沪铜周报

2025年6月28日 核心观点（1）宏观方面，COMEX-LME溢价再次走扩，市场预期降息概率提高COMEX-LME溢价再次走扩至15%左右，主要系6月美铜进口关税政策落地的预期落空。高盛认为目前市场显著低估了25%甚至50%关税的可能性，基准情形下预计9月实施25%关税。总之，在“232”调查未有明确落地预期之前，美国补库电解铜行为或将持续，对铜价形成支撑。近日，美联储理事沃勒、美联储副主席鲍曼陆续表态，暗示最早可能在7月降息。鲍威尔在国会听证会上也表示，不排除7月降息的可能。降息预铜矿方面，铜矿现货TC低位，截至6月27日，现货TC报-43.56美元/干吨，据SMM，Antofagasta与中国冶炼厂2025年中谈判结果TC/RC敲定为0.0美元/干吨及0.0美分/磅，铜精矿现货偏紧；全球主要铜矿企业Q1季度产量增速不及预期，铜矿产量释放有限，矿冶平衡矛盾短期难以解决，对铜价形成支撑。精铜方面，5月SMM中国电解铜产量环比增加1.26万吨，升幅为1.12%，同比上升12.86%。1-5月累计产量同比增加54.48万吨，增幅为11.09%；SMM根据各家排产情况，预计6月国内电解铜产量环比下降0.72万吨，降幅为0.63%。本周LME周度平均库存9.31万吨，周环比-9.29%；本周COMEX周度平均库存20.69万吨，周环比+3.43%；截至6月26日，SMM全国主流地 期提高背景下，美元指数走弱，提振铜价。（2）供给方面，矛盾主要集中在矿冶平衡，精铜供应稳健（3）库存方面，全球显性库存去库，美铜仍在补库中区铜库存13.01万吨，周环比-1.58万吨。 行情观点（4）微观需求方面，现实仍存韧性，后续预期偏弱电解铜制杆周度开工率74.01%，基本维持平稳；现货方面，铜价走强后下游采购情绪偏弱，整体交投一般，但因海外价格高企，冶炼厂加大出口力度，现货流通货源偏紧，升水重心从下半周开始上浮；终端方面，短期国内需求仍存在韧性，且随着关税的阶段性缓和，抢出口需求仍然在延续。但是，目前“抢出口”需求为对后续需求的透支，家电排产数据已开始边际走弱，Q3现实需求端或承压。总结：（1）宏观方面，市场普遍预期美联储7月或9月将步入降息周期，降息预期提高背景下，美元指数走弱，提振铜价；COMEX-LME溢价再度走扩，在美国对铜的“232”调查结束前，美国补库行为难言结束，全球铜仍在往美国本土运送，其他地区货源偏紧对铜价形成支撑；（2）基本面方面，前期“强现实”延续：一是供应端原料偏紧格局仍存，二是关税阶段性缓和后抢出口需求延续，三是国内库存偏低。展望：短期在降息预期及CL价差驱动下铜价有所反弹，在“232”调查结束之前，电解铜紧缺趋势难以反转，下方仍有支撑。核心关注美铜进口关税政策节奏、美国加征关税后的经济基本面变化。策略：期货端，上方压力位参考81000-81500，短线回调做多，区间操作；期权端，暂缓。 主要观点 目录CONTENT行情回顾与资金面供给：年中长单TC敲定为0宏观：市场预期降息概率提高0102030405需求：边际走弱倾向仍存库存：COMEX铜持续累库 1行情回顾与资金面 本报告数据来源为Wind、SMM、广发期货研究所等1.1周度行情回顾：市场预期降息概率增加，美元指数疲弱，铜价上涨周度市场回顾市场预期美联储7月或9月将再次开启降息，美元指数疲弱，铜价本周小幅上涨截至6月27日，伦铜价格报9,879美元/吨，周环比+2.26%截至6月27日，沪铜价格报79,920元/吨，周环比+2.47%截至6月27日，沪铜持仓量592,449手，周环比+11.53%本周沪铜周均成交量179,521手，周环比+45.43%项目2025/6/272025/6/20变动环比伦铜价格9,8799,661+219+2.26%沪铜价格79,92077,990+1930+2.47%沪铜持仓量592,449531,182+61267+11.53%沪铜周均成交量179,521123,445+56076+45.43%65,00070,00075,00080,00085,0002025-03300,000400,000500,000600,000700,0002025-03 本报告数据来源为Wind、SMM、广发期货研究所等1.2国外持仓：COMEX非商业净多头持仓环比上行、LME投资基金净多头持仓环比下行COMEX铜非商业净多头持仓（单位：手）周度持仓变动COMEX铜总持仓（单位：手）LME投资基金净多头持仓（单位：手）项目2025/6/242025/6/17变动环比COMEX总持仓203,404202,7286760.33%COMEX非商业净多头持仓29,43323,8005,63323.67%项目2025/6/202025/6/13变动环比LME投资基金净多头持仓32,79434,275-1,481-4.32%150000200000250000300000350000202120222023-60000-40000-2000002000040000600008000010000020212022202320242025-20000020000400006000080000202120222023 本报告数据来源为Wind、SMM、广发期货研究所等1.3基差：因海外价格高企，冶炼厂加大出口力度，现货流通货源偏紧，升水重心下半周开始上浮SMM电解铜升贴水（元/吨） 本报告数据来源为Wind、SMM、广发期货研究所等1.4价差：LME0-3维持升水结构，沪铜月差维持back结构LME铜升贴水：0-3升水上行，美国补库背景下LME铜现货仍偏紧，0-3升水高于3-15沪铜月差：维持back结构，但近月合约月差逐步收窄，现货偏紧程度有所放缓据SMM，因海外价格高企，冶炼厂加大出口力度，现货流通货源偏紧，升水重心下半周开始上浮SHFE铜合约月差（元/吨）-500501001502002503006/196/206/216/226/236/246/256/260-1月差4-5月差5-6月差6-7月差7-8月差1-2月差2-3月差3-4月差 