固定收益策略报告：3bp内波动的思考

四个颠覆经验的事实

1. 乐观与悲观组合策略收益趋同：中短久期信用债和10年国债组合收益相近（0.9%-1.1%），表明今年债市缺乏强趋势，持有中短债优于波段操作。
2. 短期行情判断与参与的双难：5月信用债久期行情虽带来超额收益，但持续性、跨半年时点和拿量问题使其难以参与。
3. 看理财难做信用债：今年理财规模增长下，信用债久期组合未能再现去年强势，且理财更倾向于配置存单和利率债，降低信用债净买入比例。
4. 3bp内的低波动已来：长端利率债和3年以上信用债月度收益波动不足3bp，弱化交易型券种偏好，可能利好票息资产配置。

三个问题的探讨

1. 拿稳短债是否是机会：1年AA+城投债/中短票与同期限存单发行成本之差在9bp，央行呵护银行负债端或推动中短债收益下行，但绝对收益过低，行情幅度有限。
2. 拉久期是好的选择吗：中长信用债成交放缓、换手率回落，且收益过度依赖资本利得，需关注其定价脆弱性。
3. 配置盘有微妙转变：保险卖出二级资本债、银行自营减持国股行二级债，削弱其利率弹性，而地方债配置积极，反映保险对纯债要求久期匹配和负债端成本。

策略执行层面

1. 负债端不稳定的账户：关注3年内AA及AA(2)优质城投债，2.0%附近是合适点位。
2. 若难实现下沉：关注3-4年附近隐含评级AA+城投债，2.0%-2.1%附近资产。
3. 负债端稳定的账户：拉长关注期限至3-5年，以防城投债净增收缩。
4. 3-5年二级资本债：赔率尴尬，交易点位建议关注在2.0%附近。

风险提示

• 统计数据失真
• 信用事件冲击债市
• 政策预期不确定性