耐用消费产业研究：坚定持有新消费龙头，逐步进行高低切布局

分析师：杨欣（执业S1130522080010）分析师：叶思嘉（执业S1130523080001）2025年06月15日买入（维持评级）行业周报证券研究报告 yangxin1＠gjzq.com.cnyesijia＠gjzq.com.cn坚定持有新消费龙头，逐步进行高低切布局 敬请参阅最后一页特别声明分析师：张杨桓（执业S1130522090001）zhangyanghuan＠gjzq.com.cn分析师：许孟婕（执业S1130522080003）xumengjie＠gjzq.com.cn耐用消费产业研究 1 敬请参阅最后一页特别声明内容目录一、消费中观策略...............................................................................3二、轻工制造：优选新兴成长+边际景气度向上板块..................................................3三、纺织服饰&美容护理：新消费高景气依旧，优选估值高性价比标的..................................3四、家用电器：家电零售实现较好增长，钢铝制家电关税加征影响可控.................................4五、零售互联网：外卖竞争或逐渐向成本效率倾斜...................................................4六、风险提示...................................................................................5七、附录.......................................................................................5图表目录图表1：社零当月同比（%）.....................................................................5图表2：社零分类型当月同比（%）...............................................................5图表3：限额以上社零分行业当月同比（%）.......................................................5图表4：居民可支配收入单季度同比（%）.........................................................6图表5：CPI当月同比（%）......................................................................6图表6：CPI分项当月同比（%）..................................................................6图表7：服务业PMI.............................................................................6图表8：制造业PMI.............................................................................6图表9：出口金额累计同比（%）.................................................................7图表10：出口金额当月同比（%）................................................................7图表11：CCFI海运价格指数.....................................................................7图表12：美元兑人民币中间价...................................................................7图表13：可选消费公募持仓（%）................................................................7图表14：可选消费分行业公募持仓（%）..........................................................7图表15：24Q4可选消费公募持仓TOP15...........................................................8图表16：25Q1财报选股模型机会.................................................................9 敬请参阅最后一页特别声明一、消费中观策略（1）基本面有向好变化的低位传统核心资产，资本市场逻辑是高低切，新消费已经将表观30-60XPE的高标估值体系确立，传统核心资产的估值水位也有望在流动性宽松叠加公募基准欠配背景下向上修复，尤其是寻找边际有变化的公司，25Q3开始财报基数下降景气度增速有自发回升趋势背景下：建议关注安踏体育，雅迪控股，裕同科技，上美股份，巨子生物，同庆楼，石头科技；（2）坚定持有兑现度较高的新消费龙头，建议关注泡泡玛特，安克创新，思摩尔国际，小商品城，康耐特光学等；（3）积极拥抱新消费赛道或具备新消费思维的传统赛道优质公司，经营本质逻辑是中小体量企业会重视新消费赛道与新消费思维也更容易通过改革入局其中，中远期有望兑现为估值业绩的戴维斯双击：建议关注海信视像，海澜之家，豫园股份，慕思股份，潮宏基，周大生，晨光股份等。