性，伊朗的核能力被摧毁，核武更是成为当下不可能任务，双方可能会走向核协议谈成的最终局面，仍需进一步跟踪。而伊朗的原油资源会成为供应端的重要补充。2010/1/12010/4/12010/7/12010/10/12011/1/12011/4/12011/7/12011/10/12012/1/12012/4/12012/7/12012/10/12013/1/12013/4/12013/7/12013/10/12014/1/12014/4/12014/7/12014/10/12015/1/12015/4/12015/7/12015/10/12016/1/12016/4/12016/7/12016/10/12017/1/12017/4/12017/7/12017/10/12018/1/12018/4/12018/7/1伊朗原油产量2011-11-22美国宣布将对伊朗石油公司进行制裁；2011-11-23随后英国、加拿大跟进制裁，停止与伊朗银行业务，以及对伊出口石油、石化相关物资；2011-12-06澳大350-400万桶/日360-250万桶/日2011-11-22美国宣布将对伊朗石油公司进行制裁；2011-11-23随后英国、加拿大跟进制裁，停止与伊朗银行业务，以及对伊出口石油、石化相关物资250-280万桶/日2013-2015年制裁期间，伊朗原油产量维持在低位，直至2015年