食品饮料行业2025年中期策略报告：价格是资产定价重要观察要素

东方财智兴盛之源看好/维持食品饮料行业报告执业证书编号：S1480520070004执业证书编号：S1480520070003PB评级6.90强烈推荐2.99推荐3.91强烈推荐1.62强烈推荐 2027E16.101.74100.73160.7523 目录1.我们的观点..........................................................................................................................................................................32.物价仍是重要观察变量........................................................................................................................................................32.1关注PPI回正对企业盈利影响....................................................................................................................................32.2资产定价与白酒价格关系...........................................................................................................................................43.行业策略.............................................................................................................................................................................74.风险提示.............................................................................................................................................................................7相关报告汇总...........................................................................................................................................................................9插图目录图1：BCI消费品价格指数同比（%）与社零的关系.............................................................................................................3图2：上市食品饮料企业归母净利润同比（%）与ppi（右轴）............................................................................................4图3：上市食品饮料企业归母净利润同比（%）与剪刀差（右轴）........................................................................................4图4：茅台批价（右轴）同比与BCI中间品价格前瞻指数.....................................................................................................5图5：茅台（右轴）批价同比与BCI指数..............................................................................................................................5图6：茅台批价同比（%）（右轴）与CPI..............................................................................................................................5图7：茅台批价同比（%）（右轴）与PPI..............................................................................................................................5图8：茅台批价同比与股价同比（右轴）（%）......................................................................................................................6图9：BCI中间品价格指数（右轴）与茅台股价同比（%）...................................................................................................6 敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源 敬请参阅报告结尾处的免责声明1.我们的观点随着国家刺激经济政策的逐渐落地，去年9月24日以来，食品饮料板块追随经济复苏预期也形成一波上涨，目前基本面迎来验证期，主导食品饮料板块资产定价的要素更多的来自于需求侧的变化和预期，即在资产定价模型中，来自分子端的变化对资产定价影响更为明显，即企业盈利预期转为主导。而在当前需求不是很强劲的市场环境下，对需求强弱的观察更多的反映在价格上，且价格在一定程度上影响企业的利润水平。所以在下半年宏观变量中，我们认为宏观价格指标是食品饮料行业资产定价的重要观察指标。食品饮料行业资产定价在两个维度上追随价格变动，一是从市场竞争角度，价格上行反映市场竞争格局向好，行业景气度提升。一是从企业收入和利润角度，价格提升对企业利润改善有帮助。从数据上看，食品饮料行业利润的变化追随着价格的变化趋势，进一步从白酒板块资产定价看到，资产定价追随价格变化而变化。对于下半年食品饮料行业的策略方向是，随着前期刺激宏观的政策落地，需求端将有所改善，食品饮料板块整体景气会有所回升。宏观物价整体的趋势变化反映的行业景气变化，重视PPI的回正后带来的整体投资机会。趋势上建议关注顺周期的白酒板块，结构上关注新消费赛道和有经营反转预期的赛道，继续推荐享受渠道红利的休闲食品板块和业绩有反转预期的乳制品板块，重点推荐：贵州茅台、伊利股份、劲仔食品、涪陵榨菜等企业。2.物价仍是重要观察变量2.1关注PPI回正对企业盈利影响去年9月28日以来，食品饮料板块追随经济复苏预期也形成一波上涨，目前基本面迎来验证期，市场定价主线将从前期的政策驱动宏观经济复苏预期逐渐转为基本面验证为主导。所以在当前，企业盈利的观察成为资产定价重要的要素。在以需求为驱动的食品饮料企业盈利变化观察中，我们认为价格是短期观察非常明确的先行指标。一般来说，BCI消费品价格指数会领先CPI变动3-6个月时间，所以BCI消费品价格指数被认为是宏观物价先行指标。我们看到，2018年以后，BCI指数与社零的同比趋势基本一致，显示出价格与消费整体景气度呈正相关。图1：BCI消费品价格指数与社零同比（%）的关系 东方财智兴盛之源 敬请参阅报告结尾处的免责声明资料来源：同花顺，东兴证券研究所一般认为，PPI是上游工业品价格，CPI反映的是下游消费品价格，在价格上行期，往往是PPI先动，中下游企业通过价格转嫁的方式将成本转移到最终消费品，最终CPI价格也跟随上涨。而在价格下行期，往往是中下游企业先感知，然后倒逼上游价格下行。我们将2001年以来食品饮料行业归母净利润和PPI同比进行拟合，以及用食品饮料行业归母净利润与PPI-CPI的剪刀差去做拟合，发现趋势上，食品饮料上市公司利润变动与PPI和（PPI-CPI）剪刀差变动趋势上是一致的，没有显著差别。即食品饮料上市公司利润变动与价格变动的趋势一致。图2：上市食品饮料企业归母净利润同比与ppi（%）（右轴）图3：上市食品饮料企业归母净利润同比与剪刀差（%）（右轴）资料来源：同花顺，东兴证券研究所2.2资产定价与白酒价格关系我们在比对茅台价格变化与宏观经济数据的波动一致性时，发现茅台价格追随内需市场价格走势，茅台批价同比变化与PPI变动趋势一致，并与BCI中间品价格指数走势有较强的一致性，即茅台价格与内需市场价格走势和宏观经济的名义增长强相关。-40-200204060801002001Q12002Q12003Q12004Q12005Q12006Q12007Q12008Q12009Q12010Q12011Q1食品饮料 东方财智兴盛之源资料来源：同花顺，东兴证券研究所-10.00-5.000.005.0010.0015.002012Q12013Q12014Q12015Q12016Q12017Q12018Q12019Q12020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1PPI:当月同比:季:最后一条:%-10.00-8.00-6.00-4.00-2.000.002.004.006.008.0010.0012.00-40-200204060801002001-032002-032003-032004-032005-032006-032007-032008-032009-032010-032011-032012-032013-032014-032015-032016-032017-032018-032019-032020-032021-032022-032023-032024-03食品饮料cpi与ppi剪刀差 敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源从数据上看，茅台批价同比变化与BCI中间品价格前瞻指数变动趋势高度吻合，反映出国内名义宏观增长预期对市场对茅台价格信心的影响较大。2021年以来，BCI中间品价格前瞻指数回调反映了企业家对于内需市场价格的预期在不断地走低。图4：茅台批价（右轴）同比与BCI中间品价格前瞻指数图5：茅台（右轴）批价同比与BCI指数资料来源：同花顺，东兴证券研究所资料来源：同花顺，东兴证券研究所从CPI和PPI的趋势与茅台批价同比的趋势来看，大趋势上茅台批价同比变化与CPI和PPI数据变动方向是一致的。图6：茅台批价同比（右轴）与CPI（%）图7：茅台批价同比（右轴）与PPI（%）资料来源：同花顺，东兴证券研究所资料来源：同花顺，东兴证券研究所由于茅台资产定价与茅台酒市场批发价具有显著的正相关关系，所以我们通过研究宏观高频指标的变动对茅台资产定价预判有一定的指引。即内需市场价格走势和宏观经济的名义增长数据对茅台资产定价有强指引，同时社融增量的变化是资产定价变化的先行指标。观察茅台股价走势，每轮价格上涨周期都伴随股价大幅上扬，每次价格深度回调股价也同步调整。例如2012-2015年批发价腰斩，贵州茅台股价亦从最高二三百元跌至百元出头；2016-2021年批发价创历史新高，-60%-4