二、轻工制造：优选新兴成长+边际景气度向上板块◼行业边际变化1.新型烟草（拐点向上）：本周英美烟草Glo hilo正式上市日本仙台，根据我们前线调研情况来看，铺货速度和广度优异，仙台所有主流便利店均已在首日全面上架产品，并且也能看到英美烟草对于hilo营销资源的倾斜。产品方面相较塞尔维亚版本略有优化迭代，后续日本市场销售情况需重点关注。整体来看，海外雾化电子烟合规市场扩容趋势明确，HNB行业成长态势清晰，英美烟草份额有望提升，继续重点布局切入其产业链的思摩尔国际。2.家居（底部企稳）：1）内销方面，根据渠道反馈6月以来家具终端销售情况整体仍相对偏弱；2）外销方面，根据CME跟踪，7月降息概率为23.1%。建议重点关注底部反转型及边际受益抢出口，Q2业绩环比向上的标的。3.造纸（略有承压）：纸浆库存累计趋势不减，纸价继续保持企稳态势。截至6月13日，双胶纸/白卡纸/生活纸/箱板纸单价5200/4460/5900/3730元，环比上周均持平，阔叶浆/针叶浆单位价格4120/6400元，环比上周-30/-50元。截止6月13日，国内纸浆主流港口样本库存环比累增2.8万吨至218.5万吨，叠加5月纸浆进口量环比增加4.3%，以及巴西对华纸浆发运预计7-8月集中到港，纸浆供应压力较为突出。6月上旬起，多数纸厂促涨意愿仍较强烈，涨价幅度在20-50元/吨之间。上游纸浆库存压力仍在，传统淡季下下游需求支撑作用有限，预计纸价短期将保持企稳态势。4.潮玩（高景气维持）：行业积极扩容，首推发行&运营全链条优势领先的龙头，重点关注 传统 头部 企 业IP转型 、细 分环 节产 业链 受益 扩散 标的 。25M5盲 盒/手 办线 上GMV+51.8%/+42%，泡泡玛特/名创（对应类目）GMV同比+175%/+136%。5.两轮车(略有承压）：以旧换新对景气度催化环比短期放缓但2H仍值得期待，后续关注新国标发布对供给侧约束带来的预期差，龙头超跌，新势力出货超预期回调加仓机会值得关注。6.轻工消费宠物（高景气维持）：1）以产品创新周期为主导，运营投放节奏个股已初步呈现分化。卫生巾/牙膏/宠物食品5月GMV+2.1%/+15.3%/+16.4%，关注后续个股盈利端兑现节奏。2）AI眼镜：重点跟踪下半年大厂发布会节点，近期雷鸟新品提出三合一路线镜片关键卡位标的值得关注。三、纺织服饰&美容护理：新消费高景气依旧，优选估值高性价比标的◼行业边际变化纺织服饰：1.品牌服饰端：5月服装零售各大公司反馈环比改善，主要因为天气优化、618前置等。618第一阶段（5.13-5.30）销售情况乐观，建议持续关注618催化。当前时间点，我们推荐关注两个方向1）有差别于行业独特α，今年或有显著弹性的标的，尤其是新零售业态；2）业绩表现在子版块拥有显著优势的标的。2.纺织制造端：关税问题上5月28日美国国际贸易法院阻止了特朗普在4月2日宣布的关税政策生效，并裁定特朗普对向美国出口多于进口的国家征收全面关税的行为越权。美国关税政策出台后美国服装品牌下单显著谨慎化，制造企业订单能见度下降，直接反映在出口数据中。目前关税预期显著缓和，客户信心恢复背景下有望加大补单，从而提升国内工厂的产能利用率，进而提升国内就业率和工资收入，有利于内需。 美容护理：618大促接近尾声，前期表现突出品牌股价已有所反应，考虑到虹吸效应导致板块增速趋弱，美护整体情绪出现波动，因此建议优选：1）中报业绩突出，短期兑现情况好，业绩形成强支撑的一线龙头标的；2）前期受短期扰动因素压制，补涨空间较大标的。四、家用电器：家电零售实现较好增长，钢铝制家电关税加征影响可控◼行业边际变化1.5月线上数据跟踪：1） 白 电 ： 冰 箱/冰 柜/洗 衣 机/干 衣 机/空 调 线 上 销 额 同 比 分 别 为+3.9%/+11.6%/+32.2%/+26.1%/+46.0%；均价同比分别-2.4%、-1.8%、+7.2%、+6.1%、-0.7%。2）黑电：彩电线上销额同比+31.7%，均价同比+5.9%；75寸+彩电零售额占比34.8%，同比+3.4%。3）厨电：油烟机/燃气灶/洗碗机/集成灶线上销额同比分别为+20.2%/+16.9%/+20.0%/-43.4%；均价同比分别+2.5%、-0.3%、+1.2%、-8.9%。4）扫地机：线上销额同比+29.0%，均价为3435元，同比-4.9%。2.5月线下数据跟踪：1） 白 电 ： 冰 箱/冰 柜/洗 衣 机/干 衣 机/空 调 线 下 销 额 同 比 分 别 为+29.3%/+8.6%/+28.7%/+41.0%/+38.7%；均价同比分别+4.3%、+1.2%、+5.1%、-4.4%、+0.7%。2）黑电：彩电线下销额同比+34.2%，均价7264元，同比+8.7%；75寸+彩电零售额占比达53.5%，同比+9.4%。3）厨电：油烟机/燃气灶/洗碗机/集成灶线下销额同比分别为+64.2%/+57.5%/+50.9%/-10.0%；均价同比分别+6.5%、+13.6%、+5.0%、-6.2%。4）扫地机：线下销额同比+135.2%，均价为4694元，同比+1.2%。3.美加征钢铝制家电关税简析：美国将自6月23日起对含钢家电加征50%关税，涉及产品包括洗衣机、干衣机、洗碗机、冰箱、冷柜、烤箱、垃圾处理器等，征收税额根据不同产品所用钢的含量确定，涉及全球各地区。从本地产销比来看，24年美国洗衣机、干衣机、洗碗机本地生产比例分别为74%、59%、81%，本土化生产程度较高；从我国出口数据来看，2024年我国出口至美国的洗衣机、干衣机、洗碗机分别占总出口量的4.5%、9.9%、14.0%，比重较小，影响相对有限。综合来看，本次关税本质为美国对本土钢铝产业的贸易保护，非美国本土生产的钢铁衍生品均受到限制，东南亚等产能转移地同样受到影响，利好美国本土化产业链布局完善的企业。景气度方面，白电、黑电稳健向上，厨电底部企稳，扫地机高