国贸期货专题报告：震荡偏强，关注小麦价格

玉米（M）专题报告分析师：黄向岚从业资格证号：F03110419投资咨询证号：Z0021658农产品指数与玉米期货价格走势数据来源：Wind往期相关报告1.河南启动小麦托市，供需趋紧预期下玉米偏强运行2025.06.102.原料供需趋紧，淀粉中期维持震荡偏强2025.05.083.五一假期重要资讯及开盘交易策略2025.05.05200021002200230024002500260024/0624/0724/08 24/0924/10收盘价 24/1124/1225/0125/03农产品指数 1港口库存逐步去化南北港库存逐步去化，根据钢联数据，截至2025年6月6日，北方四港玉米库存共计305.9万吨，周环比减少25.2万吨；当周北方四港下海量共计58万吨，周环比减少7.70万吨。广东港内贸玉米库存共计101.6万吨，较上周减少13.30万吨；外贸库存0.3万吨，较上周持平；进口高粱44万吨，较上周增加12.50万吨；进口大麦35.8万吨，较上周增加0.10万吨。随着南港库存逐步去化，因本年度进口谷物限制政策的影响持续，南港进口高粱大麦玉米预期缩量，南港库存消化后，预期对东北粮源存在一定外流需求，南北贸易价差预期逐步修复。图表1、北方玉米到港量（万吨）资料来源：钢联、国贸期货研究院图表3、北方四港玉米库存（万吨）资料来源：钢联、国贸期货研究院-4004080120160200201920202022202320250901802703604505406302020202120232024 2图表2、北港玉米下海量（万吨）资料来源：钢联、国贸期货研究院图表4、南港谷物库存（万吨）资料来源：钢联、国贸期货研究院20212024030609012015020202021202220232024202520222025060120180240300360202020212022202320242025 资料来源：海关总署、国贸期货研究院2麦玉价差处于低位，小麦存涨价预期自2019年国储去库后，国内玉米产需缺口由进口玉米和替代谷物补充过渡，目前国内进口管控下，内外联动性减弱，国内替代谷物价格或成为玉米价格的锚定，因此短期小麦价格成为影响国内玉米价格的重要因素。6月7日起，河南开始启动小麦最低收购价执行预案，中储粮河南分公司发布了236个库点作为第一批收储库点名单，库容合计572万吨。时隔四年再次开启最低价小麦托市收购，对小麦和玉米市场带来提振。小麦市场前期恐慌售粮情绪得到改善，麦价止跌企稳。但目前小麦仍处于集中上市期，市场流通性不强，同时下游面粉厂仍不能使用新麦，面粉加工利润亏损，供强需弱下麦价仍较为疲弱，麦玉价差处于低位水平，小麦的替代性价比提高，饲料厂继续提高对小麦的采购比例，短期对玉米的上涨带来一定限制。后市看来，小麦仍存涨价预期，后期需关注小麦和玉米价格的联动效应。一方面，随着河南发布收储库点名单，预期其他小麦主要产区也将陆续开始启动最低价托市收购，将吸引多方收购主体参与，增加小麦市场的流通性，对麦价形成有力支撑；另一方面，由于种植期干旱天气影响，部分主产省小麦存在穂短问题和减产预期，根据市场调研，整体小麦减产量级或超1200万吨，高于产前市场普遍预估的500-700万吨减产量级；再者，麦玉价差低位下，小麦的饲用需求表现较好，华北地区头部饲料厂小麦替代玉米比例已达到六、七成；南港麦玉价差处于替代临界范围，低价货源已存在替代利润，饲料厂增加对小麦的询价。随着南港库存的逐步去化，南北贸易价差存在修复预期，南港玉米价格的上涨预期进一步提高小麦在华南区域的替代比例，有助于小麦价格的拉升。 资料来源：钢联、国贸期货研究院 3 资料来源：钢联、国贸期货研究院图表9、河南小麦价格走势（元/吨）资料来源：钢联、国贸期货研究院图表11、主要面粉企业开工率（%）资料来源：钢联、国贸期货研究院20212022202420251/12/1 3/44/4 5/5 6/57/6 8/69/610/711/712/82021202220242025 资料来源：钢联、国贸期货研究院图表10、麦玉价差走势-河南（元/吨）资料来源：钢联、国贸期货研究院图表12、主要面粉企业加工利润（元/吨）资料来源：钢联、国贸期货研究院20212022202420251/12/1 3/4 4/4 5/5 6/5 7/6 8/6 9/610/711/712/82021202220242025 53饲料需求预期稳步增长，基差延续回归态势从理论出栏数推测，生猪供应预期将一直增加至25年11月，预计在没有特别产能去化计划的前提下，生猪饲用需求将在11月前持续增长，同时肉禽和蛋禽预期仍维持高存栏，预期支撑饲用需求。饲用需求的乐观预期下，预期基差仍延续走强态势。