海日生残夜，曲径待深行

核心观点

• 供应端：下半年海外锌矿供应预计维持释放，但扰动风险增加；国内锌矿有一定消耗，但不会出现紧缺；海外炼厂减产预期下，锌矿流入国内预期增强，冶炼产能东升西落格局或将加深。TC仍有上行空间，但斜率或将放缓。
• 需求端：需求端承压概率不低，传统旺季或出现阶段性转好。上半年强需求主要来自下游原料补库和需求走弱预期的多次递延，下半年需求减量预期主要来自出口板块。建筑板块对锌需求的拖累将持续，耐用消费品增速同环比或均有下降，基建旺季支撑同比或更为明显，但力度或仍有限。
• 库存端：下半年显性库存累库高度或有限。低水平社库无法直接体现现实供需宽紧，现货升贴水对于供需有更强的敏感性。
• 价格展望：下半年沪锌中枢同环比将均有所下降，沪锌价格参考区间【19900，23000】，伦锌主要运行区间【2350，2750】。三四季度市场可能会阶段性博弈降息逻辑，同时偏低的绝对库存、下游原料的间隙性补库，以及潜在供应风险均会限制锌价下行幅度。
• 投资建议：单边角度，建议关注逢高沽空机会，产业端卖出套保为宜，三季度后期可关注SellPut的参与可能；套利角度，月差长期关注正套机会，关注阶段性结构转变可能；内外方面，建议寻找结构合适时的中线内外正套机会。
• 风险提示：低社库引发结构性风险，宏观政策影响，矿冶扰动。