核心观点
- 品牌端：618大促期间，国货品牌表现亮眼，美妆个护板块有望迎来结构性机会，新渠道、新产品以及品牌资产优质的美妆个护品牌将受益。以品牌服饰为代表的可选消费在政策刺激和信心重建下逐步复苏，宏观环境好于2024年；近期内需板块在多因素共振下，复苏超预期的企业迎来估值修复行情，其中具备新消费特征的品牌表现强劲。美护和户外板块作为具备新消费特征的赛道，业绩成长性有望延续。
- 制造端：关税政策反复带来的避险情绪高点已过，估值持续修复，优质制造龙头有望具备强抗风险能力，产业份额有望持续提升。制造端企业经历上一轮关税变化后，积累了丰富的应对经验、基本面方面表现更为韧性。根据跟踪的制造商反馈，目前多数大品牌客户表现冷静、尚未调整订单数量和发货节奏；密切跟踪关税政策动态，把握超跌制造头部企业中长期的积极因素带来的估值修复机会。
关键数据
- 社会消费品零售总额：2025年4月同比增长5.1%，增速同比/环比+2.8/-0.8pct；其中商品零售/餐饮收入分别同比变动+5.1%/+5.2%；限上必选消费品中粮食类、饮料类、烟酒类和日用品类分别同比变动+14.0%/+2.9%/+4.0%/+7.6%，限上可选消费品中服装鞋帽类、化妆品、金银珠宝、通讯器材、家电和家具分别同比变动+2.2%/+7.2%/+25.3%/+19.9%/+38.8%/+26.9%。
- 出口数据：2025年4月越南纺织品和服装出口同比+17.66%（M3同比+14.8%），鞋出口同比+20.47%（M3同比+15.8%），越南出口环比提速。丰泰和裕元公布2025年4月收入情况，其中丰泰/裕元（制造分部）的营收同比增速分别为+2.7%/+10.5%，继续保持稳健增长。
研究结论
- 继续看好户外行业：户外运动景气度持续向上，当前多家品牌商布局户外赛道，海外户外品牌纷纷进入国内市场，定位高性能户外服饰的伯希和近期向港交所递交招股说明书；618数据表明国货品牌在户外运动赛道积极布局。
- 投资建议：
- 政策提振消费，关注内需复苏：高景气赛道+优质公司（安踏体育，361°等）；业务调整带来高弹性的公司（海澜之家、森马服饰、锦泓集团等）。
- 提振消费+估值调整到位，关注零售板块业绩估值双击：稳健医疗（消费品业务加速成长，核心单品增速亮眼）、登康口腔（抗敏龙头，产品升级提价空间足+线上持续发力贡献增量）、爱美客（拟收购韩国Regen，提振市场信心，估值有望重塑）、珀莱雅（多品牌多渠道多抓手、壁垒深厚，国货龙头地位稳固）。
- 制造端：关注产能布局多元、美国出口占比低的竞争优势突出的细分龙头（浙江自然、开润股份、南山智尚、华利集团、康隆达等）。
风险提示
宏观经济波动风险，行业竞争加剧，存货减值风险，原材料成本上涨，营销/渠道/新品发展不及预期，终端零售/加盟渠道拓展不及预期等。
