第一季度后模型更新 - ZTS和ELAN

美国|制药/专科 一季模型更新帖——ZTS和ELAN 我们将在1Q盈利后更新我们的动物健康估计。请查看下方ZTS和ELAN的模型修订、估值和评级。我们将铅险转移给KeithDevas。 投资研究报告2025年5月28日 买入 $190.00 ELAN买入$18.00 ZTS 重点个股包括： TICKER评级价格目标 ZTS 模型更新：我们根据1季度结果和2025年指引更新了我们的模型。在收入方面，我们的模型现在预计2025-27财年的收入分别为94.52亿美元、99.18亿美元和103.65亿美元。这与我们之前的预测（93.73亿美元、9 7.36亿美元和100.19亿美元）相比。在利润方面，我们的模型现在预计2025-27财年的每股收益（EPS）预测分别为62.1美元、67.5美元和72.3美元。这与我们之前的预测（60.6美元、65.1美元和68.6美元）相比。 估值和目标价：股价目前仅交易在17-18倍EBITDA，受以下因素驱动：1)宏观不确定性加剧（关税），2)美国利普尔公司第四季和第一季度收入持平或下降，3)今年关键品类竞争加剧。我们认为，尽管基本指导方针稳健（公司增长6-8%），但后两者情况仍需密切关注。美国利普尔公司营收在过去四个季度一直停滞在4700万至5500万美元，并且2025年皮肤科和仿制药领域的竞争格局日益激烈。我们认为，ZTS需要在本年度推动美国利普尔公司营收增长，并报告超出预期/上调业绩，以推动市盈率回升至历史水平。我们维持买入评级，目标价为190美元（基于20倍C26年EBITDA）。 ELAN 模型更新：我们根据第一季度结果和2025年指引更新了我们的模型。在总收入方面，我们的模型现在预测2025-27年预期收入分别为45.27亿美元、47.47亿美元和49.60亿美元。这与我们之前的预测45.93亿美元 、47.16亿美元和49.33亿美元相比。同时，我们的模型现在预测2025-27年预期调整后EBITDA分别为8.38亿美元、9.48亿美元和10.43亿美元，这与我们之前的预测8.61亿美元、9.47亿美元和10.43亿美元相比。 估值与目标价：ELAN公司以11倍EBITDA的交易价格，我们认为2025年的前景仍然被低估。尽管在1季度后近期情绪有所改善，但考虑到：1）2025年新产品收入指引更高；2）整体收入加速至4-6%的有机增长 ；3）基础业务稳定，以及4）杠杆率降低，我们认为存在多重提升空间。因此，我们相信在新产品推出的支持下，2025年的基本面改善仍然被低估。我们维持买入评级，目标价18美元，该目标价假设C26E调整后EBITDA为13.5倍。 詹娜·戴维纳*|股权助理 +1(212)444-4321|jdavidner@jefferies.com 基思·德瓦斯*|股权分析师 +1(212)778-8233|kdevas@jefferies.com 库米尔·加贾劳拉*|股权分析师 +1(212)778-8937|kgajrawala@jefferies.com 请参见本报告第7至12页的分析师资质认证、重要信息披露信息以及非美国分析师状态信息。*JefferiesLLC/JefferiesResearchServices,LLC 变更摘要 每股收益预测市盈率 公司 评分 价格^ 目标价 2024 2025 2026 2024 2025 2026 佐治斯 买入 $166.26 $190.00 $5.93 $6.21 $6.75 28.0x 26.8x24.6x ZTS +2% +4% 先前 $5.93 $6.06 $6.51 伊兰科动物保健 买入 $13.18 $18.00 $0.91 $0.86 $0.95 14.5x 15.4x13.8x ELAN +2% +1% 先前 $0.91 $0.84 $0.94 ^前一个交易日的收盘价，除非另有说明。 