核心观点与市场动态
- 港股市场表现：2025年6月18日，港股三大指数震荡走弱，恒生指数下跌0.34%，国企指数跌0.4%，恒生科技指数微跌0.15%，显示市场情绪偏谨慎，资金轮动明显。大市成交2,021.44亿元，主板总卖空金额271.06亿元，占可卖空股票总成交金额15.589%。南向资金连续多天维持净流入，北向资金6月17日成交1,369.28亿元，占两市总成交额11.34%。
- 板块表现：医药板块普遍回调，生物医药、医美及创新药领跌；消费相关板块走弱，奢侈品、香港本地零售、新消费及影视个股普遍下跌；科技与SaaS、芯片概念股整体承压；苹果概念股表现突出，受益于5月苹果iPhone在中国市场销量登顶及全球销量同比增长15%；脑机接口概念股大幅飙升，受美股相关企业股价暴涨及Neuralink技术突破消息带动；烟草、教育、婴童用品、家电等消费股，以及重型机械、公路、建材水泥等周期板块表现活跃。
- 美国宏观数据：美国5月零售数据整体销售额下降0.9%，主要受汽车及零部件支出大幅回落拖累，但核心零售（剔除汽车、汽油、餐饮服务和建材）销售额反弹0.4%，显示消费者需求仍具韧性。餐饮场所销售额意外下降0.9%，反映服务消费承压。
- 美股市场：美股昨晚三大指数全线下挫，投资者权衡中东局势升级、特朗普强硬表态、美联储利率决议临近及经济数据走弱等多重因素。避险情绪升温令市场短期波动性预计将维持高位。
公司点评：曹操出行（2643.HK）
- 业务概况：曹操出行为吉利集团孵化的网约车平台，2016年底获网约车运营许可，业务覆盖全国136个城市。2022年推出智能纯电动定制车型，目前在31个城市部署超3.4万量定制车。2025年2月在苏州、杭州试点Robotaxi服务，公司正与吉利集团合作开发L4级Robotaxi定制车，预计2026年底推出。
- 市场份额：2024年，曹操出行在国内网约车的市场份额为5.4%，位列第2，对比滴滴出行份额为70%，T3出行5.3%，首汽出行2.8%，享道出行2.1%。从GTV结构看，2024年，惠选/专车GTV占比93%/6%；一线/二线/其他城市GTV占比36%/58%/6%；聚合/自有平台占比85%/15%。
- 财务表现：2023/2024年，总收入107亿元/147亿元，同比增40%/37%，其中出行服务收入占比97%/93%。2024年，司机收入及补贴为107亿元（同比增34%），占出行服务收入的79%，整体毛利率为8.1%（同比改善2个百分点）。2022-2024年经调整净亏损为16.5亿元、9.7亿元、7.2亿元，对应亏损率为-22%、-9%、-5%。
- 行业前景：预计2025E-2029E国内共享出行市场年复合增速17%，渗透率到2029年有望提升至7.6%。竞争格局上，滴滴出行市占率领先且稳固，其他玩家份额竞争激烈。
- 优势与机遇：定制车的TCO较共享出行中使用的典型纯电动汽车TCO低36.4%，定制车GTV占比从2022年的5%提升至2024年的25%，预计将保持提升趋势，进而有望带动成本效率优化。
- 弱项与风险：公司负债水平持续保持在较高水平，2023年/2024年借款总额达75/72亿元，约为总收入的71%/49%，对比同期经营现金流为1.4亿元/2.4亿元。扭亏前景仍不明朗，Robotaxi投入较大，收入起量仍需较长时间。
- IPO信息：招股时间为2025年6月17日至6月20日，上市交易时间为6月25日。基石投资人合计认购不超过9.5亿港元（2,269万股），约占发行股份（绿鞋前）的51%。不考虑/考虑超额配售，预计净募资额17.2亿港元/19.9亿港元。资金用途规划上，19%用于改善车服解决方案，18%用于推出新型号定制车，17%用于Robotaxi投入，16%用于地域拓展，20%用于偿还银行借款。
- 投资建议：招股价为41.94港元，预计发行后公司市值为228亿港元，对应2024年市销率为1.7倍，假设2025年收入增速25%，对应2025年市销率为1.4倍。同业对比看，如祺出行/嘀嗒出行目前市值对应的2024年市销率为0.9x/1.4x，上市至今股价跌幅67%/80%；行业龙头滴滴出行2024年/2025E市销率为0.8x/0.7x。给予IPO专用评分4.9分，建议投资人谨慎融资申购。
