技术基因筑就护城河，深耕特高压核心器件廿载，IGBT/SiC双擎驱动成长新周期

投资评级（推荐）2025年05月26日恒生指数23282.33恒生科技指数5157.65目标价（港元）3.08潜在涨幅（跌幅）157%基本数据收盘价（港元）1.2052周最高/最低(港元)1.77/0.86总市值（亿港元）19.12流通市值（亿港元）19.12股价相对走势涨跌幅%1m2m绝对表现5.26-2.44-13.04相对表现-0.66-1.58资料来源：Wind，盈立证券证券分析师Head of TMT ResearchChanKwokKeungSFC持牌号：BUL892winson.chan@usmarthk.com 3m-12.79 敬请阅读末页的重要说明目录一、赛晶科技：电力电子器件与功率半导体龙头，深耕功率半导体二十载，全球研发赋能智造升级........................31.1从功率半导体分销到自主研发：超二十年创新发展历程............................................................................................................31.2差异化研发制造布局：自研功率半导体瑞士研发+嘉善制造，特高压等业务专注国内研发制造...............................4二、赛晶科技：受益特高压建设提速，直流输电龙头迎量价齐升.......................................................................................62.1特高压建设进入景气上行周期，直流输电核心部件迎来发展机遇.........................................................................................62.2柔直将成为主流，单个项目价值量持续增长.................................................................................................................................102.3核心器件布局完整，新品渗透率快速提升.....................................................................................................................................132.4技术创新持续突破，应用场景加速拓展..........................................................................................................................................15三、功率半导体护城河：从日立能源（原瑞士ABB半导体）技术基因到IGBT/SiC双轮驱动的自主创新............173.1业内领先的研发团队，半导体研发“梦之队”..................................................................................................................................173.2技术积淀深厚，IGBT与SiC双轮驱动破局..................................................................................................................................18四、盈利预测与估值.....................................................................................................................................................................234.1关键假设及盈利预测...............................................................................................................................................................................234.2估值...............................................................................................................................................................................................................264.3风险提示......................................................................................................................................................................................................272 敬请阅读末页的重要说明一、赛晶科技：电力电子器件与功率半导体龙头，深耕功率半导体二十载，全球研发赋能智造升级1.1从功率半导体分销到自主研发：超二十年创新发展历程公司发展历程展现了从市场开拓到技术突破的战略升级路径。