维多利亚的秘密（VSCO）：上调至增持

核心观点

• 评级上调：将 Victoria's Secret (VSCO) 2029 年到期债券评级从市场权重上调至增持。
• 业绩超预期：公司第一季度收入和调整后 EBIT 均超预期。
• 杠杆率低：预计 2025 年自由现金流约为 2 亿美元，将使期末杠杆率低于 2 倍。
• 网络事件影响有限：网络事件可能导致几天在线销售损失和第二季度少量费用，但预计不会造成长期品牌或销售损害。
• 战略选项增加：市场对 VSCO 可能进行战略重组的猜测增加，但公司尚未评论。
• 保护措施：BBRC International 的持股和 2029 年控制权契约保护了债券的下行风险。

关键数据

• 债券价格：VSCO 2029 年到期债券价格为 93 美元，收益率 6.55%，OAS 为 270 个基点。
• 单 B 指数：收益率 290 个基点。
• 第一季度收入：13.5 亿美元，高于分析师预期的 13.39 亿美元和公司指引的 13.0-13.3 亿美元。
• 调整后 EBIT：3200 万美元，高于此前指引的 1000-3200 万美元。
• 2025 年调整后 EBITDA：预计 5.68 亿美元，同比下降约 10%。
• 2025 年自由现金流：预计约 2 亿美元。

研究结论

• VSCO 的债券在当前水平下提供了改善基本面和战略选项的机会。
• 网络事件的影响预计是短期的，不会对长期业绩造成重大影响。
• BBRC 的持股和 2029 年控制权契约为债券提供了保护，限制了下行风险。
• 考虑到市场对战略重组的猜测增加，VSCO 的债券在未来几个月内可能面临下行压力。