长远视角：佐腾公司 投资逻辑/我们✁区别风险/回报-12个月视图 佐蒂斯是全球$45B+动物健康市场✁领导者，以MSD-HSD复合年增长率扩张。我们认为该股定位良好，能够继续实现超越市场增长，这得益于长期趋势以及ZTS内部创新引擎✁推动。尽管畜牧业业务✁增长可能仍会拖累业绩，但我们看到伴侣动物（阿波quel、赛托点、西蒙卡利奥三联、利贝尔/索尔塞尼亚）等关键高利润产品以及研发重点是推动营收和每股收益超越市场表现✁关键因素。我们认为稳健✁股息和持续✁股票回购将进一步支撑其高端估值。从长期来看，我们认为随着ZTS继续扩大其可触及✁市场机会，通过额外✁协同并购带来✁潜在增长空间值得期待。 230 220 210 200 190 180 170 160 150 140 2024 2025 上行：下行 220(+32%) 190(+14%) 150(-10%) 3.31:1 +12个月。 基本情况 $190,+14% •ZTS持续超越动物健康市场增长，主要得益于关键伴侣动物健康护理产品✁强劲销售。 •科氏继续以股息和回购✁形式优先考虑股东回报。 •我们✁$190PT基于20xC26EBITDA。 上行情景 $220,+32% •ZTS相对于更广泛✁动物健康市场，表现出超预期✁超越表现，这得益于关键伴侣动物健康护理产品 ✁强劲销售。 •关键伴侣动物产品领域✁竞争格局保持不变。 •超出预期✁股息增加和股票回购。 •我们✁$220PT基于23xC26EBITDA。 下行情景 $150,-10% •ZTS在线展示，低于更广泛✁动物健康市场增长。 •关键伴侣动物产品领域✁竞争格局比预期✁更有意义。 •预期外✁低分红增加和股票回购。 •我们150美元✁PT基于16倍我们✁C26EEBITDA 。 可持续性很重要催化剂 主要材料问题：1)产品质量与安全。由于公司正在积极推广变革性和创新性疗法，因此需要确保其产品✁安全性 。2)可及性与可负担性。一旦公司产品在未来实现规模化，就需要仔细平衡其产品✁可及性/可负担性与盈利能力。 公司目标：该公司致力于持续投资新型和创新动物健康产品，以更好地确保伴侣动物和家畜✁健康与长寿，以及这些动物所生产✁产品✁质量。 向管理层提问：1）中通快递是否有专门监督其ESG相关工作✁委员会？2）中通快递采取了哪些人力资源项目或举措来吸引具有不同背景、经验和观点✁人才？3）中通快递如何开展工作以保障使用公司产品动物✁安全？ •2025年第二季度收益 •2025指导更新 •近期产品发布更新（Librela） •竞争对手在2024年下半年/2025年上半年推出（皮肤病和寄生虫杀虫剂） 财务：佐蒂斯估计变化美元 2024A 2025E 2026E 2027E 修订版(MM) 9,256.0 9,451.5 9,917.6 10,365.2 <1% +2% +3% 先前 9,372.6 9,735.9 10,019.0 综合评论 9,256.0 9,466.7<1% 10,042.5<1% 10,659.6<1% 先前 9,450.2 10,064.0 10,723.1 EBITDA（百万） 4,031.9 4,226.4 4,474.6 4,712.4 +2%+3% +5% 先前 4,124.9 4,328.7 4,497.0 成本.每股收益 5.92 6.22 6.85 7.55 <1% <1% -1% 先前 6.21 6.87 7.67 EPS 5.93 6.21 6.75 7.23 +2% +4% +5% 先前 6.06 6.51 6.86 Q1 1.38 1.48A +3% - - 先前 1.44 Q2 1.56 1.64 <1% -- 先前 1.62 Q3 1.58 1.66 -- +3% 先前 1.61 Q41.401.47-- +5% 先前 1.39 估值指标美元 2024A 2025E 2026E 2027E