2025年上半年,债券收益率呈现先上后下的走势。年初因央行暂停公开市场操作收紧资金面,导致货币市场利率大幅上行,债券收益率随之上行;随后受中美贸易冲突加剧、货币政策转向宽松等因素影响,债券收益率再度下行。驱动因素包括:货币资金面先紧后松、中国经济动能稳健但存在隐忧(消费刺激效应回落、地产下行、外部冲击加剧)、货币政策边际趋紧后重回宽松、中美贸易冲突增大外需压力。下半年,内需存在下行压力(消费刺激效应难以持续、房价下行财富效应负面),地产行业下行、地方财政承压,出口面临承压局面(美国抢进口透支、关税水平较高、全球经贸秩序动荡)。欧美央行降息进程延续,国内货币政策空间逐渐打开但有限。预计利率呈震荡下行格局。风险提示:注意防范全球通胀压力超预期上行的风险。