一、全A指数或延续震荡，短期聚焦结构变化
- 权益总量：盈利质量弱修复或延续，盈利预测的下台阶从侧面印证弱修复已Price in权益市场。以EPS增速衡量的上市公司盈利质量自2024下半年以来已在底部修复过程中，展望2025年下半年，基本面弱修复的过程持续，对应下半年上市公司盈利质量或延续弱修复态势。场外、场内流动性对估值有强支撑。2024年9月至今，缓慢回落的中长期贷款增速与权益市场估值修复的趋势出现背离，此背离可部分由利率下行和M1-M2增速差的修复来解释其支撑力量。也即基本面弱修复时期，场外流动性充裕依然可以是权益市场估值的重要承托力量。2024年以来“稳资本市场”的重要性显著提升，场内还有类平准基金在关键点位给权益市场精准投放流动性。展望下半年，分子端向上突破有阻力，但斜率偏弱也较充分price in；分母端场内、场外流动性均充裕，无新变量出现前，权益市场下半年或延续震荡趋势。
- 权益结构：轮动加速，重视板块切换机会。轮动速度行至高位，轮动强度相对不高。无论是直接观测轮动强度指标，还是结合全A波动率指标比较观察，当前轮动强度相对不高，或主要受制于宽基指数的上下拘束，使得普遍行情高度并不高。与此同时行业轮动速度却并不慢，轮动速度指标处于2017年以来的88.30%分位，对应的则是高宏观不确定性、权益市场主线缺失下，市场交易属性强化的情境。当前市场行业间表现的绝对差异并不大，也即近期宽基指数受到上下约束，波动率有所下行对应行业间的绝对差异有所收敛；但异化程度相对不低，即权益市场并不是强贝塔阶段，行业选择依然对相对收益产生显著影响。展望下半年，策略上或可更侧重交易，板块上重点关注具备中长期叙事且拥挤度、估值在低位的板块，例如TMT等。
二、市场复盘：转债周度微跌，估值小幅抬升
- 周度市场行情：转债市场微跌，多数板块表现偏弱。从申万一级行业指数看，上周权益市场各行业下跌居多，农林牧渔、社会服务、有色金属、医药生物、纺织服饰下跌居前；仅银行、通信、电子上涨。转债市场同样偏弱，建筑装饰、轻工制造、美容护理、通信、传媒跌幅居前；非银金融、银行、电子、公用事业、钢铁涨幅居前。
- 估值表现：仅高评级及大规模转债转股溢价率压缩。转债收盘价加权平均值为119.42，较前周周五下跌0.22%。其中偏股型转债的收盘价为159.26元，较上周五下降2.63%；偏债型转债的收盘价为111.71元，较上周五上升0.22%；平衡型转债的收盘价为120.78元，较上周五下降0.17%。从转债收盘价分布情况看，110-120（包含120）区间占比提升较明显。价格中位数为120.29元，较前周周五下降0.50%。转债市场百元平价拟合转股溢价率为22.74%，较前周五上升0.04pct。从评级和规模来看，仅高评级及大规模转债转股溢价率压缩，AA-评级上升2.7pct，3亿以下（含3亿）上升3.0pct；从平价区间来看，90-100（含100）元平价区间转股溢价率上升5.51pct较为明显。
三、条款及供给：天阳转债公告赎回，证监会核准转债尚可
- 条款：上周天阳转债公告赎回，南银转债公告赎回安排，最后交易日为7月14日；盟升、精达、超达、新致、惠城转债公告不提前赎回；金陵、华锋、冠盛、华亚、晶瑞、亿田转债公告预计满足赎回条件。截至6月20日，蓝帆、佳力、旗滨、财通、瑞达转债发布董事会提议向下修正议案的公告，杭氧转债（未到底）公告下修结果；14支转债公告不下修，包括科利、华宏、永贵、三诺、宏图、起帆、文科、声迅、建龙、天23、嘉元、精工、双良、益丰转债；9支转债公告预计触发下修，包括开润、科沃、绿茵、首华、山石、天箭、韦尔、灵康、明新转债。
- 一级市场：上周恒帅转债上市，4只转债发行，待发规模约160亿。上周恒帅转债上市，规模3.28亿元，华辰、锡振、电化、安克转债发行，规模25.72亿元。截至6月20日，共有6家上市公司拿到转债发行批文，拟发行规模134.48亿元。通过发审委的共有4家上市公司，合计规模29.28亿元。上周无新增董事会预案。
四、风险提示
正股波动较大、转债估值压缩、业绩增长不及预期、外围市场波动等。
