2025年中期投资策略会：2025黄金将继续闪耀

2025黄金将继续闪耀 有色金属团队证券分析师：晏溶SACNO:S11205191000042025年6月12日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告 伦敦现货黄金价格（美元/盎司） 4,000 3,500 3,000 2,500 2011年至今，全球经济不确定性情绪高涨的推动下，金价飙升至历史高点。 2,000 1,500 1,000 500 布雷顿森林体系终结，金价进入上升周期。 大通胀兴起，金价与美元绑定松动。 第二次石油危机爆发，金价经历了 一轮牛市。1980-1991年，双赤字下的 美国经济繁荣时期，金价维持低位窄幅波动。 1991-2001年，美国经济“黄金十年”阶段，黄金已成昨日资产，央行纷纷开启黄金抛售，金价低位窄幅震荡下行。 2001-2011年，多重因素叠加，黄金迎来十年牛市。 68/01 69/01 70/01 71/01 72/01 73/01 74/01 75/01 76/01 77/01 78/01 79/01 80/01 81/01 82/01 83/01 84/01 85/01 86/01 87/01 88/01 89/01 90/01 91/01 92/01 93/01 94/01 95/01 96/01 97/01 98/01 99/01 00/01 01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 24/01 25/01 0 数据来源：Wind，华西证券研究所1 利率与金价走势 4,000 3,500 伦敦现货黄金价格（美元/盎司）美国联邦有效基金利率（%，右轴） 1981年，利率达到历史25 高点，联邦基金利率一度接近20%。随着通胀逐渐受到控制，利率在 3,000 2,500 1982年后开始下降。到 1984年底，联邦基金利率已经下降至8%左右。高利率和逐步下降的通胀预期打压了黄金的需求。 2010年11月，美联储启动第二轮QE，宣布将在2011年中期之前购买6000亿美元的长期国债，以进一步压低长期利率，刺激投资和消费。为了增强市场信心，美联储在政策声明中承诺将在较长一段时间内维持接近零的利率水平。 在全球金融危机和经济衰退的背 景下，美联储将联邦基金利率维20 持在接近于零的水平。这一时期，美联储采取了极度宽松的货币政策，并实施了几轮QE以支 持经济复苏15 2,000 10 1,500 1,000 5 500 68/01 69/01 70/01 71/01 72/01 73/01 74/01 75/01 76/01 77/01 78/01 79/01 80/01 81/01 82/01 83/01 84/01 85/01 86/01 87/01 88/01 89/01 90/01 91/01 92/01 93/01 94/01 95/01 96/01 97/01 98/01 99/01 00/01 01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 24/01 25/01 00 数据来源：Wind，华西证券研究所2 3 数据来源：Wind，华西证券研究所 GDP增长率、失业率与金价走势 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 11/04 11/07 11/10 12/01 12/04 12/07 12/10 13/01 13/04 伦敦现货黄金价格（美元/盎司） 13/07 13/10 14/01 14/04 14/07 14/10 15/01 15/04 15/07 15/10 16/01 16/04 16/07 16/10 17/01 17/04 美国GDP同比（%，右轴） 17/07 17/10 18/01 18/04 18/07 18/10 19/01 19/04 19/07 19/10 20/01 20/04 20/07 20/10 美国失业率同比（%，右轴） 21/01 21/04 21/07 21/10 22/01 22/04 22/07 22/10 23/01 23/04 23/07 23/10 24/01 24/04 24/07 24/10 25/01 20 15 10 5 0 -5 -10 25/04 CPI、PPI与金价走势 伦敦现货黄金价格（美元/盎司）CPI同比（%，右轴）PPI同比（%，右轴） 3,500 3,000 2,500 1978年12月26日至1979年3月 4日，伊朗石油出口全部停止，引发了第二次石油危机。CPI增长速度超过石油危机前，1979年的通货膨胀率为11.35%。 2022年上半年通胀进一步飙升，截至6月份的12个月内，CPI上涨了9.1%，是自1981年11月结束以来最大的12个月涨幅， 能源价格在过去一年中上涨了41.6%，食品价格上涨了18 10.4%。随着美联储的加息措施和其他抑制通胀政策的实施， CPI有所回落，PPI情况类似。截至2023年6月的一年中，消 费者价格上涨了3.0%，是自2021年3月以来最小的12个 月涨幅。而截至2025年3月，该指数涨幅为2.4%，进一步下13 2,000 1,500 石油价格在2007年1月降至50.75降美。