2宏观：市场预期降息概率提高 本报告数据来源为Wind、SMM、广发期货研究所等2.1美国主要金融数据：降息预期再起，美元指数走弱美国国债收益率与10-2年利差6月下旬，美联储理事沃勒、美联储副主席鲍曼陆续表态，暗示最早可能在7月降息，鲍威尔在国会听证会上也表示，不排除7月降息的可能市场预期降息概率提高，Fedwatch预期联邦基金利率下次下降概率提升，美债利率、美元指数大幅走弱，提振铜等基本金属价格-0.6-0.4-0.20.00.20.40.60.83.03.54.04.55.0美国10-2年利差（右轴）美国:国债收益率:10年美国:国债收益率:2年 本报告数据来源为Wind、SMM、广发期货研究所等2.2美国主要经济数据：制造业PMI连续5个月回落，通胀和就业相对持稳美国5月CPI同比增2.4%，核心CPI同比增2.8%，略低于预期，与前值持平；5月通胀数据仍未打消市场对后续通胀压力的担忧，未来两至三个月是美联储观察通胀的重要窗口期：①第美国消费者通胀预期飙升，存在脱锚的风险；②抢进口似在消退，4月份美国商品进口大幅回落至去年下半年平均水平；③关税的通胀影响已经在部分CPI分项中有所体现5月非农就业人口新增13.9万人，略超预期，但3月和4月数据合计下修9.5万人，显示此前就业增长存在“水分”，失业率维持4.2%5月，美国制造业PMI回落至48.7%，前值49.2%。连续5个月回落，5月制造业PMI下降的主要原因是高利率抑制了投资增速，新订单收缩制造业与非制造业PMI4045505560美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI美国:ISM:非制造业PMI1.02.03.04.05.06.07.0美国:核心CPI:季调:同比0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00 本报告数据来源为Wind、SMM、广发期货研究所等2.3中国主要金融数据：私人及居民信贷需求进一步趋弱，金融数据反映出总需求仍需要提振社会融资规模（单位：万亿元、%）企业新增中长期贷款占新增信贷比例（单位：%）M1同比与M2同比5月M1同比的回升有去年打击手工补息的低基数原因，参考意义不大；M2则是在去年低基数水平下至7.9%，信贷“放水”机制仍未启动5月新增社融2.3万亿元，同比去年+2315亿元；结构上，主要还是政府融资在撑，在去年高基数水平下，5月同比去年+2367亿元；私人部门端，信贷需求进一步趋弱，5月新增企业中长贷3300亿元，同比去年-1700亿元；居民中长贷新增746亿元，同比去年+232亿元-4-2024681012M2同比-M1同比中国:M1:同比中国:M2:同比0.0010,000.0020,000.0030,000.0040,000.0050,000.0060,000.0070,000.0080,000.00中国:社会融资规模:当月值0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%1月2月3月4月5月6月202120222023 本报告数据来源为Wind、SMM、广发期货研究所等2.4中国主要经济数据：PMI、CPI均维持弱势，总供给强、总需求弱的态势依旧CPI与核心CPI同比（单位：%）工业增加值同比（单位：%）5月制造业PMI为49.5%，前值为49.0%；结构上看，与出口相关的指数，一致指向5月“抢出口”动能或在趋弱；原因或在于4月已大幅透支未来需求，因此即使5月中美会谈在关税问题上达成重要共识，5月“抢出口”动能依旧趋弱5月CPI同比下降0.1%，预期下降0.2%，前值下降0.1%，主要受能源价格拖累；核心CPI同比上涨0.6%，前值上涨0.5%，系政策支持影响部分消费品类价格回升；整体而言，供给强需求弱的态势依旧-0.8-0.6-0.4-0.20.00.20.40.60.8中国:CPI:当月同比中国:CPI:不包括食品和能源(核心CPI):当月同比474849505152531月2月3月4月2021-4-202468102月3月4月5月 3供给：年中长单TC敲定为0 本报告数据来源为Wind、SMM、广发期货研究所等3.1铜矿：全球主要铜矿企业Q1季度产量增速不及预期，铜矿产量释放有限公司1Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q23智利国家铜业公司38.839.632.632.632.633.235.638.4FCX45.848.648.548.543.848.449.249.7BHP3746.242.442.440.647.645.743.7嘉能可25.825.228.828.824.424.424.827.4RIO7.86.4887.36.89.1英美资源集团1414.624.224.217.820.920.9南方铜业21.620.821.521.521.52221.722.7安托法加塔13.918.219.619.614.61517.419.2Vale5.75.66.66.66.77.98.2KGHM19.318.517.617.617.617.617.618.4MMG7.94.58.68.66.99.39.4诺里尔斯克9.111.311.611.610.99.510.112.1博力敦2.832.32.32.32.32.2伦丁6.56.45.75.76.16910.4第一量子18.219.320.620.613.918.722.2泰克资源公司6.77.26.56.55.76.47.210.4奥兹矿业32.73.63.63.1Hudbay2.52.62.92.92.32.24.2艾芬豪5.68.79.39.39.410.410.4卡普斯通2.34.54.64.64.13.94紫金（不包括卡莫阿）14.413.818.618.