赛晶科技是中国电力电子器件和功率半导体领域具有突出影响力的供应商和系统集成商，通过全球化研发布局和智能制造体系，已发展成为具有自主创新能力的国际化科技企业。2002-2009年，创始人项颉带领团队作为日立能源（原瑞士ABB半导体）半导体产品的分销商起步，凭借在日立能源瑞士总部3年的工作经历和深度合作基础，快速打开市场。这一阶段公司在两个重要领域取得突破：成为原中国北车9600KW电力机车功率模组独家供应商，并成功开发特高压直流输电用阳极饱和电抗器。2010-2013年 间 ， 公 司 在 香 港 联 交 所 主 板 成 功 上 市 （ 股 票 代 码580.HK），获得发展资本支持自主创新。这一阶段，公司继续拓展产品线，开发出电力电容器、功率半导体配套器件的层叠母排，以及智能电网在线监测等电网智能化产品。2014-2019年期间，公司自研产品在多个领域确立领军地位，其中阳极饱和电抗器在特高压直流领域实现100%替代进口，电力电容器和层叠母排均居行业前列。公司技术实力得到国际认可，产品成功应用于CERN欧洲粒子研究中心、美国核聚变、中国高速磁悬浮列车、中国高能物理研究以及欧洲及中国电气化船舶等前沿科技项目。同期，公司通过全球化人才战略，组建国际顶尖的研发团队，核心成员几乎悉数来自瑞士ABB半导体（现日立能源）。以SwissSEM团队为例，CEO Roland先生在2000年至2018年期间担任ABB半导体公司副总裁及高级管理团队成员；COOSven博士发表学术论文25篇，拥有6项专利，曾在ABB半导体担任中压器件部负责人（2008-2018年），在全球范围内主导新产品开发工作；芯片研发负责人Lars博士在功率半导体领域建树颇丰，已发表33篇学术论文，曾任日立能源（原ABB半导体）SiC研发负责人（2014-2022年）。这支融合欧洲顶尖专家和本土精英的团队，完成了从“引进”到“消化吸收”的关键跨越。2020年至今，公司迈入全面自主创新阶段，在功率半导体领域实现多项突破。成功自主研发SiC MOSFET芯片和IGBT芯片，推出面向车规级和工业级的多个系列模块产品，并建成自动化、智能化、数字化的工业4.0封装生产线。在核心器件国产化方面取得新突破，特别是柔直用直流支撑电容器率先实现100%国产替代，确立行业领军地位。2023年初，公司进一步强化研发实力，引入Lars博士领衔碳化硅技术开发。Lars博士曾在2014-2020年担任日立能源集团研发中心第三代功率半导体研发项目负责人，并在2020-2022年担任日立能源半导体（原日立能源半导3 敬请阅读末页的重要说明体）SiC研发部门负责人。这些成就标志着公司完成了从“跟跑者”到“并跑者”的转变，在核心技术领域实现自主可控。资料来源:公司官网，盈立证券，盈立证券全球研究部1.2差异化研发制造布局：特高压等业务专注国内研发制造，自研功率半导体瑞士研发+嘉善制造公司构建了以瑞士为核心的全球研发体系：赛晶科技在瑞士设立了Astrol和SwissSEM两大研发中心，汇聚来自欧洲的顶尖半导体专家团队。研发中心专注IGBT和SiC的前沿技术研发，承担着公司核心技术的突破和创新。同时，公司在德国设立morEnergy研发中心，进一步增强了在功率半导体领域的研发实力。在鹿特丹布局Astrolkwx系统集成基地，完善了公司在欧洲的技术创新和产业链整合能力。这种布局充分利用了欧洲在半导体领域的人才优势和技术积累，为公司技术创新提供持续动力。在制造端，公司选择在浙江嘉善建立智能制造基地，打造功率半导体产业化的核心载体。嘉善制造基地一期项目占地2.2万平方米，已建成多条IGBT模块封装测试产线；二期项目规划5万平方米，将打造具有国际一流水平的全自动智能IGBT生产线。通过“研发+制造”双轮驱动，公司实现了从技术创新到规模化生产的全链条布局，形成了独特的竞争优势。此外，公司在北京设立集团总部，并在无锡、武汉等地布局区域性业务中心，构建起覆盖全国的产业网络。这种全球化布局充分体现了公司“技术引领、智造承接”的发展战略，通过将欧洲顶尖的研发能力与中国高效的制造体系相结合，打造了具有国际竞争力的功率半导体产业链。4 敬请阅读末页的重要说明资料来源:公司官网，盈立证券，盈立证券全球研究部全自动智能制造，工业4.0示范基地：公司在嘉善智能制造基地采用全自动智能制造设计，并实施极为严格的质量管理标准，保证每一个产品均具有极佳的电气性能、一致性、可靠性。基地配备国际最先进的自动化制造设备，实现全部工艺环节无需人工介入。智能管理系统集成了ERP、EAP、MES和BI等多个模块，共同构建高效、智能的生产环境。系统可对每一个产品的全部工艺参数、所用物料和配件进行全程追溯，实时智能监控每一个工艺环节和检测结果。公司建立了全面的质量管控和管理体系，包括AQG324车规级功率模块标准、IATF16949:2016汽车质量管理体系、ISO9001、ISO14001、ISO45001管理体系，并通过RoHS2.0欧盟标准和UL美国认证。从晶圆加工到模块封装测试的每个环节都实现了高度自动化，体现了工业4.0在功率半导体领域的具体实践。图3.嘉善智能制造基地：全自动化功率半导体生产线资料来源：公司官网，盈立证券 5 敬请阅读末页的重要说明二、赛晶科技：受益特高压建设提速，直流输电龙头迎量价齐升2.1特高压建设进入景气上行周期，直流输电核心部件迎来发展机遇新一轮特高压建设周期启动，直流输电领域迎来重要发展机遇。我国的输电线路分为三大类，普通高压、超高压以及特高压。其中普通高压工程指输电电压等级在35kV到220kV的工程，超高压工程指输电电压等级在330kV到750kV的工程，特高压工程指输电电压等级在±800kV以上的工程。我国对特高压技术的跟踪研究始于20世纪80年代，从2004年底开始集中开展研究论证、技术攻关和工程实践