元/桶近一年半低点后，连续上涨至2008年7月中旬的最高点147.50美元/桶，油价大幅上 涨带动CPI、PPI持续上涨。2008年6月CPI8 上涨1.1%，7月上涨0.8%；2008年6月 PPI上涨1.8%，7月PPI上涨1.2%。 3 1,000 -2 500 68/01 69/01 70/01 71/01 72/01 73/01 74/01 75/01 76/01 77/01 78/01 79/01 80/01 81/01 82/01 83/01 84/01 85/01 86/01 87/01 88/01 89/01 90/01 91/01 92/01 93/01 94/01 95/01 96/01 97/01 98/01 99/01 00/01 01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 24/01 25/01 0-7 数据来源：Wind，华西证券研究所4 5 数据来源：Wind，华西证券研究所 美元指数与金价走势 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 68/01 69/01 70/01 71/01 72/01 73/01 74/01 75/01 76/01 77/01 78/01 79/01 80/01 81/01 82/01 83/01 84/01 85/01 伦敦现货黄金价格（美元/盎司） 86/01 87/01 88/01 2000年至今黄金价格通常与美元指数呈负相关 89/01 90/01 91/01 92/01 93/01 94/01 95/01 96/01 97/01 98/01 99/01 00/01 01/01 美元指数（右轴） 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 24/01 180 160 140 120 100 80 60 40 20 25/01 TIPS收益率与金价走势 4,000 伦敦现货黄金价格（美元/盎司）美国TIPS收益率：10年（右轴） 5.0 3,500 4.0 3,000 2000年至今黄金价格通常与美元指数呈负相关 3.0 2,500 2,000 1,500 2.0 1.0 1,000 0.0 500 -1.0 0-2.0 数据来源：Wind，华西证券研究所6 7 数据来源：Wind，华西证券研究所 采矿指数与金价走势 伦敦现货黄金（美元/盎司） 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 1972-01 1972-12 1973-11 1974-10 1975-09 1976-08 1977-07 1978-06 1979-05 1980-04 1981-03 1982-02 1983-01 1983-12 1984-11 1985-10 1986-09 1987-08 1988-07 1989-06 1990-05 2000 年至今黄金价格通常与美元指数呈负相关 1991-04 1992-03 Mining:GoldOreandSilver 1993-02 1994-01 1994-12 1995-11 1996-10 1997-09 1998-08 1999-07 2000-06 2001-05 2002-04 2003-03 2004-02 2005-01 OreMining, 2005-12 2006-11 2007-10 2008-09 2009-08 2010-07 Index2017=100,右轴 2011-06 2012-05 2013-04 2014-03 2015-02 2016-01 2016-12 2017-11 2018-10 2019-09 2020-08 2021-07 2022-06 2023-05 2024-04 250 200 150 100 50 0 2025-03 美国财政赤字占GDP比例与金价走势 3,500 伦敦现货黄金价格（美元/盎司）美国财政赤字占GDP比例（右轴） 2000年至今黄金价格通常与美元指数呈负相关 180.00% 3,000 2,500 2,000 160.00% 140.00% 120.00% 100.00% 80.00% 1,500 1,000 60.00% 40.00% 20.00% 0.00% 500 -20.00% 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 0-40.00% 数据来源：Wind，华西证券研究所8 美债总额与金价走势 4,000 伦敦现货黄金（美元/盎司）美债总额（十亿美元） 40,000 3,500 35,000 2000年至今黄金价格通常与美元指数呈负相关 3,000 30,000 2,500 25,000 2,000 20,000 1,500 15,000 1,000 10,000 5005,000 00 数据来源：Wind，华西证券研究所9 2025年本轮中美关税战主要时间点 时间 事件 2月1日 对来自中国的所有进口商品加征10%的关税；对来自墨西哥的所有进口商品加征25%的关税；对来自加拿大的“能源和能源资源”进口商品加征10