图表13、商品猪月度出栏量和理论出栏量（头）资料来源：涌益咨询、国贸期货研究院图表14、生猪自繁自养养殖利润（元/吨）图表15、生猪外购育肥养殖利润（元/吨）资料来源：涌益咨询、国贸期货研究院资料来源：涌益咨询、国贸期货研究院100000015000002000000250000030000003500000商品猪月度出栏量（头）理论出栏量(头）-1000-50005001000150020212022202320242025-1800-1200-60006001200180020212024 80000009000000100000001100000012000000130000001400000015000000160000001700000018000000202220232025 资料来源：钢联、国贸期货研究院图表18、蛋鸡存栏数（亿只）资料来源：钢联、国贸期货研究院图表20、玉米09合约基差-锦州港1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020202120222024202511/2012/2001/1902/182021/222022/23 资料来源：Wind、国贸期货研究院图表19、蛋鸡养殖利润（元/吨）资料来源：Wind、国贸期货研究院资料来源：Wind、国贸期货研究院202120222024202505/1906/1807/1808/172024/25 4关注政策性谷物投放政策传闻进口玉米拍卖即将启动，并将定向销售给饲料企业。进口玉米从2023年5月开拍至今共拍528.42万吨，目前进口玉米储备库存仍有余量，政策保有灵活性较大。进口玉米开拍预期短期对盘面有一定的情绪性利空影响，但若实际开拍数量符合预期，则对盘面的影响预期有限。陈化稻谷投放规模、起拍价和启动时间也是接下来的重要关注点。假设2025年糙米拍卖底价下调至1540元/吨（二等价），集港成本估计为2314元/吨；假设糙米拍卖底价维持在1740元/吨（二等价），集港成本估计为2530元/吨。表21、糙米成本计算（元/吨）项目价格（元/吨）-下调底价底价溢价出库费升贴水短途运费陈稻谷成本糙米成本（按出糙率79%）玉米价格加工费用稻壳收益理论产品成本售方利润集港成本5总结港存逐步去化，进口缩量，需求向好，玉米供需趋紧下，玉米旧作合约整体呈现震荡偏强走势。一是东北粮存在缺口预期：华北粮源趋紧，华北-东北玉米价差扩大，华北市场对东北粮有外运需求；南港库存逐步去化，因本年度进口谷物缩量，预期后期对东北粮也有需求；此外东北深加工仍存补库缺口。二是今年饲用需求预期较好，替代谷物缩量，内贸玉米的需求预期存在明显增量。从理论出栏数推测，生猪饲用需求预期在11月份前维持增长态势，同时禽类维持高存栏，预期支撑饲用需求。饲用需求的乐观预期下，预期基差仍延续回归态势。麦玉价差偏低影响短期玉米涨幅，但小麦涨价预期仍存，后期需关注小麦和玉米的联动效应。一方面，最低收购价政策对麦价形成有力支撑；另一方面，小麦减产预期高于产前市场预期量级；再者，麦玉价差低位下，小麦饲用需求较好；随着南港库存的逐步去化，南北贸易价差存在修复预期，南港玉米价格的上涨预期进一步提高小麦在华南区域的替代比例，有助于小 7价格（元/吨）-未下调底价15401740003030606050501683188421312385222022201001004242219424100023142530资料来源：国贸期货研究院 麦价格的拉升。此外，近期需关注进口玉米拍卖、糙米拍卖等政策性谷物投放对玉米价格带来的节奏性冲击，建议以震荡偏强，回调做多思路为主。 8 重要声明分析师声明本报告署名分析师具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告。分析师对信息来源的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和意见不会发生任何变化，本报告中的信息和意见仅供参考。免责声明国贸期货有限公司已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号。本报告由国贸期货有限公司撰写及发布。本报告中的信息均来源于公开资料或合规渠道，国贸期货力求准确、客观、公正，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的交易建议。在任何情况下，国贸期货不承诺交易者一定获利，不与交易者分享交易收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。交易者务必注意，其据此做出的任何交易决策与国贸期货无关。本报告仅供特定客户作参考之用，国贸期货不会因接收人收到本报告而视其为国贸期货的当然客户。未经国贸期货书面授权，任何引用、转载以及向第三方传播的行为均构成对国贸期货的侵权。如欲引用或转载本报告，务必联络国贸期货并获得书面许可，并需注明出处为国贸期货，且不得对本报告进行有悖原意的引用或删改。如未经国贸期货授权，私自转载或者引用本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或引用者承担，国贸期货保留追究其法律责任的权利。风险提示期货市场具有潜在风险，交易者在进行期货交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险，建议交易者应当充分深入地了解期货市场蕴含的各项风险并谨慎行事。本报告提供的全部分析及建议内容仅供参考，不构成对交易者的任何交易建议及入市依据，交易者应当自主做出期货交易决策，独立承担期货交易后果。期市有风险，投资需谨慎 9