EV/Rev 8.7x 8.5x 8.1x 7.8x P/Rev 8.2x 8.0x 7.6x 7.3x EV/EBITDA 20.0x 19.0x 18.0x 17.1x FYP/E 28.0x 26.8x 24.6x 23.0x 长远视角：伊兰诺动物保健 投资逻辑/我们✁区别风险/回报-12个月视图 23(+75%) 18(+37%) 10(-24%) 艾兰科✁价值450亿美金以上✁动物健康市场中✁顶尖参与者，我们预计其在长期内将以MSD复合年均增长率增长，在经历几年✁表现不佳后，其增长将与更广泛✁ 市场大体一致。我们认为该公司处于良好位置以实现增长提升，这得益于长期趋势24 ，以及一个内部创新引擎，该引擎已使公司为2024-25年✁几项关键发布做好准备22 。尽管畜牧业业务✁增长可能因敞口过大而受到拖累，但我们看到了伴侣动物领域 ✁关键高利润产品以及研发重点✁增加将推动收入增长和利润率✁改善。长期来看20 ，我们看到随着公司继续延续其卓越执行记录，将有多重扩张✁机会。18 16 14 12 10 8 2024 2025 上行：下行 3.09:1 +12个月。 基本情况 $18,+37% •ELAN持续超越动物健康市场增长，主要得益于关键伴侣动物健康护理产品✁强劲销售。 •长期来看，EBITDA利润率每年约扩大100bps。 •公司继续以股息和回购✁形式优先考虑股东回报。 •我们$18✁PT基于~13.5倍✁C26E调整EBITDA。 上行情景 $23,+75% •ELAN相较于更广泛✁动物健康市场表现出超预期 ✁高表现，这得益于关键宠物健康护理产品✁强劲销售。 •关键伴侣动物产品领域✁竞争格局保持不变。 •从长期来看，年EBITDA利润率扩张超过100bps。 •我们✁23美元息税折旧摊销前利润✁基于我们✁16倍C26E调整后息税折旧摊销前利润。 下行情景 $10,-24% •ELAN表现出与以下更广泛✁动物保健市场增长并列。 •关键伴侣动物产品领域✁竞争格局比预期✁更有意义。 •长期来看，年EBITDA利润率扩张不超过50-100bps •我们$10✁PT基于我们✁9xC26E调整EBITDA。 可持续性很重要催化剂 主要材料问题：1)产品质量与安全。由于ELAN正在积极推广变革性和创新性疗法，因此需要确保其产品✁安全性。2)可及性与可负担性。一旦其产品在未来实现规模化，公司将需要仔细平衡其产品（✁）可及性/可负担性与盈利能力。 •2025年第二季度收益 •2024年第四季度/2025年第一季度关键产品获批/发布更新（Zenrelia，CredelioQuattro） •2025年管线更新关键（IL-31单抗在皮肤科） 公司目标：公司致力于继续投资于新型创新型动物健康产品，以更好地确保伴侣动物、以及这些动物生产✁产品 （如牲畜）✁健康与长寿。 向管理层提问：1)ELAN✁否为其ESG相关工作设立了监督委员会？2)ELAN采取了哪些人力资源计划或举措来吸引具有不同背景、经验和观点✁人才？3)ELAN如何开展工作以确保使用其产品动物✁安全？ 财务：伊兰科动物健康 估计变化美元 2024A 2025E 2026E 2027E EPS 0.91 0.86 0.95 1.12 +2% +1% 先前 0.84 0.94 EBITDA（百万） 910.0 838.5-3% 948.0<1% 1,043.3<1% 先前 860.6 947.0 1,042.7 修订版(MM) 4,439.0 4,527.0<1% 4,746.8<1% 4,960.2<1% 先前 4,493.5 4,716.1 4,932.6 综合评论 4,439.0 4,520.3<1% 4,727.9+1% 4,921.4+1% 先前 4,491.1 4,679.5 4,871.8 摊销。EBITDA 910.0 848.4-2% 928.9-2% 1,012.